Q3扣非归母净利润同比+30%，伊菲丹&大水滴持续亮眼

公司10月26日公告3Q23营收10.88亿元，同比-4.68%；扣非归母净利润4770万元，同比+30.21%；归母净利润3761万元、同比+4.03%，增速低于扣非净利增速主要系远期外汇合约公允价值变动损失增加所致。 业务/产品结构持续改善、毛利率继续优化，受汇率波动、转债利息支付等拖累，业绩端总体表现平稳。3Q23毛利率60.32%、同比大幅提升4.7PCT、环比继续提升0.71PCT，预 人民币（元）成交金额（百万元） 计系高毛利伊菲丹占比提升；大水滴&伊菲丹投放加码，销售 费用率同比提升4.86PCT至49.28%；加强各业务团队组织结构优化，管理费用率1.52%、同比-3.31PCT；财务费用率2.03%、同比+2.86PCT，主要系可转债利息费用增加；公允价值变动损失1313万元、占营收的1.2%（同比+1.1PCT），主要系远期外汇合约公允价值变动所致；归母净利率3.46%、同比+0.29PCT。 伊菲丹&大水滴表现延续亮眼，御泥坊持续调整、短期承压。 预计23Q3高端品牌伊菲丹营收同增大几十，10月官宣首位品牌代言人杨紫；大水滴继续快速放量、同比高速增长；御泥坊处调整期、同比承压。 多业务延续向好势头，御泥坊全面调整、期待改善。国外产 品矩阵丰富+国内逐步引入新品+加强全球高端渠道布局（国内高端百货&增加免税网点等），叠加明年法国巴黎奥运会，看好高净利率（20%+）伊菲丹中长期空间+短期带来的利润增厚；大水滴精准定位熬夜肌赛道、预计维持快速增长；御泥坊进一步调整、短期仍有压力、期待24年全新升级亮相。 24.00 22.00 20.00 18.0016.0014.0012.00 10.00 221026 成交金额水羊股份沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 3 汇率波动、转债利息支付一定程度拖累Q3业绩表现，短期因 素影响预计在Q4减弱。维持盈利预测，预计23-25年归母净利润为3/4/4.62亿元、对应PE分别为22/16/14倍，维持“买入”评级。 品牌升级/渠道拓展/营销投放/代理业务发展不及预期。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 3,715 5,010 4,722 5,224 5,738 6,265 货币资金 460 440 346 476 670 1,012 增长率 54.0% 34.9% -5.7% 10.6% 9.8% 9.2% 应收款项 249 320 369 401 440 481 主营业务成本 -1,887 -2,402 -2,214 -2,205 -2,393 -2,594 存货 696 728 899 947 899 975 %销售收入 50.8% 47.9% 46.9% 42.2% 41.7% 41.4% 其他流动资产 215 191 256 312 299 309 毛利 1,828 2,609 2,508 3,020 3,345 3,671 流动资产 1,620 1,680 1,870 2,135 2,309 2,777 %销售收入 49.2% 52.1% 53.1% 57.8% 58.3% 58.6% %总资产 74.6% 61.2% 51.2% 51.6% 53.5% 57.4% 营业税金及附加 -17 -20 -24 -24 -23 -25 长期投资 144 111 111 111 111 111 %销售收入 0.5% 0.4% 0.5% 0.5% 0.4% 0.4% 固定资产 279 606 988 1,222 1,234 1,296 销售费用 -1,438 -2,029 -2,033 -2,142 -2,352 -2,581 %总资产 12.8% 22.1% 27.1% 29.6% 28.6% 26.8% %销售收入 38.7% 40.5% 43.0% 41.0% 41.0% 41.2% 无形资产 84 79 562 560 553 546 管理费用 -122 -193 -194 -310 -309 -334 非流动资产 553 1,065 1,779 2,001 2,005 2,060 %销售收入 3.3% 3.9% 4.1% 5.9% 5.4% 5.3% %总资产 25.4% 38.8% 48.8% 48.4% 46.5% 42.6% 研发费用 -48 -66 -89 -97 -103 -113 资产总计 2,173 2,745 3,649 4,136 4,314 4,836 %销售收入 1.3% 1.3% 1.9% 1.9% 1.8% 1.8% 短期借款 260 533 790 1,178 969 1,056 息税前利润（EBIT） 203 300 169 448 558 618 应付款项 455 318 502 392 426 462 %销售收入 5.5% 6.0% 3.6% 8.6% 9.7% 9.9% 其他流动负债 108 157 149 201 244 274 财务费用 -34 -36 -38 -90 -89 -75 流动负债 822 1,008 1,441 1,772 1,638 1,792 %销售收入 0.9% 0.7% 0.8% 1.7% 1.5% 1.2% 长期贷款 0 129 442 342 292 242 资产减值损失 -15 -11 -23 -19 1 -2 其他长期负债 0 15 27 10 7 5 公允价值变动收益 -2 0 25 15 0 0 负债 823 1,152 1,910 2,124 