快刀斩乱麻，重整再出发

李宁（2331.HK）：快刀斩乱麻，重整再出发 李宁3Q23流水表现低于市场预期，公司面临渠道库存过高与窜货同时发生的困境，需要在4Q23加大清库存的力度，对2023年全年的业绩带来较大负面影响。但公司仍维持稳健的品牌力与产品力，未来长期的业绩表现依然值得期待。因此，尽管下调盈利预期，仍维持李宁“买入”评级不变。公司发货决策失误与对经销商管理不利是导致当前困境的主要原因，管理层承认渠道目前面临渠道库存过高的挑战，需要优化供求关系，解决窜货问题。预计2H23毛利率同比扩张面临较大压力，利润率也较难“维持稳定或改善”。综合考虑以上因素，下调了2023/2024的净利率预测。尽管李宁的库销比有所上升，但并未高于行业平均水平，且库龄结构依然维持稳定。若能在短期内解决渠道库存与窜货的问题，则不会对其品牌力造成负面影响。我们对公司长期的渠道与零售管理能力依然有信心，短期所面临的挑战已完全对市场公开，并将在短期内被市场消化，有望利空出尽。在下调盈利预测以后，李宁当前交易在16x 2024年P/E，估值依然具有吸引力。我们依然坚定认为李宁是品牌力与产品力最强的国产运动服饰品牌，并有望长期通过持续提升品牌与产品调性来抢占高线市场的份额。我们适度下调李宁2023-2025年的盈利预测，并将目标价下调至34.8港元。维持安踏（2020.HK）运动服饰品牌商首选地位。

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