【工业（地产）】专题报告：地产复盘系列二，土地市场热度剖析与大宗商品变化规律中信期货

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 研究员： 郑非凡 从业资格号：F03088415 投资咨询号：Z0016667 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人 的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体 进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。 在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任 【中信期货工业（地产）】 地产复盘系列二：土地市场热度剖析与大宗商品变化规律 ——专题报告20230616 中信期货研究所工业组 核心观点：去化是土地热度关键，预计三季度钢材水泥的价格有所分化 土地市场目前呈现整体低热、局部高热的状态：土地市场整体低热，300城住宅用地推出及成交建面处于2013年来最低水平，平均溢价率处于2008年以来17.6%的分位数水平。整体低热之下依然有局部热度较高，一线城市住宅用地的供应面积同比增长5%，而二三四线城市的住宅类用地供应面积均出现缩减；一线城市成交建面同比修复和溢价率也明显更高。 我们通过复盘梳理了现状的成因：从周期视角看，土地市场经历了四波升温及退温，当前低热系城镇化进程放缓和高杠杆时代终结所致（行业资产负债率由高点的79%下降到2023Q1的67%）；从结构视角看，一线比二三四线城市的成交建面及溢价率弹性更大，局部高热系人口向一线城市聚焦（一线城市人口占比持续提升至5.9%）、房企战略收缩（一线城市在Top50房企拿地金额中的占比从2019年的17%提升至2023年5月的44%）、供地方式改变所致。 展望未来：去化是土地热度关键，整体热度的回升有赖于进一步的强销售支持政策推出。改善性需求对应的低密地块去 化更快，热度相对更高（平均参拍企业26.5家，高于非低密地块的16家）。 1 土地市场目前热度对房企和商品的影响：房企拿地量的集中度下降，当前TOP10拿地建面占比32.7%（2022年为38.6%）。一线城市地块销售价与楼面均价的价差相比22年缩小30%，反映当前房企对于去化的重视高于利润。土地成交是新开工的前置环节，复盘可知成交建面领先于水泥价格7个月、领先于螺纹价格5个月、预计后续螺纹钢三季度价格小幅反弹，水泥三季度价格持续承压。 2 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报 2 目录 第一章土地市场现状：整体低热、局部高热 第二章热度复盘分析：周期与结构视角 第三章热度展望：去化是热度关键 第四章企业与商品：房企重视去化高于利润，三季度螺纹水泥价格分化 资料来源：中指研究院，中信期货研究所 3 1.1土地市场整体低热 目前土地市场整体热度低。2023年5月份300城住宅用地推出建面3562万平米，环比+23.0%，同比-37.0%；成交建面2426万平米，环比+26.2%，同比-22.1%；2023年1-5月300城住宅用地平均溢价率持续走高，5月份达7.36%，环比+0.3pct,同比+3.0pct。总体上，指标虽处于环比改善状态，但从时间维度纵向来看，均处于低位，300城住宅用地推出及成交建面处于2013年来最低水平，平均溢价率处于2008年以来17.6%的分位数水平。 推出建面（AV3M） 成交建面（AV3M) 25000 20000 15000 10000 5000 0 2013-012014-042015-072016-102018-012019-042020-072021-102023-01 300城住宅用地推出及成交建面处于低位 平均溢价率（AV3M) 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2008-032009-122011-092013-062015-032016-122018-092020-062022-03 300城住宅用地平均溢价率处于低位 1.2整体低热反映了什么？ 商品住宅去化周期处于高位（30城） 房企的实际拿地直接取决于销售及预期、资金状况和 在手土地储备三重因素，整体低热与房企资金状况、25 销售及预期较弱的现实相吻合。4月房地产开发投资单20 月到位资金同比微增1%，有待于进一步的改善；商品15 住宅整体去化周期仍处于高位，4月30城商品住宅去化10 周期为18.6个月，处于2010年以来90%的分位数水平，5 30城商品住宅去化周期 同时近期销售面积环比有所回落导致预期转弱。0 2010/012012/032014/052016/072018/092020/112023/01 房地产开发投资单月到位资金仍有待改善销售短暂回暖后转弱 亿元同比20192020202120222023 3% 1% -15% 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 40% 30% 20% 10% 0% -10% 万平方米20192020202120222023 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -20% 0 4 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1.3土地市场局部高热 土地市场整体低热之下热度分化、依然有局部热度较高。