地缘冲突利好黄金避险溢价，矿端供给不足关注铜价底部机会

贵金属：地缘冲突升温利好黄金避险溢价，看好金价中长期上行逻辑。周内鲍威尔讲话传递中性偏鸽的信号，美联储可以选择暂停激进的货币紧缩政策。结合巴以冲突的持续升温以及美债市场“供大于求”的现状，黄金作为避险资产顺位或将排于美债之前，从而出现美债收益率与金价双双上行的情况。整体看，金价短期受益于地缘冲入升温下的避险溢价，虽美债收益率高位抬高了持有黄金之机会成本，但预期收益差并不能弥补避险资金对于美债的信心不足，金价仍将维持偏强震荡，直至美联储有新的货币政策指引。中远期看，高利率环境不断延续或将放大经济下行压力，为未来降息落地积蓄动能；黄金作为非美资产替代在经济下行压力升温时避险属性将逐渐凸显，全球央行增持黄金浪潮预计延续，非投机头寸在美联储宽松不及预期或降息时点后移时为金价提供支撑，长期看金价将继续受益于美联储降息空间与避险溢价双线逻辑。建议关注：紫金矿业、山东黄金、赤峰黄金、银泰黄金、招金矿业等。 工业金属：（1）加息预期升温铜价持续承压，关注铜价底部布局时机。①宏观方面：本周市场担忧美联储将进一步加息以抑制通胀，金属价格承压。本周国内经济数据向好，当前位置不倾向向下继续看空价格，窄幅调整为主；②库存端：本周全球铜库存34.2万吨，其中国内社会库存减1.61万吨，保税区库存减0.36万吨，LME库存增1.07万吨，COMEX库存减0.04万吨，SHFE库存增加0.13万吨；③供给端：今年世界矿山生产受益于新矿山投产和扩建，三季度TC重心维持较高水平。但供应端扰动或令远期铜矿紧缺提前来临；④需求端：国庆节期间工厂放假导致成品库存偏低，节后铜价回落对下游订单刺激明显。当前基本面压力主要来自美债上行及海外弱需求导致的LME累库，国内暂缺乏更强的刺激政策，铜价重心下移。当前海外价格接近前低水平，考虑铜矿中长期的供给不足矛盾以及持续的低库存，整体偏向底部调整寻找新的上涨驱动的阶段。（2）需求偏弱节后国内库存攀升，铝价短期承压。①库存端：本周全球铝库存110.4万吨，其中国内社会库存增0.2万吨，LME库存减0.02万吨，COMEX库存减0.07万吨；②成本端：国内电解铝平均成本（含税）上升39元/吨至16123元/吨，吨铝盈利减少43元/吨至2484元/吨；③供给端：本周电解铝行业继续保持平稳运行，电解铝开工产能4297.90万吨，环比持稳。云南集中复产结束后，新增产能释放分散且缓慢，电解铝产能刚性逐渐体现。④需求端：整体来看，“银十”需求表现不及预期，叠加铝价走跌下游提货积极性低迷，铝下游开工率再次转为下降，短期回升空间有限。 价格方面，节后归来，国内铝锭库存大增，叠加国内市场信心不足，美元指数上行，铝价短期受到压制。因后续电解铝供给已几无增长，伴随新兴需求逐渐提升，铝的供需矛盾将逐渐再次显性。建议关注：洛阳钼业、明泰铝业、紫金矿业、神火股份、金诚信、中国有色矿业、南山铝业、索通发展、中国铝业、云铝股份、天山铝业等。 能源金属：（1）锂：江西炼厂复产碳酸锂开工回暖，澳矿定价机制博弈加剧预计短期锂价僵持运行。①价格：电氢上涨0.3%至16.6万元/吨；期货主连下跌7.3%至15.6万元/吨，成本端锂辉石价格下跌8.8%至2340美元/吨，锂云母持平于4700元/吨；碳酸锂：碳酸锂周内开工略有回升、小幅累库。氢氧化锂：成本压力下行业整体维持低产运行，客源稳定的厂家以执行长单为主；锂价企稳行情下散单客户的询价意向较前期有所改善。需求：10月1-15日乘/电零售销量为79.6/29.4万辆，渗透率36.9%，电动车同环比+42%/+8%。整体来看：澳洲锂辉石价格虽有松动但折算成本仍高于当前锂盐现货价，对锂盐供应构成限制，预计减产扰动短期持续。目前国内锂盐厂与澳洲头部矿山的定价机制谈判仍在进行中，且头部矿山态度强势，对于机制变化接受度不高。综合来看，在需求端平稳而供给端短期扰动背景下，锂盐供强需弱格局边际缓和，预计锂价短期偏强震荡，需要重点关注四季度澳矿定价机制变化。