首席周观点：2023年第42周

首席观 点DONGXINGSECURITIES 2023年10月20日 周度观点 首席观点 首席周观点：2023年第42周 东兴证券股份有限公司证券研究报告 刘航|东兴证券电子行业首席分析师 S1480522060001，021-25102909，liuhang-yjs@dxzq.net.cn 电子：光掩膜行业：我国光掩模行业发展仍处于初期，一级市场投融资较为活跃 掩膜版国产替代需求迫切，我国大陆光掩膜厂商营收规模与福尼克斯等海外龙头厂商仍有较大差距。预计到2028年，我国掩膜版市场规模将达到360亿元。我国大陆光掩膜厂商营收 规模与福尼克斯等海外龙头厂商仍有较大差距，2022年福尼克斯营业收入为56.87亿元，而路维光电2022年收入为6.4亿元，而清溢光电收入为7.62亿元。 我国掩膜版行业当前正处于发展初期，市场增长潜力较大、追随者较少。根据中国掩膜版行业企业发展来看，我国掩膜版行业主要分为三个梯队，第一梯队企业主要包括清溢光电、路维光电、台湾光罩及中芯国际；第二梯队企业主要包括华虹半导体、华润微等。台湾光罩、 清溢光电和路维光电以其强大的市场竞争力及战略执行力占据了掩膜版市场的领导者象限。 我国掩膜版行业起步较晚，2017年新注册企业数量创历史高峰，为28家。从掩膜版产业主要应用领域来看，中国光掩膜版领域的一级市场投资主要分布在C轮以下，我们认为未来光掩膜行业壁垒有望提升。 投资策略：受益于先进制程与国产替代双轮驱动，光掩膜行业有望迎来黄金发展期，建议以核心竞争力和未来布局卡位为抓手精选个股，受益标的：路维光电、清溢光电。 风险提示：下游需求不及预期、技术迭代风险、客户拓展不及预期、中美贸易摩擦加剧。参考报告：《电子元器件行业：复盘海外光掩膜行业龙头发展之路，给我们带来哪些启示？》2023-09-28 曹奕丰|东兴证券交运首席分析师S1480519050005，021-25102903，caoyifengwx@163.com 交通运输：9月航空机场经营数据环比降幅较明显，淡季需求短期承压 上市航司发布9月运营数据，环比8月有较明显的走弱。我们认为是多方原因造成的。 国内航线方面，随着旺季过去，需求回落，各航司及时缩减了运力投放。相比8月，国东南三大航9月运力投放量环比分别下降14.9%，11.8%和12.6%。航司依旧在贯彻利润优先的经 营策略，尽量避免过量投放带来的价格下行。 客座率方面，9月各航司客座率环比皆下降，属于正常的季节性影响。中型航司的客座率表 现强于三大航，特别是春秋在高油价背景下依旧维持了相当高的客座率水平，与19年基本持平，足以说明低成本航空对高油价和淡季有着更高的耐受能力。 国际航线方面，9月上市航司国际航线运力投放水平提升至19年的59%左右（7月约为55%），运力投放增速放缓。进入淡季后，各航司客座率也有不同程度的下降，预计在淡季期间，各航司会优先保障客座率水平，在客座率提升到较高水平后，再考虑进一步提升运力投放。 值得注意的是，9月春秋与吉祥国际客座率皆明显下滑，季节性波动较疫情前明显加大。淡季期间国际航线的收益水平与旺季或存在较大的差距。 投资建议：行业处于底部回升的关键阶段，近期建议重点关注航司三季报的表现。行业目前普遍采取优先保证盈利的经营策略，再叠加旺季需求的回升，航司三季度的盈利有望获得较 大幅度的提振。 风险提示：宏观经济下行；民航政策变化；安全事故；油价汇率大幅波动；异常天气因素等参考报告：《航空机场9月数据点评：经营数据环比降幅较明显，淡季需求短期承压》2023-10-18 张天丰|东兴证券金属首席分析师S1480520100001，021-25102914，Zhang_tf@dxzq.net.cn 有色金属：玉龙股份（601028.SH）核心矿端资产拆分梳理：金矿篇 公司是一家以金矿和新能源新材料矿产“双轮驱动”为主，以非金属矿和大宗贸易作为业务协同的国际化矿业公司，亦是国资济高控股集团“一体两翼”战略布局中唯一的矿产产业公司。公司在2021年“十四五”规划做出战略定位并于2022年积极实施有效的战略转型，在2022 年分别完成帕金戈金矿的注入及并表（100%）、陕西楼房沟钒矿的股权过户登记（67%）、辽阳灯塔双利硅石矿的工商变更登记(35%）以及莫桑比克催腾矿业的股份登记（11.44%），公 司已成为行业中黄金贵金属及新能源新材料矿商新秀。 公司金矿资产：帕金戈金矿是当前公司最重要的金金属资源，后期仍有增储及扩产空间。公司已成功迈入全球黄金矿商行列。公司在2022年末通过全资子公司玉润黄金完成NQM100% 股权的现金收购，NQM是一家探采选一体化的矿山公司，主营业务为澳大利亚境内黄金矿业项目的勘探和开发，拥有澳大利亚昆士兰境内Pajingo（在产）及Wirralie矿区（停产），主要收入来源为金矿石开采及金金属销售。根据SRK编制的独立技术报告，NQM拥有18个近地表金矿体、29个深部金矿体以及3个高品位零星金矿体，并且拥有13项探矿权证及5项采矿权证。 帕金戈矿区具有十几年的黄金开采历史，矿权价值仍有抬升空间。帕金戈矿区位于澳大利亚东部昆士兰州境内，为高品位浅成热液金矿床，历史选矿回收品位在95%以上，自1996年 开发以来共产出约340万盎司黄金。