光期能化：2023年四季度燃料油策略报告

光大证券2020年半年度业绩1 EVERBRIGHTSECURITIES 光期能化：2023年四季度燃料油策略报告 2023年10月8日 燃料油：高低硫均存供应压力预期，关注成本波动 燃料油：高低硫均存供应压力预期，关注成本波动 总结 1、供应方面：高硫端，上半年来自俄罗斯的高硫燃料油供应持续下滑，截至8月维持在年内低位水平，但是9月俄罗斯高硫发货量出现显著回升，这给四季度高硫供应带来一定压力。但在OPEC+减产延长的年底的背景之下，重油偏紧的格局仍然存在，叠加俄罗斯今年秋季检修量同比偏高，因而预计高硫供应也很难出现大幅度的增 加。随着中东夏季发电需求高峰的结束，沙特等国家运往亚洲的高硫货物逐渐增加，预计9、10月或还有一定增量，不过增幅空间有限。低硫端，科威特Al-Zour炼厂在关停两月后重启，9月低硫发货量大幅增加，预计达到超过70万吨的年内高位，这将成为接下来亚洲低硫供应的主要增量。另一方面，9月俄罗斯发布法令全面禁止汽柴出口将进一步加剧短期内全球柴油供应紧张的局面，在柴油利润高企之下，同为中质馏分油的低硫燃料油预计不会感受到太多来自其调和组分的分流效应。 2、需求方面：炼化端，自6月稀释沥青通关走向常态化后，进口需求逐步回归市场基本面。在稀释沥青进口恢复正常和燃料油进口配额限制之下，国内地方炼厂进口高 硫燃料油的需求持续降温。但是美国对于高硫燃料油的炼化需求由于近期高硫裂解下跌带来的加工经济性修复而有所回升。发电端，随着夏季高温天气的结束，中东和南亚国家的高硫燃料油发电需求将逐渐减少。从沙特来看，预计需求的边际减量在70-80万吨/月左右。船燃端，三季度干散货市场进入旺季，但集装箱市场表现依然低迷，尤其是集运欧线现货市场的运费已超过连续一个月下跌。新加坡船燃需求表现尚可，高硫整体强于低硫。 3、成本方面：三季度，随着美联储加息进入末期，美国经济预期从衰退转向软着陆，海外宏观压力有所减轻，需要注意四季度美国CPI因油价再度反弹的可能性。自 今年5月以来全球原油供应端持续收紧，从沙特和俄罗斯的产量、出口数据来看目前减产足额兑现，预计四季度全球原油市场供应将维持偏紧的状态。进入秋季，海外炼厂迎来集中检修，当前炼厂利润高企或使今年检修量低于往年，四季度即将迎来柴油和取暖油消费旺季。EIA最新月报预计今年四季度全球石油将去库20万桶/日，OPEC月报则预计四季度全球原油市场将面临超过300万桶/日的供需缺口。整体来看，预计今年剩余时间全球油市将呈现供不应求的紧张格局。 4、策略观点：高硫方面俄罗斯和中东的供应出现显著回升，但预计重油偏紧格局下增幅有限；随着夏季结束发电需求边际下滑，中国的进口炼化需求也在降温，但是 美国由于高硫加工经济性重现而对其炼化需求出现增加。低硫方面科威特发货量开始逐渐上升，预计将成为四季度亚洲低硫市场最主要的供应压力来源。从基本面来看，高、低硫燃料油都存在供应压力增加的预期，需求方面暂无明显亮点，因此预计四季度整体价格以承压运行为主，但在原油的成本端支撑之下预计下行空间或较为有限。5、风险提示：俄罗斯和中东高硫发货不及预期，科威特低硫发货不及预期，原油大幅下跌 目录 1、三季度燃料油行情回顾 2、四季度燃料油基本面分析 （1）原油：供需偏紧，油价高位运行 （2）供应：高低硫均存供应压力预期 （3）需求：需求边际下滑，暂无亮点 （4）库存：陆上库存和浮仓整体增加 图表1：FU主力合约盘面表现（单位：手，元/吨）图表2：LU主力合约盘面表现（单位：手，元/吨） 2,000,000 1,800,000 1,600,000 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 0 FU持仓量FU成交量FU收盘价 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 2023-09 0 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 LU持仓量LU成交量LU收盘价 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 资料来源：iFind，光大期货研究所资料来源：iFind，光大期货研究所 三季度，国际油价震荡偏强，高、低硫燃料油盘面价格也呈现震荡上涨，季度涨幅均超过20%。仓单方面，FU和LU期货库存经历了集中注册和注销，目前均维持低位。 图表3：高、低硫燃料油现货价格（单位：美元/吨）图表4：新加坡高低硫现货价差（单位：元、美元/吨） 750 700 650 600 550 500 450 400 350 300 新加坡高硫180cst新加坡高硫380cst 鹿特丹燃料油(3.5PCT)FOB新加坡低硫船用燃料油 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 2022-09-29 2022-10-29 2022-11-29 2022-12-29 2023-01-29 2023-02-28 2023-03-31 2023-04-30 2023-05-31 2023-06-30 2023-07-31 2023-08-31 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 400 LU-FU新加坡高低硫现货价差(右轴) 360 310 260 210 160 110 2023-08 60 资料来源：金联创，光大期货研究所资料来源：iFind，金联创，光大期货研究所 三季度，新加坡高、低硫燃料油价格整体重心上移，内、外盘高低硫价差呈现“V”型走势，目前FU-LU价差和新加坡高低硫现货价差分别回升至1000元/吨和130美元/吨左右。 