一季度收入增速逆势回正，盈利水平环比改善

2023年04月29日中联重科(000157.SZ) 一季度收入增速逆势回正，盈利水平环比改善 公司快报 证券研究报告 工程机械Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价7.59元股价(2023-04-28)6.48元 事件：公司发布一季度业绩，2023年Q1，实现总营收104.26 交易数据总市值(百万元)56,233.39流通市值(百万元)45,805.35总股本(百万股)8,677.99流通股本(百万股)7,068.7312个月价格区间5.35/6.88元 亿元，同比+4.13%，归母净利润8.10亿元，同比-10.63%。 营收增速回正，出口高增长贡献较大。从行业表现来看，根据中国工程机械工业协会数据，2023年Q1，挖机销售增速-25.5%，受国标切换影响，内销表现相对承压，内外销增速分别为-44%、 中联重科 沪深300 19% 9% -1% -11% 2022-042022-082022-122023-04 股价表现 +13%；起重机销售增速1.8%，整体表现回正，内销降幅先于挖机收窄，出口高增长，内外销增速分别-8%、+55%。从公司经营来看，在内需仍然承压的阶段，公司实现营收增速回正，我们判断主要系：①Q1海外营收同比增幅达123%，2022年以来出口规模每季度呈现爬坡式快速增长，重点产品与市场实现有效突破，平滑周期波动；②公司传统优势业务混凝土、起重机板块内需企稳，新兴业务土方、高机板块贡献增量。 毛利率逐季度修复，控费效果显现后有望进一步改善盈利能力： 2023年Q1，公司整体毛利率为26.39%，同比+6.32pct，环比 +2.2pct，延续了自2022年Q1以来的上升趋势，主要得益于公司智能制造提效降本；从费用端来看，期间费用率17.47%，同比 +4.85pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别+1.5、+0.24、 +1.85、+1.25pct，整体净利率水平8.24%，同比-0.95pct，费用刚性压力仍在。全年来看，伴随海外销售占比提升、费用控制效果落实，公司盈利能力有望进一步提高。 智能制造产业集群基本成型，支撑降本增效工作持续深化。根据公司年报披露，2022年，国家智能制造试点的“挖掘机械智能制造示范工厂”实现全线投产；行业领先的高空作业机械智能工厂实现臂式装配线等9条智能产线建成投产；行业领先的混凝土 泵送机械智能工厂实现泵车整机装配线等4条智能产线建成；其他智能制造工厂产线建设正有序推进。根据中联重科官位披露，投产运营的智能工厂平均生产效率提升34.1%，研发周期缩短31.1%，运营成本下降20.3%，订单完成周期缩短35%。同时，公司持续深化降本增效工作，通过持续推进新材料新工艺新技术应用、进口零部件国产化、关键件自制率提升、市场端对端变革等，严控各项成本费用，提升经营效益，实现经营管理质量的持续提升。 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益4.6 绝对收益5.4 3M 14.6 11.0 12M 12.8 15.5 郭倩倩分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 高杨洋分析师 SAC执业证书编号：S1450523030001 gaoyy3@essence.com.cn 相关报告业绩符合预期，国际化与多 2023-04-01 元化添动力中联高机拟拆分上市，新兴 2023-02-06 业务扩张加速三季度业绩承压，多元化发 2022-11-02 展路径明确 投资建议： 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为465.8/527.8/620.0亿元，同比增速分别为11.9%/13.3%/17.5%，归母净利润分别为35.1/44.5/57.2亿元，同比增速分别为52.0%/26.9%/28.5%,对应PE分别为16/13/10倍，对应PB分别为0.94/0.89/0.83。工程机械行业下行阶段，盈利波动水平较大，导致PE估值相对偏高,PB水平处于估值低位，按2023年PB=1.1估计，对应6个月目标价约7.59元，维持“买入-A”评级。 风险提示：稳增长政策效果不及预期；市场竞争加剧；产能投放不及预期；新业务开拓不及预期；海外市场拓展不及预期。 (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 671.3 416.3 465.8 527.8 620.0 净利润 62.7 23.1 35.1 44.5 57.2 每股收益(元) 0.72 0.27 0.40 0.51 0.66 每股净资产(元) 6.55 6.31 6.90 7.28 7.80 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 9.0 24.4 16.0 12.6 9.8 市净率(倍) 1.0 1.0 0.9 0.9 0.8 净利润率 9.3% 5.5% 7.5% 8.4% 9.2% 净资产收益率 11.0% 4.2% 5.9% 7.0% 8.4% 股息收益率 4.9% 0.0% 2.2% 2.1% 2.1% ROIC 27.9% 5.2% 11.2% 13.7% 16.