工业与周期专题报告：地产与商品系列二，地产宽松周期下的商品价格表现

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 研究员： 李兴彪 从业资格号：F3048193 投资咨询号：Z0015543 研究员： 朱子悦 从业资格号：F03090679投资咨询号：Z0016871 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人 的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体 进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。 在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任 【中信期货工业与周期】 地产与商品系列二：地产宽松周期下的商品价格表现 ——专题报告20231027 中信期货研究所工业与周期组 核心观点：四季度商品价格总体表现仍然偏弱，铝价有望上行 2008年以来，共经历四轮地产宽松周期。地产宽松周期下，商品房销售回暖会带动相关工业品需求上升，并进 一步对工业品价格造成影响。 长期来看，地产销售对相关工业品价格具有3-9个月的领先性，且两者有显著的正相关关系。其中螺纹钢、铁矿、PVC、玻璃与商品房销售的相关性较强，焦煤、焦炭与商品房销售的相关性相对偏弱。但每轮周期中商品价格与地产销售之间的相关性存在差异，该差异主要由供给端因素决定，只有当政策与基本面向上共振时，商品价格才会迎来上涨周期。此外，地产大周期往往对应着较高的商品价格涨幅。 短期来看，政策密集出台期下，商品价格短期会出现止跌或反弹，但持续性时间较短，通常在半个月到一个月左右。若一轮周期中出现两段政策密集出台期，则第二段中的商品价格涨幅往往高于第一段。商品价格要想出现大幅反弹，仍需配合强势的基本面表现。 展望未来，四季度商品价格总体表现仍然偏弱，螺纹钢、焦煤、焦炭、铁矿石、玻璃、PVC价格维持震荡，铝价有望上行。 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场 及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行 2 第一章复盘四轮地产宽松周期2 第二章长期：政策与基本面向上共振时，商品价格迎来上涨周期6 第三章短期：政策密集出台下，商品价格出现明显回弹17 2008年以来，共经历四轮地产宽松周期。四轮周期在政策背景、政策力度、政策节奏以及政策效果上都存在较大差异。 2008年至今共经历四轮地产宽松周期 % 中国:商品房销售面积:当月同比 本轮周期开始于2021年下半年。2022年起地产宽松政策逐渐在全国范围内铺开，但在“房住不炒”的总基调下，整体政策力度比较克制、政策节奏明显放缓，销售底部时间大幅拉长。2023年8月，商品房销售面积单月同比下滑24.0%，显示地产销售复苏仍面临较大不稳定性。7月底中央政治局会议召开后，政策开始加速。近期，“认房不认贷”落地，同时调整优化差别化信贷政策，再配合“金九银十”促销活动，预计短期内地产销售有望冲高，但长期持续性偏弱。 120 第一轮周期 第二轮周期 第三轮周期 第四轮周期 2008.9-10， 信贷政策放松，宽松周期开启 2009.12，国 务院发布“国四条” 2016.12，中央经济 2012年，货币进入宽 松周期、地方性政策放松，涉及公积金制度、限购、落户等 2014.9，“930新 政”降低居民购房的交易、置换和资金成本 工作会议首次提出 “房住不炒” 2017.12，中央经 2015.8，加 快推进棚改货币化 济工作会议：保 持调控连续性和 稳定性 2018年，政治局 会议：坚决遏制 房价上涨 2021年底，稳增长主 线下，中央各部委对地产开始宽松表态，地方因城施策加速 2013.2,“新国五条” 发布，强调坚决抑制投机投资性购房 2016.3，两会强调因2017年，遏制2019年，政治局会议： 城施策、精准调控，房价上涨调控不将房地产作为短期一线城市政策收紧政策密集出台刺激经济手段 2023.7，中央政治局会议： 房地产供求关系发生重大变化，政策开始加速 100 80 60 40 20 0 -20 -40 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场 及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行 资料来源：Wind公开资料整理中信期货研究所3 -60 四轮地产宽松周期具体情况 周期 时间 背景 宏观调控 主要政策内容 政策密集�台期 政策力度和节奏 政策效果 第一轮 2008.9-2009.7（11个月） 金融危机爆发，经济增长受阻，地产迅速走弱，销售面积单月最大降幅35.7% 极度宽松的货币政策。2008年9-12月，一共进行4次降准5次降息，大型机构存款准备金率累计下降200BP，中小型机构存款准备金率累计下降400BP，五年以上贷款基准利率累计下降216BP；11月，确定四万亿投资计划。 