分能级来看，首先，土地供应表现分化，根据2023年披露土地计划供应面积的33城可知，一线城市住宅和商住用地的供应面积均同比增长5%，而二线、三四线城市的住宅类用地供应面积均出现缩减；其次，一线城市成交建面同比修复明显好于二三四线城市；最后，各能级城市住宅用地成交平均溢价率出现分化，一线城市溢价率明显更高。 120% 80% 40% 0% -40% -80% 各能级城市住宅用地成交建面同比修复出现分化 一线（AV3M）二线（AV3M)三四线(AV3M） 2021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-03 各能级城市住宅用地成交平均溢价率分化 33城2023年土地计划供应面积同比分化 一线(AV3M）二线（AV3M）三四线（AV3M） 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 5%5% 住宅用地商品住宅用地 -15% -27% -26% -7% -20%-21% 一线城市二线城市三四线城市33城 5 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货 市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报 资料来源：诸葛数据中心，中指研究院，中信期货研究所5 6 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报 6 目录 第一章土地市场现状：整体低热、局部高热 第二章热度复盘分析：周期与结构视角 第三章热度展望：去化是热度关键 第四章企业与商品：房企重视去化高于利润，三季度螺纹水泥价格分化 2.1周期视角之第一波升温：“救市”之下的反弹，减少闲置助力降温 2007年8月开始，全球性金融危机逐步蔓延，“救市”成为地产行业调控的主旋律，存贷款基准利率、准备金率、住房交易税率及首付比例齐降等税收和融资利好政策不断之下，2008年底开始反映宏观经济景气程度的M2和反映房地产行业景气度的销售面积当月同比反弹明显，土地市场也滞后1个月左右跟随销售面积的反弹出现量价齐升的局面，溢价率高企，2009年9月份高点时达到55.1%，国土资源部等部门通过减少土地闲置、打击囤地、提高开发商首付比例等给土地市场降温，同时随着销售的回落，2011年底土地市场的热度回落低位。 销售面积领先于土地成交建面约1个月 “救市”之下M2和地产行业景气度明显反弹 34M2(货币和准货币):同比商品房销售面积：住宅：当月同比 29 24 19 14 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 成交建面(AV3M)同比销售面积(AV3M)当月同比（右轴） 80% 40% 0% -40% 第一波升温下成交建面及均价的上升及回落 第一波升温下溢价率的上升及回落 2007-012007-062007-112008-042008-092009-022009-072009-122008-032008-122009-092010-062011-032011-12 500% 400% 300% 200% 100% 0% 加强批后监管、提高开发商拿地 打击囤地 首付比例闲置一年以上的 企业禁止拿地 闲置两年以上项目禁止发放贷款 完善招拍挂制度、上报异样交易地块 -100% 成交建面(AV3M)同比成交均价（AV3M）同比（右轴） 加强批后监管、 打击囤地 提高开发商拿地 首付比例闲置一年以上的 企业禁止拿地 完善招拍挂制度、上报异样交易地块 闲置两年以上项目禁止发放贷款 60 120%50 80%40 40%30 0%20 -40%10 -80%0 平均溢价率（AV3M） 7 2008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-09 2008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-07 2.2周期视角之第二波升温：货币宽松之下小幅升温，侧重供应量调整 前期房价上涨较快的背景下，2012年中央和相关部委坚持房地产调控不放松，对首套、二套、三套住房实行差别化信贷政策，抑制投资投机需求，在2月和5月两次降准、6月和7月两次降息下，销售回暖，带动土地市场小幅升温，2013年“新国五条”出台后热度逐渐消退。此阶段土地市场侧重于供应量的调整，如2012年住宅用地供应量是前5年年均实际供应量的近两倍，同时由于政策刺激力度不够，销售回暖力度不大，土地市场的 升温幅度也较小，溢价率、成交均价等波动不大。 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 销售面积领先于土地成交建面2个月 成交建面（AV3M）同比销售面积（AV3M)同比（右轴） 50% 30% 10% -10% -30% -50% 2012-0120