2023年9月地产债运行情况报告：9月境内外地产债发行规模双双下降，民企地产债利差上行幅度有所收敛

——2023年9月地产债运行情况报告 分析师唐晓琳、闫骏 9月境内外地产债发行规模双双下降民企地产债利差上行幅度有所收敛 核心观点： 9月，房企境内地产债发行数量和发行规模大幅下降，同比、环比降幅均超过50%，净融资缺口扩大至 -182.99亿元。其中，大型央国企发行规模降幅明显，或与银行对大型优质房企信贷支持力度增强有关，而民企发行规模维持低位，政策依赖性仍较为明显。 9月，地产债整体利差小幅走扩，民营企业地产债利差延续大幅走扩态势，但上行幅度有所收敛；当月债券交易活跃度下降，债券价格异动频次有明显减少。 9月，新增1家境内债展期主体，为深圳益田集团，无新增境内外债券违约主体。 9月，房企境外融资规模进一步收缩，净偿还压力持续攀升。当月仅发行2只境外债，合计规模为 2.29亿美元（去年同期发行规模为22.08亿美元），到期规模为54.15亿美元（去年同期为47.58亿美元），净融资额为-51.85亿美元（去年同期为-25.50亿美元）。 我们认为，“认房不认贷”“调整优化差别化住房信贷政策”“降低存量首套住房贷款利率”等政策相继出台后，一定程度上带动了刚需和改善型住房需求的释放。据中指研究院发布的数据显示，9月TOP100房企销售额同比下降24.1%，但环比出现24.8%的增长，意味着9月市场已出现好转。不过，其对房企信用风险的缓释作用尚需时日，需进一步观察后续政策到位情况及成效。 报告正文： 一、9月，地产债发行规模大幅下降，净融资缺口显著扩大。其中大型央国企发行规模降幅明显，或与银行对大型优质房企信贷支持力度增加有关，民企发行规模维持低位，政策依赖程度仍较为明显。 9月地产债发行规模同比、环比均出现双位数的大幅负增，与过去5年同期相比，绝对水平存在 明显差异。9月，共计9家房企发行境内地产债16只，发行规模为158.4亿元，同比分别下降57.1%、 50.0%和54.1%（去年同期为21家房企发行地产债32只，发行规模为345.0亿元），环比分别下降59.1%、 56.8%和57.1%（上月为22家房企发行地产债37只，发行规模为369.2亿元）。 图表1-2：2018年以来地产债发行规模（左图，单位：亿元）；2022年-2023年9月地产债发行情况（右图，单位：亿元） 数据来源：Wind，东方金诚整理 大型央国企发行规模明显下降，民企发行规模未现起色。9月，共计7家国有企业发行地产债，发行规模为133.4亿元，同比下降52.0%，环比下降59.2%，其中仅1家中央国有企业（绿城集团）发行10亿元地产债，而8月共计8家中央国有企业发行204.5亿元地产债。民营房企方面，9月仅2家 民营房企发行地产债4只，其中2只债券由中债增进公司提供全额担保。 9月地产债发行规模显著下降导致净融资缺口进一步扩大。9月，境内地产债到期规模为340.89亿元，但受发行规模下降影响，净融资额缺口扩大至-182.99亿元。具体看，国有房企、民营房企到期规模分别为196.9亿元和143.99亿元，净融资额分别为-63.54亿元和-118.99亿元。 图表3：2022年-2023年9月地产债净融资额（单位：亿元） 数据来源：Wind，东方金诚整理 地产债加权平均融资利率较上月大幅提升。9月，地产债主力品种为3年期AAA级地产债，共计发行6只，加权平均利率为3.82%，较上月提高43bp。一方面受当月AAA级优质房企的发行数量有所下降影响，另一方面与信用债整体发行利率有所提高有关。 