银行业：四季度银行二永债供给怎么看

行业研究|动态跟踪 看好（维持） 四季度银行二永债供给怎么看 银行行业 国家/地区中国 行业银行行业 报告发布日期2023年10月27日 核心观点 2023年以来，我国商业银行资本充足率有所承压。较22年末，23H1核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别下滑46bp、52bp、50bp，核心一级资 本充足率由于补充工具发行难度较高，参照监管底线要求相对紧张。分银行类型来看国有行资本充足率降幅最大，农商行降至近五年历史低位。资本金的内生补充无法覆盖风险加权资产的增长，是资本充足率承压的主要原因。2023年以来银行助力经济修复，驱动风险加权资产规模加速扩张，同时在银行让利实体经济、LPR调降背景下，净利润同比增速下降至近年低位，二者同比增速之差走阔至8pct左右。 银行二永债的发行状况和特征如何？我们对历史发行状况进行了复盘。1）永续债：自2019年推出以来迅速放量，2022年在二级资本债的替代下发行量明显缩减，国有行发行占比过半，近年发行成本稳中有降，整体评级分布较优；2）二级资本债：2013年推出，2019年以来增长较快，2022年规模攀升至近万亿，多在Q3、Q4发 行，国有行发行占比约65%，近年发行成本明显压降，中低评级占比较永续债更 高。此外，我们也梳理了中小银行资本补充专项债的发行情况：2022年专项债发行规模回落，2023年发行再提速，截至10月25日已发行1523亿，辽宁、甘肃、内 蒙古等省份发行量居前。 2023年四季度二永债供给压力可能边际增加。从历史发行情况来看，四季度多为 屈俊qujun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523060001 于博文yubowen1@orientsec.com.cn 王霄鸿wangxiaohong@orientsec.com.cn 二级资本债不提前赎回回顾与前瞻2023-10-25 银行二永债供给高峰。23年1-9月二永债发行规模不及往年同期，我们从银行资本缺口和批文发放情况两个维度展望四季度供给压力：1）资本缺口方面，我们假设 A股上市银行23-25年资本充足率与22年持平，风险加权资产、归母净利润增速为过去四年复合增长率，暂不考虑TLAC债发行的影响，结合到期规模得到四季度缺口超3000亿；2）批文发放情况方面，截至10月25日A+H股上市银行在手 批文额度约1.3万亿，其中包括金管局三季度批复的农业银行、中国银行各4500亿额度。我们假设年内到期的批文将于四季度发行完毕，同时结合国有行历史发行节奏，假设新增批文四季度还将发行20%左右，可得到四季度二永债发行规模。综合资本缺口和批文发放情况两个维度来看，预计四季度二永债供给压力边际增加。 投资建议与投资标的 当前国内经济处于温和复苏区间，伴随实体部门的经营、收入预期好转，以及政策托底下的房地产、地方政府融资平台债务风险化解的深化，银行业或受益于信用成本改善下的利润表修复。同时，面向企业、居民、政府各部门的存量贷款利率调 整，为银行业资产负债表带来修复机会，9月社融数据已有迹象。当前银行板块PB （LF）估值仅0.55X，我们认为银行板块在Q4具有较好的结构性投资机会，维持银行业看好评级。 配置策略：1、高股息策略，建议关注：工商银行(601398，未评级)、建设银行(601939，未评级)、农业银行(601288，未评级)、中国银行(601988，未评级)；2、顺周期逻辑清晰，业绩增长确定性强的江苏银行(600919，买入)。 风险提示 测算假设变化对测算结果影响的相关风险；统计遗误风险；流动性环境超预期收紧。 稳定增长预期，2024年财政靠前发力：1 万亿元特别国债增发点评 社融超预期，信贷略低于预期，但结构趋于改善：9月金融数据点评 2023-10-25 2023-10-15 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、当前银行业资本充足率压力如何4 二、二永债及中小银行专项债发行状况梳理5 2.1银行永续债5 2.2二级资本债5 2.3中小银行专项债6 三、二永债后续供给展望7 四、投资建议9 五、风险提示9 图表目录 图1：商业银行各级资本充足率走势4 图2：各类型银行资本充足率走势4 图3：商业银行风险加权资产与净利润同比增速4 图4：历年银行永续债发行量走势5 图5：银行永续债季度发行节奏5 图6：各类银行永续债发行利率走势5 图7：各类银行发行永续债信用评级分布5 图8：历年二级资本债发行量走势6 图9：近年二级资本债季度发行节奏6 图10：各类银行二级资本债发行利率走势6 图11：各类银行发行二级资本债信用评级分布6 图12：中小银行专项债发行量及发行单数7 图13：各地区中小银行专项债发行情况7 图14：2022年以来二永债月度发行、到期与净融资情况7 图15：2023年各类银行二永债月度发行情况7 表1：A股上市银行2023-2025年资本缺口测算（单位：亿元）8 表2：2023年A+H股上市银行新增二永债批文情况（截至2023年10月25日）8 一、当前银行业资本充足率压力如何 2023年以来，我国商业银行资本充足率有所承压。2023H1核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为10.28%、11.78%、14.66%，较22年末分别下滑46bp、52bp、50bp。核心一级资本充足率由于补充工具发行难度较高，参照监管底线要求相对紧张。 