新品表现亮眼，产品储备丰富，全年业绩有望稳步增长

证券研究报告公司研究公司点评恺英网络（002517.SZ）投资评级买入上次评级买入冯翠婷传媒互联网及海外首席分析师执业编号：S1500522010001联系电话：17317141123邮箱：fengcuiting@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 恺英网络（002517.SZ）：新品表现亮眼，产品储备丰富，全年业绩有望稳步增长 2023年10月29日 事件：公司于2023年10月27日发布2023年度三季度财报。2023前三季度 公司实现营收30.29亿元，同比增长7.23%；归母净利润10.82亿元，同比增长18.39%；扣非净利润10.38亿元，同比增长22.88%。 点评： 23Q1-Q3公司整体毛利率83.91%，同比+10.01pct，整体净利率35.73%，同比+3.38pct。23Q1-Q3非经常性损益合计亏损443.45万元，其中主要投资收益亏损2048.59万元，主要系交易性金融资产公允价值变动影响。单拆23Q3公司实现营收10.53亿元，同比增长29.1%;归母净利润3.58亿元，同比增长25.05%，扣非净利润3.63亿元，同比增长45.82%。23Q3单季度公司毛利率83.66%，同比+4.61pct，整体净利率34%，同比 -1.06pct。23Q3公司销售费用3.05亿元，同比增长57.63%，销售费用率28.96%，同比+5.24pct，主要系市场推广成本增加所致;管理费用0.63亿元，同比增长54.52%，管理费用率6.02%，同比+0.99pct，主要系员工持股计划及股票期权计划费用摊销增加所致；研发费用1.25亿元，同比增长29.99%，研发费用率11.91%，同比+0.08pct。 多类型新品表现亮眼，储备充分未来可期。贪玩独代武侠类《全民江湖》8月2日上线后流水破亿；《仙剑奇侠传：新的开始》小程序已上线，目前排名畅销榜10名左右，APP版本9月22日开启预约，预计23Q4上线;腾讯独代《石器时代觉醒》10月26日上线，首发即全天霸榜AppStore免费榜第一名，登上畅销榜第十四名，首日流水超1000万（对标 《新石器时代》6月28日上线，国内全平台累计流水在10亿元上下）； B站独代二次元手游《纳萨力克之王》定档11月21日上线；MMO类《斗罗大陆·诛邪传说》于9月25日获得版号，预计在2023Q4或2024Q1上线；原创IP竞技养成手游《临仙》于10月27日获得版号，将于明年上半年上线；国潮水墨风《妖怪正传2》将于2023Q4或2024Q1上线；此外一款在研VR机甲战斗类产品预计年内上线，有一传奇奇迹类产品将于2023Q4上线。公司后续产品储备丰富，包括《归隐山居图》《龙腾传奇》《代号盗墓》《代号转生史莱姆》，有望推动后续业绩增长。 深化与世纪华通合作，大股东增持彰显信心。10月8日，公司与世纪华通签署《战略合作协议》，双方将围绕传奇系列及传奇世界IP资源进行深度合作，公司合规风险有望进一步出清，国内传奇产业链上下游公司（世纪华通、恺英网络、中旭未来）合作有望更加稳固，推动恺英在传奇类游戏中市占率的进一步提升。10月26日，公司公告第一大股东、董事长金锋拟通过深圳证券交易所允许的方式增持公司股份，在未来6个月内增持总金额规模不低于1亿元，此举表明公司对后续发展较有信心，全年业绩保障性较强，稳定市场情绪。 盈利预测与投资评级：公司新游戏品类不断扩张，上线节奏清晰，表现 优异。研发实力较强，后续储备丰富，有望在未来贡献更多业绩增量。深化合作持续疏通国内“传奇”IP争议，增持提振市场信心，盛和并表增量及后续产品流水、利润释放，业绩有望稳步提升。我们预计公司23-25年归母净利润分别为14.39/18.03/22.12亿元，10月27日对应估值15x/12x/10x，维持“买入”评级。 风险因素：新品上线的不确定性；游戏版号发放的不确定性；公司经营不确定性；宏观经济波动风险等。 表1重要财务指标 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 2,375 3,726 4,692 5,765 6,931 增长率YoY% 53.9% 56.8% 25.9% 22.9% 20.2% 归母净利(百万元) 577 1,025 1,439 1,803 2,212 增长率YoY% 224.1% 77.8% 40.4% 25.3% 22.7% 毛利率% 70.8% 75.0% 83.8% 83.8% 84.5% 净资产收益率ROE% 16.9% 22.9% 25.5% 24.2% 22.8% EPS(摊薄)(元) 0.27 0.48 0.67 0.84 1.03 市盈率P/E(倍) 38.52 21.67 15.44 12.32 10.04 市净率P/B(倍) 6.52 4.97 3.93 2.98 2.29 资料来源：Wind,信达证券研发中心预测；股价为2023年10月27日收盘价 资产负债表 单位: 百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A2022A 2023E2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A2023E 2024E2025E 流动资产 2,7373,948 4,9977,677 10,479 营业总收入 2,375 3,7264,692 5,7656,931 货币资金 1,1782,551 2,9025,637 7,565 营业成本 694 931760 9321,077 应收票据 00 00 0 营业税金及附加 12 1822 2732 应收账款 761858 1,2651,310 1,799 销售费用 361 8031,119 1,3431,596 预付账款 322229 242275 326 