石油化工行业周报第324期：石油行业迎来并购潮，看好油气资产中长期价值

2023年10月29日 行业研究 石油行业迎来并购潮，看好油气资产中长期价值 ——石油化工行业周报第324期（20231023—20231029） 要点 埃克森美孚/雪佛龙接连公布595/530亿美元收购计划，能源行业整合加速 10月11日据埃克森美孚公告，将以595亿美元，折合每股收购价格253美元 （据10月5日美孚收盘价计算）的价格收购先锋自然资源公司，相比10月5日先锋股份收盘价溢价18%。10月23日据雪佛龙公告，计划以530亿美元，折合每股价格171美元（基于雪佛龙2023年10月20日收盘价）的价格收购美国油气供应商赫斯，较赫斯当日收盘价溢价4.9%。赫斯股东每持有一股赫斯股票将获得1.0250股雪佛龙股票，包括债务在内的企业（HESS）总价值为600 亿美元，交易预计于2024年上半年完成。 并购有望实现增量降本，油气巨头加码外延扩张 2022年先锋已探明石油储量合计237.66万桶；石油日产量64.98万桶。并购完 成后埃克森美孚在二叠纪（Permian）地区储量将提升至160亿桶。以2023年 产量为基础，美孚在二叠纪地区的石油产量有望翻倍（达130万桶/日，液体石油产量占比增至75%以上）。此外，2022年赫斯已探明油气当量储量合计12.56亿桶，石油产量合计1.26亿桶，到2027年之前产量有望实现年增速超10%，并购完成后有望帮助雪佛龙实现增量降本。此外，2021A-2023H1美孚、雪佛龙资本支出/折旧及摊销比值持续提升，2023H1分别达1.27、0.96，相对于传统加大资本开支的方式，本次并购反映了油气龙头倾向于采用外延并购的方式增储上产，在维持现金流水平的同时保证了自身成长性。 并购行为受油价驱动，看好油气资产中长期价值 高油价可为能源企业并购行为提供较为充足的现金流支撑。近五年能源行业主要有三个阶段出现较大价值量并购事件，分别为2019年（主导并购方为雪佛龙）、2020-2021年（主导并购方为雪佛龙及康菲）、2023年初至今（主导并购方为雪佛龙及埃克森美孚），均发生在油价抬升阶段。我们认为，此次能源行业并购充分彰显了能源巨头对中长期油气价格的信心。此外，地缘政治冲突加剧背景下OPEC持续减产，叠加能源安全、能源可负担性、能源转型“三难困境”交织演绎，美国原油产量逆势达1920年以来最高水平（2023年9月为12991千桶/日），国际油气格局有望得到重塑。在原油供应偏紧的阶段提高产量有望增厚油气巨头利润，看好国际油气格局调整重塑下石油巨头发展。 “三桶油”持续推进增储上产，中国海油上调资本开支预期 2015-2021年，国际油价低位运行，海外石油公司上游投资大幅降低，而“三桶油”在国家“增储上产”战略号召下，维持了一定强度的勘探开发投入和工作安排，产储量增长的成绩优于海外石油巨头。此外，中海油2023年年度资本支出 预算由原计划1000-1100亿元上调至1200-1300亿元，较2022年实际资本开支提升20%-30%，公司持续高额资本开支有力保障上游及油服业绩增长稳定性。 投资建议：地缘政治冲突加剧背景下OPEC持续减产，预计中长期内油价将维持中高位，建议关注如下标的：第一、上游板块，中石油、中海油、中石化、新奥股份、中曼石油；第二、油服板块，中海油服、海油工程、海油发展、石化油服、博迈科；第三、民营炼化板块，恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、恒逸石化、桐昆股份；第四、轻烃裂解板块，卫星化学和东华能源；第五、煤制烯烃，宝丰能源；第六、三大化工白马，万华化学、华鲁恒升和扬农化工。 风险分析：上游资本开支增速不及预期，原油和天然气价格大幅波动。 