指增中性专题报告（三）：大盘宽基择时（上）之衍生品指标面面观

中信期货研究|金融工程专题报告 2023-10-11 大盘宽基择时（上）之衍生品指标面面观 ——指增中性专题报告（三） 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 报告要点 本报告处理大盘风格宽基择时的指标构建。以沪深300为研究标的，拓展构建多类衍生品指标，并将其适用于“均线/差分调整、多空/纯空头、期现组合/仅仅现货”两两组合的8大场景。回测净值表现举例如下：情绪指标vix+均线+期现组合：年化收益25.46%、夏普1.1；前20大会员持仓多空强弱+均线+现货：年化收益22.01%、夏普1.13；成交量pcr+差分调整+现货：年化收益18.28%、夏普1.45。 127260 123 220 119 115180 111 140 107 摘要：本篇报告是“大盘宽基择时”姐妹篇中的第一篇。“大盘宽基择时”该主题以沪 深300（宽基指数/etf/股指期货）为研究标的、围绕9个衍生品指标和7种择时方案展开讨论，形成了一个较完备的、适合于大盘风格宽基择时的框架。 本篇重点关注以沪深300指数为标的的衍生品（期货及期权）相关择时指标的构 建。在针对“均线/差分调整、多空/纯空头、期现组合/仅仅现货”的8个场景中： (1)多空“加杠杆和对冲”策略普遍优于纯空头“对冲”策略，但后者仍有表现不俗的子策略（如情境D中“成交量pcr因子”pcr_vol搭配“短2周~长1个季度”的反转信号择时作用于现货时，对应夏普0.83和55%以上的胜率）； (2)存在衍生品类指标和择时方法的表现抢眼、样本内外稳定性较高，但两者搭配灵活、不具备普适性。这里也简要给出较优搭配的汇总： 均线+期现组合：vix(40-10)-年化收益25.46%、夏普1.1；lrsr~p(20-40)-年化收益21.44、夏普0.86； 均线+仅仅现货：vix(15-10)-年化收益25.27%、夏普1.3；lrsr~p(20-40)-年化收益22.01%、夏普1.13；vix_p(40-10)-年化收益21.58%、夏普1.11；kurt_m(40-5) -年化收益16.97%、夏普0.89； 差分调整+仅仅现货：pcr_vol(20-5)-年化收益18.28%、夏普1.45；skew_m(126-25) -年化收益23.01%、夏普1.27、lrsr(63-15)-年化收益20.49%、夏普1.06、vix_diff(126-10)-年化收益17.88%、夏普0.92。 此外，敬请关注该主题姐妹篇中的第二篇《大盘宽基择时（下）之多元化择时体系》。 提示：本报告中所涉及的资产配比和模型应用仅为回溯举例，并不构成推荐建议。 103 2022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/9 金融工程研究团队 研究员：熊鹰 021-80401732 xiongying@citicsf.com从业资格号F3075662投资咨询号Z0018946 研究员：周通 021-80401733 zhoutong@citicsf.com从业资格号F3078183投资咨询号Z0018055 研究员：蒋可欣FRM jiangkexin@citicsf.com从业资格号F03098078投资咨询号Z0018262 100 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 目录 摘要：..................................................................................... 一、衍生品指标............................................................................ （一）回顾............................................................................. （二）指标拓展......................................................................... 1.情绪指标类：vix/vix_call/vix_put/vix_diff(或vix_cmp)....................... 2.PCR类：pcr_pos/pcr_oi(或pcr_pos).......................................... 3.峰度偏度：kurt/skew........................................................ 4.多空相对强弱：lrsr(或top20_ls_strength).................................... 二、单指标择时............................................................................ （一）情境A：均线+期现组合+多空/纯空头................................................. （二）情境B：均线+仅仅现货+多空/纯空头................................................ （三）情境C：差分调整+期现组合+多空/纯空头............................................ （四）情境D：差分调整+仅仅现货+多空/纯空头............................................ 三、总结.................................................................................. 图表目录 图表1：沪深300与VIX的走势对比....................................................... 图表2：衍生品指标.................................................................... 图表3：沪深300与各指标相关性热力图................................................... 图表4：均线多空择时作用于期现组合（vix、lrsr~p表现较好）............................. 图表5：均线纯空头择时作用于期现组合.................................................. 图表6：均线多空择时作用于现货（vix、lrsr~p、vix_p、kurt_m表现较好）................. 图表7：基于vix_p均线多空择时作用于现货.............................................. 图表8：均线纯空头择时作用于现货...................................................... 图表9：差分调整多空择时作用于期现组合（整体一般）.................................... 图表10：差分调整纯空头择时作用于期现组合............................................. 图表11：差分调整多空择时作用于现货（pcr_vol、skew_m、lrsr、vix_diff表现较好）....... 图表12：基于pcr_vol差分调整多空择时作用于现货....................................... 图表13：基于pcr_vol差分调整多空择时作用于现货的稳定性............................... 图表14：基于skew_m差分调整多空择时作用于现货........................................ 图表15：基于skew_m差分调整多空择时作用于现货的稳定性................................ 图表16：差分调整纯空头择时作用于现货................................................. 这是我们“指增中性”专题系列的第三篇、“大盘宽基择时”姐妹篇中的第一篇。在第一篇《基于情绪指标VIX的择时策略》中，我们关注单一的期权类指标VIX基于“差分调整”和“均线”两种择时方案产生的多空/纯多头/纯空头信号作用于3类期现组合（300、500和1000）近1年的择时表现；在第二篇《情绪、量价和估值视角下的宽基择时》中，我们针对微小盘股指数中证1000设计 了3个维度（情绪、量价和估值）这样一个择时框架。本篇报告为大盘风格宽基 择时的上篇——我们的关注重点落在以沪深300指数为标的的衍生品（期货及期权）相关择时指标的构建。 一、衍生品指标 沪深300指数由沪深市场中规模大、流动性好的最具代表性的300只证券组 成，于2005年4月8日正式发布，以反映沪深市场上市公司证券的整体表现。 相继在2010年4月16日，以沪深300指数作为标的物的期货品种由中国金 融期货交易所推出。而对标该指数的沪深300股指期权合约自2019年12月23 日起上市交易，至今已有近4年时间。作为关注度较高的投资标的之一，沪深300股指期权不仅仅极大程度拓宽了投资者的策略设计、提供非线性的收益结构，它更能够间接前瞻未来市场的波动、预测并指导适配的择时方案。因此，本篇专题报告即围绕该期货和期权的相关行情/权证类数据，尝试挖掘有效的择时alpha。 （一）回顾 关注较多的是经典的情绪指标VIX，经典参考文献可见公开资料《WhitePaperCboeVolatilityIndex》。读者也可参考我们团队“指增中性”系列（一）、（二），我们在这两篇报告中给出了该指标通俗易懂的数学推导以及落地于国内期现市场的择时方案。 下面给出沪深300指数和相应（基于沪深300股指期权计算的）情绪指标VIX的走势对比；综合考虑上市初期的流动性问题与“回溯区间尽可能拉长”这一点，两条时间序列对比展示的时间区间是自2020年1月3日至2023年9月18日。 图表1：沪深300与VIX的走势对比 资料来源：同花顺iFind、Wind、中信期货研究所 可以观察到，当我们将回溯区间拉长至将近沪深300股指期权上市时间后，绝大部分时间段内沪深300指数与VIX呈负相关。也就是说，使用沪深300股指期权计算得到的VIX在全区间上大致符合市场对隐波的经典认识——较高的隐波可能意味着反转行情。 （二）指标拓展 我们考虑了多类型的衍生品指标。 情绪指标：根据芝商所白皮书计算 vix 含义/构造方式 代码 图表2：衍生品指标 vix_call看涨情绪指标：仅使用看涨期权计算 vix_put看跌情绪指标：仅使用看跌期权计算 pcr_oi(或pcr_pos)使用