华能国际2023年三季报点评：装机、电量、电价稳中有升，煤电盈利仍有提升空间

装机、电量、电价稳中有升，煤电盈利仍有提升空间 --华能国际2023年三季报点评 核心观点： 事件： 公司发布2023年三季报，前三季度实现营收1913.22亿元，同比增长4.01%；实现归母净利125.64亿元（扣非93.95亿元），同比增长418.69%（扣非同比增长285.54%）。23Q3单季度实现营收652.89亿元，同比减少2.67%；实现归母净利润62.55亿元（扣非38.24亿元），同比增长770.02%（扣非同比增长 410.89%）。 煤价下行推动盈利持续改善，财报质量提升。 今年以来，煤价持续下行，公司盈利能力得到大幅提升：报告期公司毛利率、净利率分别为12.86%、7.03%，同比+10.33pct、+10.01pct，期间费用率6.24%，同比-0.19pct，ROE(加权)20.25%，同比+30.48pct。报告期，公司有24.31亿的非经常性收益，主要是转让四川公司（水电）49%股权实现19.96亿元投资收益。在业绩扭亏为盈背景下，公司负债率有所改善、经营现金流也得到大幅提升：报告期公司资产负债率70.02%，同比-5.34pct。报告期公司经现净额336.60亿元，同比增加31.57%。 装机、电量、电价稳中有升，煤电盈利仍有提升空间。 公司前三季度新增基建并网装机合计5.57GW，其中火电/风电/光伏分别为1.15/1.02/3.41GW,截止9月30日公司可控装机总计达到131.51GW。报告期公 司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成上网电量3373.80亿千瓦时，同比增长5.38%；平均上网结算电价为0.51元/千瓦时，同比上升0.52%。从境内各电力板块利润总额口径，燃煤/燃机/风电/光伏分别为34.36/7.02/46.90/18.24亿元，同比分别增长128.84%/89.76/6.06%/77.01%。虽然公司煤电业务实现扭亏，但相对94GW的装机，整体盈利水平仍处于较低水平，随着长协煤占比提升、市场煤价重心下移及电改推进等因素，公司煤电板块盈利水平仍有一定提升空间。 华能国际(600011) 推荐(维持) 分析师 陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030001 严明 ：010-80927667 ：yanming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520070002 梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070002 市场数据2023-10-24 股票代码600011 A股收盘价(元)7.2 上证指数2,962.24 总股本(万股)1,569,809 实际流通A股(万股)1,099,771 流通A股市值(亿元)792 相对沪深300表现图 十四五新能源目标装机40GW,23~25年年均装机有望加速至10GW。华能国际沪深300 30% 华能集团规划到2025年新增新能源装机80GW以上，确保清洁能源装机占比50%以上。公司目前煤电装机占比仍然较高，响应集团及国资委能源转型要求的积极性强，我们预计十四五期间公司新增新能源装机40GW，年均新增8GW左右。2021-2022年由于疫情以及光伏产业链价格过高等原因，新能源合计装机仅为9GW。随着光伏上游价格大幅下降，我们预计2023-2025年新能源装机有望加速至年均10GW左右。 估值分析与评级说明： 预计公司2023-2025年归母净利润分别为135.14亿元、159.89亿元、183.43亿元，对应PE分别为8.4倍、7.1倍、6.2倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 煤价超预期上涨；新能源开发进度不及预期；上网电价下调等。 20% 10% 0% -10% -20% -30% 22/10/2523/1/523/3/1823/5/2923/8/923/10/20 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河环保公用】公司点评_华能国际（600011）_煤电实现扭亏为盈，新能源装机明显加速 公司点评●电力 2023年10月25日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 表1：主要财务指标预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 246724.79 258517.46 255942.28 258846.88 收入增长率% 20.31 4.78 -1.00 1.13 归母净利润（百万元） -7387.12 13514.20 15989.08 18343.11 利润增速% 26.17 282.94 18.31 14.72 毛利率% 3.04 12.76 13.95 15.10 摊薄EPS(元) -0.47 0.86 1.02 1.17 PE — 8.36 7.07 6.16 PB 1.04 0.81 0.72 0.65 PS 0.46 0.44 0.44 0.44 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 附录： （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元）2022A2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产86721.86120685.46 123321.13 127979.33 营业收入 246724.79 258517.46 255942.28 258846.88 现金17175.5742610.98 46976.92 51911.31 营业成本 239220.71 225532.22 220230.66 