石油化工 增持（维持） 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：蔡嘉豪 执业证书编号：S0930523070003021-52523800 caijiahao@ebscn.com 联系人：王礼沫 010-56513142 wanglimo@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 资料来源：Wind 目录 1、石油行业迎来并购潮，看好油气资产中长期价值5 10.1、能源行业整合加速，油气巨头大手笔并购彰显信心5 10.2、并购有望实现增量降本，油气巨头加码外延扩张5 10.3、并购行为受油价驱动，看好油气资产中长期价值8 10.4、“三桶油”持续推进增储上产，中国海油上调资本开支预期10 2、原油行业数据库12 2.1、国际原油及天然气期货价格与持仓12 2.2、中国原油期货价格及持仓13 2.3、原油及石油制品库存情况14 2.4、石油需求情况15 2.5、石油供给情况17 2.6、炼油及石化产品情况18 2.7、其他金融变量19 3、风险分析20 中庚基金 图目录 图1：先锋优质地理位置增强美孚在二叠纪地区竞争力5 图2：2023E-2027E年产量年均复合增速超8%（单位：千桶/日）5 图3：2018-2022A埃克森美孚已探明资源储量6 图4：2018-2022A埃克森美孚产量6 图5：2018-2022A先锋（PIONEER）已探明资源储量6 图6：2018-2022A先锋（PIONEER）日产量6 图7：2018-2022A雪佛龙已探明资源储量6 图8：2018-2022A雪佛龙产量6 图9：2018-2022A赫斯（HESS）已探明资源储量7 图10：2018-2022A赫斯（HESS）日产量7 图11：埃克森美孚、雪佛龙经营净现金流情况（亿美元）7 图12：埃克森美孚、雪佛龙资本支出/折旧及摊销情况7 图13：2018年10月至今能源行业主要并购事件复盘8 图14：美国原油产量及布伦特原油价格变化9 图15：海外石油巨头的23年资本开支计划增速较低（资本开支单位：十亿美元）10 图16：“三桶油”及海外石油巨头油气当量产量17-22年CAGR10 图17：“三桶油”及海外石油巨头油气当量储量17-22年CAGR10 图18：“三桶油”A股PB-MRQ与海外石油巨头对比11 图19：原油价格走势（美元/桶）12 图20：布伦特-WTI现货结算价差（美元/桶）12 图21：布伦特-迪拜现货结算价差（美元/桶）12 图22：WTI总持仓（万张）12 图23：WTI净多头持仓（万张）12 图24：美国亨利港天然气价格（美元/mmBtu）13 图25：荷兰TTF天然气期货价格（美元/mmBtu）13 图26：原油期货主力合约结算价（元/桶）13 图27：布伦特原油期货主力合约价差（人民币元/桶）13 图28：原油期货主力合约总持仓量（万张）13 图29：原油期货主力合约成交量（万张）13 图30：美国原油及石油制品总库存（百万桶）14 图31：美国原油库存（百万桶）14 图32：美国汽油库存（百万桶）14 图33：美国馏分油库存（百万桶）14 图34：OECD整体库存（百万桶）14 图35：OECD原油库存（百万桶）14 图36：新加坡库存（百万桶）15 图37：阿姆斯特丹-鹿特丹-安特卫普（ARA）库存（百万桶）15 图38：全球原油需求及预测（百万桶/日）15 图39：IEA对2023年原油需求增长的预测（百万桶/日）15 图40：美国汽油消费及预测（百万桶/日）15 图41：美国炼厂开工率（%）15 图42：英法德意汽油需求（千桶/日）16 图43：印度汽油需求（千桶/日）16 图44：中国原油进口量（万吨）16 图45：中国原油加工量（万吨）16 图46：欧洲炼厂开工率（%）16 图47：山东地炼开工率（%）16 图48：全球原油供给（百万桶/日）17 图49：全球钻机数（座）17 图50：OPEC总产量及沙特产量（千桶/日）17 图51：利比亚、尼日利亚月度产量（千桶/日）17 图52：美国原油产量（千桶/日）17 图53：美国页岩油产区原油产量（千桶/日）17 