图表42023年9月境内地产债加权平均融资利率1及同比、环比数据 期限 2023年9月 2023年8月 2022年9月 AAA AA+ AA AAA AA+ AA AAA AA+ AA 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 1Y 1 3.62 1 3.20 - - 2 4.41 2 3.74 - - 1 3.80 - - - - 2Y 2 4.73 - - - - 3 4.26 1 4.48 - - 1 4.80 1 4.50 - - 3Y 6 3.82 2 3.89 - - 11 3.39 4 3.95 3 3.22 16 3.03 - - 1 3.75 5Y - - - - - - 2 3.21 - - - - 5 3.21 - - - - 数据来源：Wind，东方金诚整理 整体来看，我们认为9月地产债发行及净融资规模大幅下降主要有以下几点原因：一是信用债发行利率上升（9月中票发行利率较上月提升约21bp）对地产债整体发行规模形成一定抑制；二是银行信贷支持力度加大对央企债券融资的替代效应明显，成为拖累9月地产债发行的主因；三是房地产市场信心依然脆弱，民营房企债券融资能力仍未恢复。 二、9月，地产债利差小幅走扩，民营企业地产债利差延续大幅走扩态势，但上行幅度有所收敛；当月债券交易活跃度下降，债券价格异动频次有明显减少。 9月，地产债利差整体小幅走扩，民营企业利差延续上月大幅走扩态势，但上行幅度有所收敛。具体看，9月，地产债整体利差小幅走扩，当月信用利差扩大7.67bp至157.90bp。其中，国有地产债利差和民营地产债利差均与行业整体利差走势趋同，但民企利差上行态势更为显著：国有地产债月初利差为102.96bp,月末利差为111.52bp，月内利差上行约9bp；民营地产债月初利差1245.17bp，月末利差1407.61bp，月内利差上行约162bp，不过上行幅度较8月有明显缩小。 图表5-6：2021年-2023年9月地产债利差变化趋势（左图为2021年-2023年9月，右图为2023年9月；单位：bp） 1平均融资利率采用加权平均法计算，权重为发行量，计算范围包括超短期融资资券、一般短期融资券、一般中期票据、一般公司债、一般企业债和定向工具几类券种中主体级别在AA级及以上，期限为1、2、3、5年期的债券，单位为%。 数据来源：大智慧，东方金诚整理 9月，地产债二级市场交易活跃度较上月有所下降。当月地产债成交只数和成交额分别为757只和 1115.45亿元，环比分别下降8.24%和23.95%。 图表7：2022年-2023年9月地产债二级市场成交额（单位：亿元） 数据来源：Wind，东方金诚整理 9月，地产债二级市场价格异动频次有所下降，金科地产等7家房企当月价格波动幅度最为显著。具体看，9月单日价格偏离幅度超10%的债券共计45只，涉及11家房企。值得注意的是，9月单日价格宽幅波动的地产债主要集中于金科地产、融创、阳光城、金地、龙光等5家民营房企：当月，单日 跌幅超10%的频次为52次，跌幅超30%的频次为29次，涉及7家房企，分别为金科地产集团、融创房地产集团、阳光城集团、金地集团、深圳龙光控股、福建星远置业和远洋控股集团；单日价格涨幅超过10%的频次为64次，涨幅超过50%的频次为21次，涉及5家主体，分别为金科地产集团、阳光城集 团、金地集团、深圳龙光控股和融创房地产集团，其中部分债券价格回升幅度较大。 图表82023年1-9月地产债二级市场价格异动情况统计 月份 偏离幅度超10% 跌幅超10% 跌幅超30% 次数 涉及债券数量 涉及主体数量 次数 涉及债券数量 涉及主体数量 次数 涉及债券数量 涉及主体数量 涉及主体明细 1月 104 41 15 40 26 10 13 10 5 阳光城\碧桂园\宝龙实业\旭辉\佳源创盛 2月 85 30 11 56 23 10 23 6 5 阳光城\碧桂园\宝龙实业\融创\奥园 3月 121 44 19 70 33 12 26 15 8 阳光城\宝龙实业\中南建设\龙光\金科\融创\融信\旭辉 4月 61 27 12 32 19 10 11 9 7 阳光城\龙光\碧桂园\融创\泰禾\旭辉\中天金融 5月 104 44 19 80 43 19 