2023年三季报业绩点评：经调整物业EBITDA利润率已基本恢复至疫情前水平

当地时间2023年10月18日，金沙中国控股股东LasVegasSandsCorporation公布2023年三季度业绩。 金沙中国3Q23业绩基本符合我们的预期。1）3Q23公司实现净收益总额17.9亿美元，恢复至2019年同期的84.7%；2）博彩/非博彩业务分别贡献13.1/4.8亿美元净收入（分别恢复至2019年同期的78.7%/107.2%），其中非博彩占比26.8%，较2019年同期上升5.6pct；3）3Q23公司实现经调整物业EBITDA6.3亿美元，恢复至2019年同期的83.6%，基本与净收益恢复程度持平。 市场数据 收盘价(港元) 一年最低/最高价市净率(倍) 金沙中国3Q23经调整物业EBITDA利润率为35.3%，环比提升210bps。 其中，威尼斯人经调整物业EBITDA利润率为40.1%，基本和疫情前持平； 伦敦人经调整物业EBITDA利润率为32.2%，环比提升660bps。自澳门开放以来，公司经调整物业EBITDA利润率与疫情前水平的差距逐步收窄，且我们认为未来该利润率仍有进一步提升空间，因为：1）净收益的回升已基本覆盖相对刚性的成本支出，如人工成本；2）暑期普通中场客户大规模回归，公司将81张赌台从高端中场移至普通中场。即便如此，普通中场的单桌赢额仍环比提升17%，而高端中场单桌赢额仅提高3%。考虑到普通中场的经调整EBITDA利润率显著高于高端中场，我们认为普通中场客人的回归将持续带动经调整物业EBITDA利润率提升。 流通H股市值(百万港元) 基础数据 贵宾博收略超我们的预期，中场博收低于我们的预期。金沙中国3Q23总博收/贵宾博收/中场（含角子机）博收为16.3亿美元/1.9亿美元/14.5亿美元，分别恢复至3Q19的80%/43%/91%，对比行业总博收/贵宾博收/中场（含角子机）博收分别恢复至3Q19的69%/38%/93%。 每股净资产(港元)资产负债率(%)总股本(百万股) 流通H股(百万股) 伦敦人客房收入恢复至3Q19的130%，看好二期翻新后量价齐升。3Q23金沙中国实现客房收入2.2亿美元，恢复至2019年同期的117%。其中，伦敦人实现客房收入1.0亿美元，恢复至2019年同期的130%，客房收入恢复较好主要系伦敦人翻新后对旅客吸引力较强，2023年以来，在入住率迅速提升的背景下，日均房价也处于19年同期120%左右的高位。同时，金沙中国预计于2023年11月开始翻新伦敦人二期（包括喜来登酒店，康莱德酒店以及Pacifica娱乐场），并预计于2025年春节前完工。我们认为，伦敦人二期翻新后，对消费者的吸引力将进一步增强，伦敦人客房收入有望实现量价齐升。 盈利预测与投资评级：公司为澳门中场博彩和非博彩业务龙头，我们认为公司有望充分受益于普通中场客户回归；且考虑到金沙中国已于7月高点下跌约30%，估值具备较强吸引力，当前EV/EBITDA为11x，低于过去十年平均15x约一个标准差。我们维持公司2023-2025年净收益预测为578.2/648.9/712.1亿港元；维持经调整物业EBITDA预测为203.7/235.9/278.6亿港元。当前股价对应2023-2025年EV/EBITDA分别为11.51/9.94/8.41倍。 我们的目标价为39.8港元，维持“买入”评级。 风险提示：中国宏观经济增长不及预期、澳门旅游业复苏低于预期、海外博彩市场分流、澳门博彩监管政策趋严。