图54：美国钻机数（座）18 图55：美国库存井数（口）18 图56：石脑油裂解价差（美元/吨）18 图57：PDH价差（美元/吨）18 图58：MTO价差（美元/吨）18 图59：新加坡汽油-原油价差（美元/桶）18 图60：新加坡柴油-原油价差（美元/桶）19 图61：新加坡航空煤油-原油价差（美元/桶）19 图62：WTI和标准普尔19 图63：WTI和美元指数19 图64：原油运输指数(BDTI)19 表目录 表1：部分海外油气巨头22/23年资本支出情况7 表2：埃克森美孚此前部分并购交易事件复盘8 表3：雪佛龙此前部分并购交易事件复盘8 1、石油行业迎来并购潮，看好油气资产中长期价值 1.1、能源行业整合加速，油气巨头大手笔并购彰显信心 埃克森美孚/雪佛龙接连公布595/530亿美元收购计划，能源行业整合加速。10月11日据埃克森美孚（ExxonMobilCorporation）公告，将以595亿美元， 折合每股收购价格253美元（据10月5日美孚收盘价计算）的价格收购先锋自 然资源公司（PIONEER），相比10月5日先锋股份收盘价溢价18%，相比同日先锋30天成交量加权平均价格溢价9%。 10月23日据雪佛龙（CHEVRON）公告，计划以530亿美元，折合每股价 格171美元（基于雪佛龙2023年10月20日收盘价）的价格收购美国油气供应商赫斯（HessCorporation），较赫斯当日收盘价溢价4.9%。赫斯股东每持有一股赫斯股票将获得1.0250股雪佛龙股票，包括债务在内的企业（HESS）总 价值为600亿美元，交易预计于2024年上半年完成。 1.2、并购有望实现增量降本，油气巨头加码外延扩张 埃克森美孚产储量均处于国际较高水平。2022年埃克森美孚已探明原油储量71.67亿桶，LNG储量15.31亿桶，油气当量储量合计177.42亿桶。2022 年原油产量164.7万桶/日，LNG产量31.7万桶/日，油气当量产量373.7万桶 /日。此外，2020年先锋收购ParsleyEnergy部分股权（交易总价值45亿美元），已探明产量及储量有较大幅度提升。2022年先锋已探明原油储量达97.2万桶，LNG储量73.84万桶，天然气储量4.00亿立方英尺，油气当量储量合计237.66万桶（同比+7.0%）；原油/LNG/油气当量日产量35.2/16.03/64.98万桶，天然气日产量0.83亿立方英尺。 并购完成后埃克森美孚在二叠纪（Permian）地区储量将提升至160亿桶。 以2023年产量为基础，美孚在二叠纪地区的石油产量有望翻倍（达130万桶/日，液体石油产量占比增至75%以上）。 图1：先锋优质地理位置增强美孚在二叠纪地区竞争力图2：2023E-2027E年产量年均复合增速超8%（单位：千桶/日 资料来源：埃克森美孚公司公告，光大证券研究所整理资料来源：埃克森美孚公司公告，光大证券研究所整理 图3：2018-2022A埃克森美孚已探明资源储量图4：2018-2022A埃克森美孚产量 资料来源：埃克森美孚公司公告，光大证券研究所整理资料来源：埃克森美孚公司公告，光大证券研究所整理 图5：2018-2022A先锋（PIONEER）已探明资源储量图6：2018-2022A先锋（PIONEER）日产量 资料来源：先锋公司公告，光大证券研究所整理资料来源：先锋公司公告，光大证券研究所整理 雪佛龙成立于1879年，是世界十大石油公司之一。2022年雪佛龙液体石油已探明储量60.85亿桶，天然气储量308640亿立方英尺，油气当量储量合计 112.29亿桶；液体石油日产量171.9万桶，天然气日产量76.77亿立方英尺，油气当量日产量合计300.0万桶。 图7：2018-2022A雪佛龙已探明资源储量图8：2018-2022A雪佛龙产量 资料来源：雪佛龙公司公告，光大证券研究所整理资料来源：雪佛龙公司公告，光大证券研究所整理 2022年赫斯已探明液体石油储量10.11亿桶，天然气储