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 671.3 416.3 465.8 527.8 620.0 成长性 减:营业成本 512.8 325.4 358.1 403.5 468.0 营业收入增长率 3.1% -38.0% 11.9% 13.3% 17.5% 营业税费 3.7 2.9 2.6 3.0 3.5 营业利润增长率 -15.3% -67.0% 62.6% 28.2% 32.3% 销售费用 34.7 26.4 27.9 30.6 35.3 净利润增长率 -13.9% -63.2% 52.0% 26.9% 28.5% 管理费用 16.7 15.7 16.3 17.4 19.2 EBITDA增长率 -27.3% -48.3% 17.7% 17.9% 29.0% 研发费用 38.6 25.1 27.0 30.1 34.7 EBIT增长率 -30.3% -56.5% 29.6% 21.9% 34.3% 财务费用 0.3 -2.7 -0.3 -2.8 -2.8 NOPLAT增长率 -14.6% -67.7% 69.2% 21.9% 31.3% 资产减值损失 - -5.9 - - - 投资资本增长率 73.8% -21.4% -0.4% 6.0% -13.5% 加:公允价值变动收益 0.6 -0.1 - - - 净资产增长率 21.7% -2.3% 9.1% 5.4% 7.2% 投资和汇兑收益 3.0 3.1 4.7 3.6 3.8 营业利润 72.3 23.9 38.8 49.7 65.8 利润率 加:营业外净收支 0.9 0.8 1.0 0.9 0.9 毛利率 23.6% 21.8% 23.1% 23.6% 24.5% 利润总额 73.2 24.7 39.8 50.6 66.7 营业利润率 10.8% 5.7% 8.3% 9.4% 10.6% 减:所得税 9.4 0.9 4.0 5.1 8.0 净利润率 9.3% 5.5% 7.5% 8.4% 9.2% 净利润 62.7 23.1 35.1 44.5 57.2 EBITDA/营业收入 11.5% 9.6% 10.1% 10.5% 11.5% EBIT/营业收入 10.2% 7.1% 8.3% 8.9% 10.2% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 35 74 78 65 51 货币资金 151.7 155.0 117.5 145.6 232.8 流动营业资本周转天数 94 158 96 98 83 交易性金融资产 64.1 40.1 40.1 40.1 40.1 流动资产周转天数 457 704 545 500 488 应收帐款 442.4 286.0 309.2 335.9 387.4 应收帐款周转天数 209 315 230 220 210 应收票据 3.6 2.9 1.3 1.6 1.8 存货周转天数 75 120 100 92 83 预付帐款 8.4 26.3 3.5 26.6 2.0 总资产周转天数 639 1,062 929 837 774 存货 135.0 142.0 116.6 152.3 133.7 投资资本周转天数 167 304 239 217 177 其他流动资产 87.3 83.5 86.1 88.6 91.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 11.0% 4.2% 5.9% 7.0% 8.4% 长期股权投资 41.9 44.8 44.8 44.8 44.8 ROA 5.2% 1.9% 3.1% 3.5% 4.2% 投资性房地产 - 1.6 1.6 1.6 1.6 ROIC 27.9% 5.2% 11.2% 13.7% 16.9% 固定资产 67.7 104.2 98.0 91.7 85.5 费用率 在建工程 25.2 33.7 33.7 33.7 33.7 销售费用率 5.2% 6.3% 6.0% 5.8% 5.7% 无形资产 55.2 53.4 51.1 48.7 46.4 管理费用率 2.5% 3.8% 3.5% 3.3% 3.1% 其他非流动资产 136.2 259.2 266.1 273.2 280.6 研发费用率 5.8% 6.0% 5.8% 5.7% 5.6% 资产总额 1,220.2 1,235.5 1,169.5 1,284.6 1,381.6 财务费用率 0.0% -0.6% -0.1% -0.5% -0.5% 短期债务 33.1 62.0 35.0 40.0 45.0 四费/营业收入 13.5% 15.5% 15.2% 14.3% 13.9% 应付帐款 191.0 196.6 116.3 200.3 176.4 偿债能力 应付票据 95.3 81.6 123.2 94.2 158.0 资产负债率 52.2% 53.9% 46.8% 49.0% 49.2% 其他流动负债 177.3 143.7 148.9 152.8 157.4 负债权益比 109.3% 116.9% 88.1% 96.0% 96.7% 长期借款 49.0 109.4 50.0 55.0 60.0 流动比率 1.80 1.52 1.59 1.62 1.66 其他非流动负债 91.5 72.5 74.4 86.7 82.4 速动比率 1.53 1.23 1.32 1.31 1.41 负债总额 637.2 665.8 547.8 629.1 679.2 利息保障倍数 218.89 -11.20 -123.61 -16.56 -22.41 少数股东权益 14.3 22.3 23.1 24.2 25.7 分红指标 股本 86.8 86.8 86.8 86.8 86.8 DPS(元) 0.32 - 0.14 0.14 0.14 留存收益 493.9 489.1 511.9 544.6 590.0 分红比率 44.3% 0.0% 35.1% 26.5% 20.5% 股东权益 583.0 569.8 621.7 655.5 702.5 股息收益率 4.9% 0.0% 2.2% 2.1% 2.1% 现金流量表 业绩和估值指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 63.9 23.8 35.1 44.5 57.2 EPS(元) 0.72 0.27 0.40 0.51