各类型银行资本充足率较22年末均有不同程度下降，其中国有行降幅最大，达到87bp；其次为农商行，降幅达42bp，当前资本充足率水平已来到近五年历史低位。 图1：商业银行各级资本充足率走势图2：各类型银行资本充足率走势 16.00% 14.00% 12.00% 10.00% 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 8.00% 资本充足率一级资本充足率核心一级资本充足率 20.00% 18.00% 16.00% 14.00% 12.00% 10.00% 8.00% 国有行股份行城商行农商行 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 资本金的内生补充已无法覆盖风险加权资产的增长，是当前银行资本充足率承压的主要原因。2023年以来银行承担了助力经济修复的重要作用，贷款投放尤其是对公贷款投放规模较大，驱动风险加权资产规模加速扩张，同时在银行让利实体经济、LPR调降背景下，行业净利润同比增速下降至近年低位，二者同比增速之差走阔至8pct左右。 图3：商业银行风险加权资产与净利润同比增速 增速差风险加权资产同比增速净利润同比增速 20% 15% 10% 5% 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 0% -5% -10% 数据来源：Wind，东方证券研究所 二、二永债及中小银行专项债发行状况梳理 2.1银行永续债 2019年推出以来迅速放量，2022年发行量有所收缩。永续债具有发行门槛较低、审批程序简洁的优势，自2019年推出以来发行迅速放量，2019-2021年发行量均在6000亿上下，2022年由于银行补充一级资本需求不强缩减至2814亿，2023年截至10月25日共发行2053亿，存续规模约2.3万亿。分季度来看，永续债发行节奏规律性不明显，Q2、Q4发行量相对较大。 图4：历年银行永续债发行量走势图5：银行永续债季度发行节奏 （亿元）国有行股份行城商行农商行其他 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 20192020202120222023 （亿元）2020年2021年2022年2023年3000 2500 2000 1500 1000 500 0 Q1Q2Q3Q4 数据来源：Wind，东方证券研究所注：数据截至2023年10月25日数据来源：Wind，东方证券研究所 国有行存量占比过半，发行成本稳中有降，AAA级占比近九成。存量银行永续债过半由国有行发行，平均发行利率稳中有降，除国有外其余三类发行成本较为接近，从信用评级来看永续债资质较优，隐含AAA级占比近九成。 图6：各类银行永续债发行利率走势图7：各类银行发行永续债信用评级分布 （%）全部银行国有行股份行城商行农商行 5.50 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 20192020202120222023 （亿元）AAAAA+AAAA-AAA占比（右轴）14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 国有行股份行城商行农商行 100% 80% 60% 40% 20% 0% 数据来源：Wind，东方证券研究所注：数据截至2023年10月25日数据来源：Wind，东方证券研究所注：数据截至2023年10月25日 2.2二级资本债 近年发行热度明显提升，多在Q3、Q4集中发行。2013年起，二级资本债取代次级债成为银行二级资本的补充工具。2019年起二级资本债发行量逐年增长，2022年攀升至万亿，对银行资本补 充的重要性日益凸显。截至2023年10月25日，二级资本债发行规模合计近5万亿，存续规模约3.4万亿。从发行节奏来看，近年二级资本债集中在Q3、Q4发行。 图8：历年二级资本债发行量走势图9：近年二级资本债季度发行节奏 （亿元）国有行股份行城商行农商行其他 10000 8000 6000 4000 2000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 0 （亿元）2020年2021年2022年2023年4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2023 Q1Q2Q3Q4 数据来源：Wind，东方证券研究所注：数据截至2023年10月25日数据来源：Wind，东方证券研究所 发行集中于国有行，近年发行成本明显压降，主体评级构成更为多元。存量二级资本债约65%由国有行发行，伴随市场认可度的提升，近年平均发行成本明显压降，国股行发行成本显著低于城农商行，主体资质构成较永续债偏弱，城农商行中隐含AA-级及以下也有一定占比。 图10：各类银行二级资本债发行利率走势图11：各类银行发行二级资本债信用评级分布 （%）全部银行国有行股份行城商行农商行 AAAAA+AAAA-及以下AAA占比（右轴） （亿元） 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 20132014201520162017201820192020202120222023 32000 24000 16000 8000 0 国有行股份行城商行农商行 100% 80% 60% 40% 20% 0% 数据来源：Wind，东方证券研究所注：数据截至2023年10月25日数据来源：Wind，东方证券研究所注：数据截至2023年10月25日 2.3