需求端政策全面放松，以全国性政策为主。2008年10月，国常会提�降低住房交易税费、支持居民购房，央行下调首套首付比至20%，国税局减免交易契税等。 2008年10-12月 政策力度大、节 奏快 销售滞后政策3个月左右触底，再经过3个月增速转正 第二轮 2011.12-2013.2（15个月） 受美债欧债危机影响，加上紧缩货币政策的滞后效应，经济增速快速下滑，销售面积单月最大降幅14.0% 2011年12月-2012年5月，一共进行3次降准2次降息，大型和中性机构存款准备金率累计下降150BP，五年以上贷款基准利率累计下降50BP。 以地方政策微调为主。2011年末部分城市放松公积金贷款，地产政策小幅松动。2012年3月起，多城释放需求端支持政策，30多个城市微调政策以鼓励住房需求。 2012年5-6月 政策力度偏弱、 节奏相对和缓 销售滞后政策2个月左右触底，再经过7个月增速转正 第三轮 2014.4-2016.3（23个月） 经济增速持续放缓，拖累地产基本面，销售面积单月最大降幅16.3% 2014年4月开始定向降准，2015年2月-2016年3月，一共进行5次降准6次降息，大型和中小型机构存款准备金率累计下降300BP，五年以上贷款基准利率累计下降165BP。 差别化信贷政策，以及棚改货币化。2014年4月，南宁放松限购，为本轮周期起点。9月，央行、银监会“930新政”发布，下调房贷利率、首付比，放松二套房认定标准，政策�现转向。2015年8月，住建部加快推进棚改货币化。 1）2014年7-10月2）2015年4-8月 政策力度大、节 奏有所放缓 销售滞后政策10个月左右触底，再经过4个月增速转正 第四轮 2021.9-至今 （已持续24个月） 经济下滑，叠加前期调控政策影响，房地产快速下行，销售面积单月最大降幅39.0% 受制于美联储加息，宏观调控力度减弱。2021年下半年至今，央行共5次降准5次降息，大型和中小型机构存款准备金率累计下降175BP，5年期LPR累计下降45BP，1年期LPR累计下降40BP。 因城施策支持刚性改善性住房需求。2021年9月，部分城市信贷政策放松。2022年起，各地方因城施策，开始全面放宽地产政策。 1）2022年4-6月2）2023年8-9月 政策力度有节制、节奏明显放缓 销售滞后政策12个月左右触底，8个月后增速尚未转正 房地产是玻璃、螺纹钢、PVC、铝等工业品的主要下游。其中，地产占到玻璃下游需求的75%，螺纹钢下游需求的65%，PVC下游需求的60%，以及铝下游需求的40%。螺纹钢用于地产新开工、地下施工及地面施工阶段，玻璃、PVC、铝用于竣工阶段。 期房通常在房屋新开工4-6个月后开始进行销售，销售所得的预售资金用于项目施工建设。因此，地产销售回暖会带动相 关工业品需求上升，并进一步对工业品价格造成影响。 地产在玻璃、螺纹钢、PVC、铝的下游需求中占比较高 地产各环节实物需求情况 铜沥青锌铝PVC 螺纹钢玻璃 主要工业品下游需求中地产基建占比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100% 地产基建 4-6个月 2-3年 新开工 预售地下施工地面施工 竣工 螺纹钢 玻璃、PVC、铝型材 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场 及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 资料来源：中信期货研究所5 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场 及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行 6 第一章复盘四轮地产宽松周期2 第二章长期：政策与基本面向上共振时，商品价格迎来上涨周期6 第三章短期：政策密集出台下，商品价格出现明显回弹17 第一轮周期（2008-2009年）：2008年金融危机扩散至全球，螺纹价格急速下跌，中央政府推出四万亿计划，其中约80%的资金流向 了钢铁下游，如基建、保障房等，同时地产在宽松政策下企稳回升，直接刺激了螺纹钢需求，价格逐步反弹。 第二轮周期（2011-2012年）：四万亿计划后，螺纹钢下游行业投资增速降低，国内需求放缓，但螺纹钢的庞大产能还未完全消耗， 产能出现严重过剩，国内供需平衡被彻底打破，价格进入下行通道。因此，第二轮周期中螺纹价格并未跟随地产销售上涨。 地产销售与螺纹钢价格有较强的相关关系 % 地产销售与螺纹钢价格的变化关系 % 第三轮周期（2014-2015年）：2013年地产调控政策使得销售明显降温，加之钢铁行业产能过剩问题仍未解决，以及铁矿石价格持续下跌，导致2014-2015年螺纹价格大幅下挫。直到2016年，钢铁供给侧改革元年开启，叠加下游需求回暖，钢价才开始触底反弹。 120 上海:价格:螺纹钢:HRB40020mm:同比中国:商品房销售面积:当月同比（右轴） 120 100 80 第一轮周期 2008.5，原 材料价格上 2009.8，产能快速释放，市场预期流动性紧缩 第二轮周期 2013.2，房地产调控 政策出台，国内