（2）金属硅：短期或延续供增需减态势，价格承压。①库存：本周总库存26.04万吨。②成本：金属硅平均成本14,092.85元/吨，周涨0.1%，金属硅利润1302.15元/吨，周度减少127.96元/吨。③供需格局：西南地区减产动力不足，而新增开炉数量仍在增加；非主产区湖南等多地陆续复工开炉，导致短期供给端有净增量。需求方面，多晶硅处于产能爬坡阶段，生产旺盛；有机硅多家企业原材料需求以刚需为主；铝棒产量存在增加预期。成本端，非主产区电价成本较高，成本端支撑有力。目前在供增需减的背景下，金属硅价格短期承压。建议关注：西藏矿业、华友钴业、盛屯矿业、盐湖股份、赣锋锂业、天齐锂业、融捷股份、雅化集团、西藏珠峰、寒锐钴业、厦门钨业、厦钨新能、金力永磁等。 风险提示：全球经济复苏不及预期风险、地缘政治风险、美联储超预期紧缩风险等。 重点标的 股票代码 一、周度数据跟踪 1.1板块&公司涨跌：本周有色板块普跌 全A来看：本周申万有色金属指数下跌3.7%，收于4133点。 分板块看：二级子板块普跌；小金属跌幅靠前，收跌5.6%。三级子板块中磁性材料板块领跌，本周收跌5.6%。 图表1：本周各大行业涨跌比较（%） 图表2：申万有色二级行业指数涨跌（%） 图表3：申万有色三级行业指数涨跌（%） 股票价格：涨幅前三：江特电机+20%，丰华股份+16%，吉翔股份+12%；跌幅前三：盛达资源-14%，东睦股份-12%，锐新科技-11%。 图表4：有色板块涨幅前十（%） 图表5：有色板块跌幅前十（%） 1.2价格及库存变动：周内有色品种涨跌不一 1.2节中“现价”为2023年10月20日价格；“周涨跌”起算日为2023年10月13日； “月涨跌”起算日为2023年9月29日；“季涨跌”起算日为2023年9月29日；“年涨跌”起算日为2022年12月30日。 贵金属： 图表6：贵金属价格涨跌 基本金属： 图表7：基本金属价格涨跌 稀土金属： 图表8：稀土金属价格涨跌 能源金属： 图表9：能源金属价格涨跌 交易所基本金属库存： 图表10：交易所基本金属库存变动 1.3公司公告跟踪 图表11：有色分板块公司公告跟踪 二、贵金属 黄金：地缘冲突升温利好黄金避险溢价，看好金价中长期上行逻辑。周内美联储主席鲍威尔发布讲话，在讲话中再次强调美联储2%的通胀控制目标；但对于未来美联储货币政策方向的表态则较为暧昧：重申了美联储“数据依赖”的决策路径，并同时表示“美长债收益率也成为了紧缩的重要驱动”；从边际上看鲍威尔此次表态传递出中性偏鸽的信号，在借贷成本持续维持高位叠加美债收益率持续高企的背景下，货币政策留有较大的转向空间，美联储可以选择暂停激进的货币紧缩政策。结合巴以冲突的持续升温以及美债市场“供大于求”的现状，黄金作为避险资产顺位或将排于美债之前，从而出现美债收益率与金价双双上行的情况。整体看，金价短期受益于地缘冲入升温下的避险溢价，虽美债收益率高位抬高了持有黄金之机会成本，但预期收益差并不能弥补避险资金对于美债的信心不足，金价仍将维持偏强震荡，直至美联储有新的货币政策指引。而中远期看，高利率环境不断延续或将放大经济下行压力，为未来降息落地积蓄动能；黄金作为非美资产替代在经济下行压力升温时避险属性将逐渐凸显，全球央行增持黄金浪潮预计延续，非投机头寸在美联储宽松不及预期或降息时点后移时为金价提供支撑，长期看金价将继续受益于美联储降息空间与避险溢价双线逻辑。 