22 16 11 宝龙实业\阳光城\龙光\碧桂园\深圳益田\佳兆业\融创\融侨\世茂\泰禾\奥园 6月 92 33 15 57 28 14 32 15 9 宝龙实业\阳光城\深圳益田\世茂\龙光\石家庄泰勒\远洋\ 佳兆业\中天金融 7月 198 52 12 106 47 12 37 30 10 碧桂园\远洋\金地\金科\阳光城\宝龙实业\龙光\融创\旭 辉\深圳益田 8月 227 66 15 106 55 14 34 22 8 金科\碧桂园\阳光城\金地\中南建设\世茂\龙光\深圳益田 9月 116 45 11 52 31 11 29 16 7 金科\阳光城\金地\远洋\龙光\融创\福建星远 数据来源：iFind，东方金诚整理 三、9月，新增1家地产债展期主体，为深圳益田集团，无新增违约主体。 9月新增1家地产债展期主体，无新增违约主体。具体看，9月新增违约债券规模为50.5亿元， 新增展期规模为89.2亿元，新增1家境内地产债展期主体，为深圳益田集团。 图表9境内地产债2021年至今新增违约及展期情况统计2 日期 新增违约主体数量 新增违约主体名单 新增违约规 模（亿元）3 新增展期主体数量 新增展期主体名单 新增展期规模（亿元） 2021年1月 - - - - - - 2021年2月 - - 26.77 - - - 2021年3月 2 华夏幸福、重庆协信远创实业 133.87 - - 58.00 2021年4月 - - - - - 20.00 2021年5月 - - 20.61 - - 40.00 2021年6月 1.30 20.00 2021年7月 1 四川蓝光 116.92 1 泛海控股 5.50 2021年8月 1 泛海控股 39.50 - - - 2021年9月 - - 17.90 - - 13.00 2021年10月 - - 40.00 1 新力地产 10.42 2021年11月 - - 14.55 2 阳光城集团、花样年集团 29.10 2021年12月 - - 8.00 1 北京鸿坤伟业 19.93 2022年1月 - - 4.00 1 恒大地产 59.00 2本报告对同一母公司的违约、展期主体进行了合并统计，例如2022年2月福建阳光和阳光城集团相继违约，计为1家新增违约主体。 3新增违约规模和新增展期规模为违约日债券余额。 2022年2月 2 福建阳光、广西万 通 77.75 - - 5.80 2022年3月 - - 19.60 2 深圳龙光、正荣地产 38.30 2022年4月 - - 26.80 2 融创集团、富力地产 156.50 2022年5月 - - 21.00 2 世茂股份、金科地产 273.51 2022年6月 1 北京鸿坤伟业 41.59 1 融侨集团 81.53 2022年7月 - - 7.31 6 奥园集团、融信集团、冠城大通、佳源创盛、 宝龙实业、厦门禹州 224.78 2022年8月 - - - 4 中天金融、石家庄泰勒、佳兆业、当代节能置业 167.74 2022年9月 - - 5.82 1 广州时代控股 175.90 2022年10月 1 金科地产 19.20 1 俊发 51.69 2022年11月 - - - 1 鑫苑置业 53.16 2022年12月 - - - 1 荣盛 82.18 2023年1月 1 荣盛 25.26 - - 62.00 2023年2月 - - 9.00 - - 5 2023年3月 1 恒大 71.50 - - 315.13 2023年4月 - - 9 - - 146.17 2023年5月 1 世茂股份 38.85 - - 306.58 2023年6月 - - 17.46 - - 57.84 2023年7月 1 佳源创盛 34.7 - - 334.86 2023年8月 - - 20.45 2 景瑞地产、远洋控股 33 2023年9月 - - 52.5 1 深圳益田集团 89.2 合计