从现有资源角度观察，帕金戈矿区具有符合JORC标准的黄金资源量53.06吨（170.6万盎司），矿石资源量约788.3万吨；从面积角度观察，帕金 戈的探矿权面积为1690.4平方公里，采矿权面积为62.57平方公里。从资源潜力角度观察，帕金戈矿区仍有增储潜力，矿权价值弹性或在后期释放。从实际的勘探进度观察，公司已聚焦现有矿山和勘探项目的主矿体走向/倾向以及深边部的找矿勘查和资源升级工作，包括对勘探策略的制定以及对矿区历史数据的全面分析开展，考虑到该矿黄金资源量在2022较21年已出现10.6万盎司（+6.63%，2022：170.6万盎司，2021:160万盎司），预计后期或仍有较大勘探突破的实现，矿权价值或有进一步的抬升空间。 帕金戈项目矿金产量已升至五年新高，后期实际矿金产出仍有增长空间。帕金戈金矿采取地下开采方式，根据60万吨原矿/年采选产能测算，该矿可生产年限约9.5年，共生产黄金总 量约90万盎司。从实际的产出情况观察，帕金戈项目在2022年11月底交割完成后已经进入满负荷生产状态，2022全年该矿实现约2.6吨黄金产出（8.35万盎司），其中12月单月产量达到0.335吨（1.08万盎司），全年及单月矿金产量均创该项目近五年最高；而至2023年上半年，帕金戈矿权实现约1.56吨黄金产出（5万盎司），这有效反映该矿生产状态的实际优化。考虑到帕金戈矿产项目产能利用率及选矿回收率的持续优化，我们认为公司2023年 的帕金戈实际选矿产能或有效超过60万吨/年,回收率或有望维持90%之上，2023-2025年矿产金产量预计分别为3.15/3.35/3.58吨，年同比增速预计分别为+21.2%/+6.14%/+6.97%。 高业绩承诺体现管理层对帕金戈金矿的盈利信心。NQM的交易在2022-2024年有三年累计净利润1.16亿澳元的业绩承诺，承诺期覆盖帕金戈金矿生产建设计划的投达产期第一年至第三 年，业绩承诺分别为2022年度不低于3,600万澳元、2023年度不低于3,900万澳元和2024年度不低于4,100万澳元。从实际利润实现情况观察，2022年NQM公司已实现净利润7185.36万澳元，完成2022年度业绩承诺指标的199.59%。考虑到本次交易的成本为1.86亿澳元，而交易业绩承诺期覆盖率超过62.4%，显示管理层对帕金戈金矿盈利能力的充分信心。 盈利预测及投资评级：公司业绩将受益于黄金产量及价格的上涨预期、公司经营规模（主要为产出规模）的扩张预期以及主营业务结构的切换。我们预计公司2023-2025年营收分别为113.31/108.39/105.39亿元，净利润分别为5.88/8.296/9.49亿元，对应EPS为0.75/1.06/1.21 元/股，对应PE分别为13.34X/9.46X/8.27X。考虑到公司大宗商品贸易业务的稳定，黄金定价中枢趋势性抬升、公司矿产金产量的持续性增长，以及公司估值属性的优化增强，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，矿业项目储备量风险，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响出现下滑，应收账款过高风险，存货风险，单一客户高集中度风 险，资源国政治风险及汇率风险。 参考报告：《玉龙股份（601028）：矿业双轮驱动战略提速，公司价值属性发生质变》2023-09-28 林瑾璐|东兴证券银行首席分析师S1480519070002，010-66554130，15692169289@163.com 银行：汇金增持提振信心，把握估值修复机会 资金面支撑逐步形成。四大行公告汇金将继续增持。参考历史增持情况，我们预计国家队将为板块注入可观资金，提振银行板块和市场信心。此外，当前国内机构持仓在历史低位，或成为板块增量资金流入的重要组成。北向资金流出压力仍存，考虑到国家队增资及国内机构 资金低仓位背景，我们预计板块资金面支撑将逐步形成。 把握估值修复机会。当前板块估值仍处历史低位。压制估值的主要因素是息差收窄压力以及资产质量担忧。相关预期边际改善有望带动板块估值修复。我们认为当前行业息差或已近低 点，在信贷需求逐步改善、贷款定价渐趋平稳、存款利率引导下调之下，净息差有望筑底。9月信贷增量及结构均优，进一步验证了信贷需求改善的情况。资产质量方面，市场担忧主要来自房地产、地方城投等相关信用风险暴露进而引发系统性风险。我们认为，当前房企融资以及地方化债政策积极出台，有望缓解相关担忧。且底线思维下，系统性风险或不大。此外，稳增长政策持续积极、经济逐步恢复对资产质量担忧亦有缓解作用。9月制造业PMI环比继续上行、回到荣枯线以上，显示经济复苏动能逐步增强。三季度货币政策例会表态，央行释放了货币政策继续支持稳增长的积极信号，同时强调政策落地、实施效果，预计四季度信贷投放将保持较强持续性。我们认为，息差和资产质量预期改善之下，板块或迎来估值修复机会。我们看好四季度板块性行情。长期看好，优质区域性银行的高成长性，推荐宁波银行、常熟银行、江苏银行等。 风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化，房企销售低迷或融资恶化引发信用风险暴露等。参考报告：《银行业跟踪：汇金增持提振信心，把握估值修复机会》2023-10-16 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公