图表12：美联储资产负债表规模（2006年起） 图表13：美联储宽松政策将更加谨慎 图表14：美元实际利率与金价走势 图表15：美国国债收益率（%） 图表16：美元指数走势 图表17：SPDR黄金ETF持有量（吨） 图表18：9月美国新增就业33.6万人，失业率3.8% 图表19：铜金比与金银比走势 图表20：美国9月ISM制造业PMI上行1.4%至49%（%） 图表21：欧元区9月制造业PMI下滑0.1%至43.4%（%） 图表22：中国9月制造业PMI上升0.5%至50.2%（%） 图表23：国内9月社融存量同比增长9.3%（%） 图表24：美国9月CPI同比3.7%，核心CPI同比4.1% 图表25：欧元区9月CPI同比4.3%，核心CPI同比4.5% 三、工业金属 3.1铜：铜跌价下游开工改善明显，关注铜市场低位布局时机 ①宏观方面：本周美国十年期美债急升至5%，市场担忧美联储将进一步加息以抑制通胀，同时国内缺乏更为明确的刺激政策及地产链端的正向反馈，金属价格持续处于偏承压状态。本周国内公布三季度GDP环比回升，中国经济或在逐渐走出底部，当前位置不倾向向下继续看空价格，窄幅调整为主。②库存端：本周全球铜库存（国内社库（含SHFE）+保税+LME+OMEX交易所）为34.2万吨，较上周减少0.98万吨。其中国内社会库存减少1.61万吨，保税区库存减少0.36万吨，LME库存增加1.07万吨，COMEX库存减少0.04万吨，SHFE库存增加0.13万吨；③供给端：ICSG最近下调了2023年世界铜矿产量的增长率，相对于ICSG在2023年4月的预期，从3%降至1.9%，主要是由于岩土工程问题、设备故障、恶劣天气、社区行动、项目进展比预期慢等。今年世界矿山生产受益于新矿山投产和扩建，三季度TC重心维持较高水平。但供应端扰动或令远期铜矿紧缺提前来临。本周铜精矿粗炼加工费TC环比下降3.92美元/吨至88.76美元/吨，跌破90美元整数位；④需求端：本周SMM大中型铜杆企业开工率为85.48%，较上周回升2.73个百分点。国庆节期间工厂放假导致成品库存偏低，节后铜价回落对下游订单刺激明显。本周国内库存超预期下滑约2万吨，基本抵消国庆期间的库存增长。价格方面，当前基本面压力主要来自美债上行及海外弱需求导致的LME累库，国内暂缺乏更强的刺激政策，铜价重心下移。当前海外价格已经跌至8000美金附近，接近前低水平，继续下探空间有限，考虑铜矿中长期的供给不足矛盾以及持续的低库存，整体偏向底部调整寻找新的上涨驱动的阶段，关注美国加息预期变化及国内市场信心的恢复。 图表26：内外盘铜价走势 图表27：1#铜现货升贴水 图表28：全球铜总库存年度对比（万吨） 图表29：铜三大交易所库存 图表30：铜精矿港口库存趋降 图表31：铜精矿粗炼费（TC）价格走势 图表32：全球精炼铜月度产量（万吨） 图表33：全球铜矿月度产量（万吨） 图表34：国内电解铜月度产量 图表35：国内铜材月度产量（万吨） 图表36：精炼铜月度进口量 图表37：精炼铜主要国家进口量（万吨） 图表38：铜精矿月度进口量 图表39：铜精矿主要国家进口量（万吨） 图表40：铜杆加工费 图表41：精铜杆周度开工率（%） 图表42：地产数据月度跟踪 图表43：电网投资累计同比 3.2铝：需求偏弱节后国内库存攀升，铝价短期承压 ①库存端：本周全球铝库存（国内社库（含SHFE）+LME+COMEX交易所）为110.4万吨，较上周增加0.1万吨。其中国内社会库存增加0.2万吨，LME库存减少0.02万吨，COMEX库存减少0.07万吨；②成本端：动力煤价格维持801元/吨，氧化铝价格2,991元/吨；根据我们测算，国内电解铝平均成本（含税）上升39元/吨至16123元/吨，吨铝盈利减少43元/吨至2484元/吨；③供给端：本周电解铝行业继续保持平稳运行，电解铝开工产能4297.90万吨，环比持稳。云南集中复产结束后，新增产能释放分散且缓慢，电解铝产能刚性逐渐体现。百川数据显示，9月国内电解铝产量为351.05万吨，同比增5.05%；1-9月累计产量3062.09万吨，同比增2.89%，7月云南复产以来带动月度电解铝产量较快增长；④需求端：本周国内铝下游加工龙头企业开工率环比上周下调0.1个百分点至64.4%，与去年同期相比下滑1.8个百分点。分板块来看，型材板块开工下滑拖累本周铝下游开工