219769.16 应收账款39862.0944912.34 44306.55 44364.64 营业税金及附加 1442.44 2197.40 2175.51 2200.20 其它应收款2733.483460.49 3391.94 3348.15 营业费用 180.18 129.26 127.97 129.42 预付账款6611.145156.94 5338.85 5351.15 管理费用 5636.68 6721.45 6398.56 6212.33 存货12701.9113915.31 13696.42 13298.62 财务费用 9486.72 9357.96 8141.41 8315.32 其他7637.6810629.40 9610.46 9705.46 资产减值损失 -2732.10 -1548.03 -1302.38 -1470.57 非流动资产415884.12435289.99 455967.28 479439.93 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期投资23898.4024882.17 25810.75 26760.71 投资净收益 1076.87 3685.00 2559.42 2588.47 固定资产289311.62308198.96 330394.44 355321.74 营业利润 -10410.70 18138.00 21532.90 24762.01 无形资产14698.7615010.08 15352.09 15711.84 营业外收入 952.34 800.00 1000.00 1200.00 其他87975.3587198.78 84410.00 81645.65 营业外支出 244.32 400.00 600.00 800.00 资产总计502605.98555975.45 579288.41 607419.26 利润总额 -9702.68 18538.00 21932.90 25162.01 流动负债171333.35187236.80 187810.15 189295.19 所得税 382.21 1853.80 2193.29 2516.20 短期借款83573.5087805.70 91411.66 93238.17 净利润 -10084.89 16684.20 19739.61 22645.81 应付账款21101.7722144.10 21327.45 21065.12 少数股东损益 -2697.77 3170.00 3750.53 4302.70 其他66658.0877287.00 75071.04 74991.90 归属母公司净利润 -7387.12 13514.20 15989.08 18343.11 非流动负债204728.58207252.69 210252.69 214252.69 EBITDA 24461.31 53307.68 57406.58 62913.95 长期借款151677.53153677.53 156677.53 160677.53 EPS（元） -0.47 0.86 1.02 1.17 其他53051.0653575.17 53575.17 53575.17 负债合计376061.93394489.50 398062.84 403547.88 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益18008.5721178.57 24929.10 29231.80 营业收入 20.31% 4.78% -1.00% 1.13% 归属母公司股东权益108535.48140307.39 156296.47 174639.58 营业利润 28.42% 274.22% 18.72% 15.00% 负债和股东权益502605.98555975.45 579288.41 607419.26 归属母公司净利润 26.17% 282.94% 18.31% 14.72% 毛利率 3.04% 12.76% 13.95% 15.10% 现金流量表(百万元)2022A2023E 2024E 2025E 净利率 -2.99% 5.23% 6.25% 7.09% 经营活动现金流32519.5545426.11 52168.13 58766.66 ROE -6.81% 9.63% 10.23% 10.50% 净利润-10084.8916684.20 19739.61 22645.81 ROIC 0.13% 5.26% 5.38% 5.67% 折旧摊销23913.2925411.72 27332.27 29436.62 资产负债率 74.82% 70.95% 68.72% 66.44% 财务费用9707.889529.71 8567.52 8785.09 净负债比率 297.18% 244.29% 219.65% 197.94% 投资损失-1076.87-3685.00 -2559.42 -2588.47 流动比率 0.51 0.64 0.66 0.68 营运资金变动7943.23-4437.65 -1302.34 -65.27 速动比率 0.37 0.52 0.53 0.55 其它2116.911923.13 390.50 552.88 总资产周转率 0.50 0.49 0.45 0.44 投资活动现金流-39971.36-43022.92 -45840.63 -50873.68 应收帐款周转率 6.19 6.10 5.74 5.84 资本支出-40277.77-44754.12 -47447.18 -52488.58 应付帐款周转率 10.94 10.43 10.13 10.37 长期投资-444.63-1005.92 -952.87 -973.57 每股收益 -0.47 0.86 1.02 1.17 其他751.052737.12 2559.42 2588.47 每股经营现金 2.07 2.89 3.32 3.74 筹资活动现金流7972.9723366.68 -1961.56 -2958.58 每股净资产 6.91 8.94 9.96 11