1,937 2,039 投资收益 4 12 -3 5 5 8 普通股股东权益 1,353 1,599 1,744 2,015 2,374 2,791 %税前利润 2.4% 4.2% n.a 1.4% 1.1% 1.5% 其中：股本 411 412 389.1 389.5 389.5 389.5 营业利润 159 279 146 358 475 549 未分配利润 517 750 873 1,143 1,503 1,919 营业利润率 4.3% 5.6% 3.1% 6.9% 8.3% 8.8% 少数股东权益 -4 -6 -6 -2 2 7 营业外收支 0 1 -2 0 0 0 负债股东权益合计 2,173 2,745 3,649 4,136 4,314 4,836 税前利润 159 280 144 358 475 549 利润率 4.3% 5.6% 3.1% 6.9% 8.3% 8.8% 比率分析 所得税 -21 -45 -21 -54 -71 -82 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 13.3% 16.0% 14.8% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 138 235 123 304 404 467 每股收益 0.341 0.574 0.321 0.771 1.026 1.187 少数股东损益 -2 -1 -2 4 4 5 每股净资产 3.292 3.886 4.483 5.173 6.097 7.165 归属于母公司的净利润 140 236 125 300 400 462 每股经营现金净流 0.318 0.484 0.045 0.638 1.751 1.510 净利率3.8%4.7% 2.6% 5.8% 7.0% 7.4% 每股股利 0.000 0.000 0.100 0.077 0.103 0.119 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 10.37% 14.78% 7.15% 14.91% 16.83% 16.57% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 6.46% 8.61% 3.42% 7.26% 9.27% 9.56% 净利润 138 235 123 304 404 467 投入资本收益率 10.96% 11.18% 4.83% 10.77% 13.03% 12.83% 少数股东损益 -2 -1 -2 4 4 5 增长率 非现金支出 36 42 74 94 95 107 主营业务收入增长率 54.02% 34.86% -5.74% 10.62% 9.83% 9.19% 非经营收益 6 4 -10 62 85 75 EBIT增长率 522.01% 47.67% -43.75% 165.06% 24.57% 10.88% 营运资金变动 -50 -82 -169 -212 98 -61 净利润增长率 415.28% 68.54% -47.22% 140.73% 33.06% 15.66% 经营活动现金净流 131 199 18 249 682 588 总资产增长率 17.89% 26.37% 32.91% 13.36% 4.29% 12.11% 资本开支 -210 -550 -290 -303 -100 -160 资产管理能力 投资 30 46 -353 15 0 0 应收账款周转天数 16.4 18.1 23.4 25.0 25.0 25.0 其他 5 12 -3 5 5 8 存货周转天数 138.6 108.2 134.1 160.0 140.0 140.0 投资活动现金净流 -175 -493 -646 -283 -95 -152 应付账款周转天数 43.6 28.8 38.3 38.0 38.0 38.0 股权募资 6 5 14 0 0 0 固定资产周转天数 10.3 7.7 48.3 67.0 65.0 59.6 债权募资 80 391 555 286 -259 37 偿债能力 其他 31 -42 -40 -119 -130 -129 净负债/股东权益 -18.53% 11.46% 45.26% 46.98% 20.68% 6.66% 筹资活动现金净流 116 355 528 168 -390 -92 EBIT利息保障倍数 6.0 8.3 4.4 5.0 6.3 8.2 现金净流量 57 55 -91 133 197 344 资产负债率 37.87% 41.95% 52.36% 51.34% 44.91% 42.16% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2022-04-28 买入 11.14 N/A 2 2022-07-20 买入 14.86 N/A 3 2022-08-13 买入 18.95 N/A 4 2022-10-28 买入 11.65 N/A 5 2023-04-28 买入 14.54 N/A 6 2023-07-28 买入 15.81 N/A 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 人民币(元)历史股价与推荐 25.00 20.00 15.00 211026 220126 220426 220726 221026 230126 10.00 成交量 800 600 400 200 230426 230726 231026 0 特别声明