公司经营稳健，安宫牛黄丸实现高增长

7 \\\\\\\\\\\ 业绩简评 2023年10月16日，公司发布2023年第三季度报告。2023年前 三季度，公司实现收入76.0亿元，同比+14.88%；归母净利润24.0 亿元，同比+17.16%；扣非归母净利润24.4亿元，同比+18.39%。单季度来看，公司2023Q3实现收入25.5亿元，同比+16.48%；归母净利润8.6亿元，同比+17.03%；扣非归母净利润8.6亿元，同比+15.89%。 经营分析 心脑血管增速亮眼。2023年前三季度，医药制造业实现收入38.5 亿，同比+22.51%；医药流通业实现收入30.6亿，同比+6.88%；化 妆品实现收入4.3亿，同比-6.53%。医药制造业中，肝病用药实现收入35.6亿，同比+19.84%；心脑血管用药实现收入2.4亿，同 人民币(元) 343.00 成交金额(百万元) 3,500 比+79.34%。心脑血管用药的高增速主要受益于安宫牛黄丸的快速 314.00 3,0002,500 放量。2020年，片仔癀收购龙晖药业51%股权,获得安宫牛黄丸相 2,000 关文号，目前片仔癀牌安宫牛黄丸【双天然品规、天然麝香（体培 285.00 1,500 牛黄）品规】均已成功推向市场。安宫牛黄丸市场潜力大，有望成 256.00 1,000500 为公司新的增长引擎。 227.00 0 医药制造业毛利率承压。毛利率方面，2023年前三季度，公司综 22101 合毛利率为48.45%，同比+0.80pct。医药制造业毛利率为75.24%， 成交金额 片仔癀 沪深300 同比-3.11pct；医药流通业毛利率为15.83%，同比+2.52pct；化妆品业毛利率为63.15%，同比+1.47pct。在医药制造业中，肝病用药毛利率为78.19%，同比-2.15pct；心脑血管用药毛利率为 公司基本情况（人民币） 40.00%，同比-7.52pct。整体来看，医药制造业毛利率承压，肝病 项目2021 2022 2023E2024E2025E 用药和心脑血管用药的毛利率均有一定下滑。我们认为医药制造 营业收入(百万元)8,022营业收入增长率23.20% 8,694 8.38% 10,37012,37314,474 19.27%19.32%16.98% 业毛利率下降主要受到中药原材料涨价影响，随着中药原材料市 归母净利润(百万元)2,431 2,472 3,0893,8694,734 场供需的逐步平衡，医药制造业毛利率有望回升。 归母净利润增长率45.46% 1.68% 24.92%25.28%22.33% 盈利预测、估值与评级 摊薄每股收益(元)4.030每股经营性现金流净额0.77 4.09811.39 5.1196.4137.846 6.786.027.39 我们预计2023-2025年公司分别实现归母净利润30.9亿元 ROE(归属母公司)(摊薄)25.05% 21.82% 22.79%23.68%23.97% （+25%）、38.7亿元（+25%）、47.3亿元（+22%）。维持公司“增 P/E108.47 70.39 51.7241.2933.75 持”评级。 P/B27.18 15.36 11.799.788.09 风险提示 来源：公司年报、国金证券研究所 提价过高导致销量增速下滑风险；公司化妆品业务发展低于预期风险；原材料供给及价格变动风险；新建渠道发力不及预期风险；子公司上市不及预期风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 6,511 8,022 8,694 10,370 12,373 14,474 货币资金 5,168 7,097 2,496 5,409 7,241 9,563 增长率 23.2% 8.4% 19.3% 19.3% 17.0% 应收款项 644 792 963 1,073 1,281 1,498 主营业务成本 -3,571 -3,953 -4,726 -5,236 -6,023 -6,921 存货 2,191 2,438 2,628 2,855 3,284 3,773 %销售收入 54.8% 49.3% 54.4% 50.5% 48.7% 47.8% 其他流动资产 292 307 6,617 5,462 5,501 5,546 毛利 2,940 4,069 3,968 5,134 6,351 7,553 流动资产 8,296 10,633 12,705 14,799 17,307 20,381 %销售收入 45.2% 50.7% 45.6% 49.5% 51.3% 52.2% %总资产 81.3% 85.1% 87.0% 86.9% 87.3% 88.1% 营业税金及附加 -53 -72 -72 -88 -105 -123 长期投资 1,008 826 697 804 909 1,009 %销售收入 0.8% 0.9% 0.8% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 275 291 333 388 413 407 销售费用 -647 -651 -483 -664 -866 -984 %总资产 2.7% 2.3% 2.3% 2.3% 2.1% 1.8% %销售收入 9.9% 8.1% 5.6% 6.4% 7.0% 6.8% 无形资产 309 265 357 491 609 731 管理费用 -335 -377 -331 -394 -495 -550 非流动资产 1,910 1,862 1,899 2,228 2,508 2,754 %销售收入 5.2% 4.7% 3.8% 3.8% 4.0% 3.8% %总资产 18.7% 14.9% 13.0% 13.1% 12.7% 11.9% 研发费用 -98 -200 -230 -368 -452 -470 资产总计 10,206 12,495 14,604 17,028 19,815 23,135 %销售收入 1.5% 2.5% 2.6% 3.6% 3.7% 3.3% 短期借款 718 799 1,000 1,199 862 429 息税前利润（EBIT） 1,807 2,770 2,852 3,620 4,433 5,426 应付款项 544 736 737 836 971 1,112 %销售收入 27.8% 34.5% 32.8% 34.9% 35.8% 37.5% 其他流动负债 538 602 773 686 827 974 财务费用 60 84 62 59 150 174 流动负债 1,800 2,137 2,510 2,721 2,660 2,514 %销售收入 -0.9% -1.1% -0.7% -0.6% -1.2% -1.2% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -17 -39 -36 -14 -2 -2 其他长期负债 149 222 270 211 225 235 公允价值变动收益 7 5 0 0 0 0 负债 1,949 2,359 2,780 2,932 2,885 2,749 投资收益 55 19 75 10 10 10 普通股股东权益 7,862 9,705 11,330 13,554 16,340 19,748 %税前利润 2.8% 0.7% 2.5% 0.3% 0.2% 0.2% 其中：股本 603 603 603 603 603 603 营业利润 1,977 2,874 2,976 3,689 4,606 5,622 未分配利润 4,977 6,699 8,205 10,429 13,215 16,623 营业利润率 30.4% 35.8% 34.2% 35.6% 37.2% 38.8% 少数股东权益 394 432 494 542 590 638 营业外收支 2 -5 2 1 3 3 负债股东权益合计 10,206 12,495 14,604 17,028 19,815 23,135 税前利润利润率 1,97930.4% 2,86935.8% 2,97834.3% 3,69035.6% 4,60937.2% 5,62538.9% 比率分析 所得税 -290 -405 -455 -554 -691 -844 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 14.6% 14.1% 15.3% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 1,689 2,464 2,523 3,137 3,917 4,782 每股收益 2.771 4.030 4.098 5.119 6.413 7.846 少数股东损益 18 33 51 48 48 48 每股净资产 13.032 16.086 18.779 22.465 27.083 32.732 归属于母公司的净利润 1,672 2,431 2,472 3,089 3,869 4,734 每股经营现金净流 2.432 0.766 11.392 6.780 6.023 7.388 净利率 25.7% 30.3% 28.4% 29.8% 31.3% 32.7% 每股股利 0.820 0.900 1.210 1.433 1.796 2.197 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 21.26% 25.05% 21.82% 22.79% 23.68% 23.97% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 16.38% 19.46% 16.93% 18.14% 19.53% 20.46% 净利润 1,689 2,464 2,523 3,137 3,917 4,782 投入资本收益率 17.10% 21.66% 18.75% 20.05% 21.12% 22.10% 少数股东损益 18 33 51 48 48 48 增长率 非现金支出 119 189 132 113 123 146 主营业务收入增长率 13.78% 23.20% 8.38% 19.27% 19.32% 16.98% 非经营收益 -84 -73 -45 25 -10 -8 EBIT增长率 15.13% 53.26% 2.96% 26.93% 22.47% 22.40% 营运资金变动 -257 -2,118 4,263 817 -396 -462 净利润增长率 21.62% 45.46% 1.68% 24.92% 25.28% 22.33% 经营活动现金净流 1,467 462 6,873 4,091 3,634 4,458 总资产增长率 15.83% 22.44% 16.87% 16.60% 16.37% 16.76% 资本开支 -333 -87 -162 -307 -242 -237 资产管理能力 投资 13 143 -40 -107 -105 -100 应收账款周转天数 27.5 25.5 28.5 30.0 30.0 30.0 其他 38 22 -6,103 10 10 10 存货周转天数 219.2 213.7 195.6 200.0 200.0 200.0 投资活动现金净流 -282 78 -6,305 -404 -337 -327 应付账款周转天数 21.9 25.1 26.5 26.0 26.0 26.0 股权募资 19 16 22 0 0 0 固定资产周转天数 15.4 12.6 11.4 9.8 8.3 7.2 债权募资 -4 55 197 163 -336 -434 偿债能力 其他 -551 -611 -795 -905 -1,096 -1,341 净负债/股东权益 -53.90% -62.22% -12.65% -29.87% -37.68% -44.81% 筹资活动现金净流 -537 -540 -576 -742 -1,433 -