图表5：新加坡高、低硫纸货月差（单位：美元/吨）图表6：新加坡高、低硫现货升贴水（单位：美元/吨） 80 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 -20 新加坡180月差新加坡380月差新加坡VLSFO掉期M1-M2 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 2022-10 -10 新加坡高硫180cst升/贴水新加坡高硫380cst升/贴水新加坡低硫船用燃料油升/贴水 2022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/8 资料来源：Bloomberg，金联创，光大期货研究所 资料来源：金联创，光大期货研究所 三季度，新加坡低硫市场结构基本保持稳定，高硫市场结构先升后降，主要源于来自供需端支撑的减弱。 图表7：新加坡380/Dubai裂解价差（单位：美元/桶）图表8：新加坡低硫裂解价差（单位：美元/桶） 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 -35 10/6/2021 12/6/2021 2/6/2022 4/6/2022 6/6/2022 8/6/2022 10/6/2022 12/6/2022 2/6/2023 4/6/2023 6/6/2023 8/6/2023 7/23/2021 9/23/2021 11/23/2021 1/23/2022 3/23/2022 5/23/2022 7/23/2022 9/23/2022 11/23/2022 1/23/2023 3/23/2023 5/23/2023 7/23/2023 -40 新加坡380/Dubai 新加坡VLSFO/Dubai 70 60 50 40 30 20 10 0 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 三季度，由于原油相对强势，高、低硫裂解价差均表现偏弱。 图表9：油价与美国通胀水平（单位：美元/桶，%）图表10：美联储连续加息下的油价和美元指数（单位：美元/桶，%） 美国CPI(当月同比)美国PCE(当月同比)联邦基金利率 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 120 100 80 60 40 20 0 WTI美元指数联邦基金利率(右轴) 5.5 5.0 4.5 2020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072023-032023-042023-052023-062023-072023-08 资料来源：iFind，光大期货研究所资料来源：iFind，光大期货研究所 三季度，随着美联储加息进入末期，美国经济预期从衰退转向软着陆，海外宏观压力有所减轻，支撑原油持续上行。 美联储在9月议息会议上如期暂停加息，但表示如合适预计年内再加息一次，高利率可能会维持更久，同时点阵图显示对明年降息次数下调，整体表述偏鹰派。 当前国际油价已至高位，需要注意四季度美国CPI因油价再度反弹的可能性，以及其对于美联储政策和当前高利率持续时间的影响。 图表11：EIA美国原油产量预测（单位：万桶/日）图表12：OPEC10国月度产量、变化及剩余产能（单位：万桶/日） 1350 1300 1250 1200 1150 1100 1050 Jan-22 1000 EIA美国原油产量预测 3500 3000 Mar-22 May-22 Jul-22 Sep-22 Nov-22 2022 Feb-23 23-Apr 23-Jun 23-Aug Oct-23E Dec-23E 2021/10 2021/12 2022/2 2022/4 2022/6 2022/8 2022/10 2022/12 2023/2 2023/4 2023/6 2500 总月度产量变化(右轴)OPECOPEC剩余产能(右轴) 700 600 500 400 300 200 100 0 -100 2023/8 -200 资料来源：EIA，光大期货研究所资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 自今年5月以来全球原油供应端持续收紧，在沙特和俄罗斯宣布7月将分别额外自愿减产100万桶/日和30万桶/日、并在8月均表示将减产延长至9月之后，9月沙特进一步宣布将100万桶/日的自愿减产措施延长至今年底，俄罗斯也宣布延长30万桶/日的额外减产至2023年12月底，从沙特和俄罗斯的产量、出口数据来看目前减产足额兑现，预计四季度全球原油市场供应将维持偏紧的状态。 从近几个月伊朗的原油出口来看，已经出现持续回升，目前出口水平接近150万桶/日，产量也较此前提升近50万桶左右，或表明美国对伊朗的制裁出现了一定程度的放松，目前其产量还有超过60万桶/日的增产空间，但年内迅速回归的可能性或较小。 7月以来美国原油产量持续回升，目前接近1280万桶/日，但年内新增钻井和完井数以及活跃钻机数持续下滑；EIA虽然对于今年全年美国原油供应预期有上修，但受限于钻井数，预计四季度美国页岩油增产动力依然不足。 图表13：IEA全球原油需求预测（单位：万桶/日）图表14：OECD陆上及水上库存（单位：百万桶） 10600 10400 10200 10000 9800 9600 9400 9200 9000 IEA全