管理费用 165 164364 419502 存货 1610 1115 15 研发费用 339 511482 602732 其他 460299 576441 773 财务费用 -10 -34-13 -15-28 非流动资产 1,6621,829 2,0782,225 2,380 减值损失合计 -20 -36-10 -10-10 长期股权投资 352398 441472 507 投资净收益 105 -129 1214 固定资产（合计） 1621 2223 24 其他 7 5634 4454 无形资产 1628 3544 53 营业利润 906 1,3411,992 2,5023,077 其他 1,2781,382 1,5791,686 1,796 营业外收支 30 4427 2928 资产总计 4,4005,776 7,0759,902 12,859 利润总额 936 1,3842,020 2,5303,105 流动负债 5831,201 8331,245 1,239 所得税 92 23101 127155 短期借款 00 00 0 净利润 844 1,3611,919 2,4042,950 应付票据 00 00 0 少数股东损益 268 336480 601737 应付账款 267312 193413 293 归属母公司净利 577 1,0251,439 1,8032,212 润 其他 317889 639832 946 EBITDA 879 1,4331,998 2,5063,066 非流动负债 6733 3944 49 EPS（当年）（元） 0.27 0.490.67 0.841.03 长期借款 00 00 0 现金流量表 单位:百万元 其他 6733 3944 49 会计年度 2021A 2022A2023E 2024E2025E 负债合计 6511,234 8721,289 1,288 经营活动现金流 501 1,483849 2,8612,059 少数股东权益 34370 5501,151 1,888 净利润 844 1,3611,919 2,4042,950 归属母公司股 3,4064,472 5,6537,461 9,682 折旧摊销 42 7618 2122 东权益 负债和股东权益 4,4005,7767,0759,90212,859 财务费用12000 重要财务指标单位:百万元投资损失-10512-9-12-14 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动 -334 32 -1,059 467 -880 营业总收入 2,375 3,726 4,692 5,765 6,931 其它 53 0 -19 -19 -19 同比(%) 53.9% 56.8% 25.9% 22.9% 20.2% 投资活动现金流 182 447 -235 -137 -144 归属母公司净 577 1,025 1,439 1,803 2,212 资本支出 -153 -131 -15 -19 -20 利润 224.1 同比(%) 77.8% 40.4% 25.3% 22.7% 长期投资 288 -56 -62 -51 -55 % 毛利率(%) 70.8% 75.0% 83.8% 83.8% 84.5% 其他 47 635 -158 -67 -69 ROE(%) 16.9% 22.9% 25.5% 24.2% 22.8% 筹资活动现金流 -180 -580 -264 5 5 EPS（摊薄）（元） 0.27 0.48 0.67 0.84 1.03 吸收投资 0 0 0 0 0 P/E 38.52 21.67 15.44 12.32 10.04 借款 0 0 0 0 0 P/B 6.52 4.97 3.93 2.98 2.29 支付利息或股息 -70 -559 -213 0 0 EV/EBITDA 12.94 8.10 9.69 6.63 4.79 现金净增加额 498 1,370 351 2,734 1,928 研究团队简介 冯翠婷，信达证券传媒互联网及海外首席分析师，北京大学管理学硕士，香港大学金融学硕士，中山大学管理学学士。2016-2021年任职于天风证券，覆盖互联网、游戏、广告、电商等多个板块，及元宇宙、体育二级市场研究先行者（首篇报告作者），曾获21年东方财富Choice金牌分析师第一、Wind金牌分析师第三、水晶球奖第六、金麒麟第七，20年Wind金牌分析师第一、第一财经第一、金麒麟新锐第三。 凤超，信达证券传媒互联网及海外团队高级研究员，本科和研究生分别毕业于清华大学和法国马赛大学，曾在腾讯担任研发工程师，后任职于知名私募机构，担任互联网行业分析师。目前主要负责海外互联网行业的研究，拥有5年的行研经验，对港美股市场和互联网行业有长期的跟踪覆盖。主要关注电商、游戏、本地生活、短视频等领域。 刘旺，信达证券传媒互联网及海外团队高级研究员。北京大学金融学硕士，北京邮电大学计算机硕士，北京邮电大学计算机学士，曾任职于腾讯，一级市场从业3年，创业5年（人工智能、虚拟数字人等），拥有人工智能、虚拟数字人、互联网等领域的产业经历。 李依韩，信达证券传媒互联网及海外团队研究员。中国农业大学金融硕士，2022年加入信达证券研发中心，覆盖互联网板块。曾任职于华创证券，所在团队曾入围2021年新财富传播与文化类最佳分析师评比，2021年21世纪金牌分析师第四名，2021年金麒麟奖第五名，2021年水晶球评比入围。 白云汉，信达证券传媒互联网及海外团队成员。美国康涅狄格大学金融学硕士，曾任职于腾讯系创业公司投资部，一级市场从业2年。后任职于私募基金担任研究员，二级市场从业3年，覆盖传媒互联网赛道,拥有游戏领域产业链资源。2023年加入信达证券研究所，目前主要专注于微软、网易等美股研究以及结合海外映射对A股港股的覆盖。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资