2023年4月境内地产债运行情况报告：4月地产债发行规模有所回落 二级市场整体表现平稳

——2023年4月境内地产债运行情况报告 分析师唐晓琳、闫骏 4月地产债发行规模有所回落二级市场整体表现平稳 核心观点： 4月国有房企债券发行规模有所下降（国有房企发行规模为386.22亿元，同比下降1.31%，环比下降31.95%），净融资额由正转负，带动地产债整体发行规模回落（4月境内地产债发行规模为439.04亿元，环比下降26.2%）；民营房企债券发行规模占比约为12%，与下行周期前相比仍存在较大差距 （2021年1-6月民营房企发行规模占比在39%-56%之间）。 地产债二级市场整体表现平稳。地产债信用利差保持收窄态势，民营地产债利差降至1000bp以下；债券交易活跃度无显著变化，价格异动频次有明显下降，且主要集中于已违约和展期的主体。 4月无新增违约主体，但仍需持续关注房企信用风险的演变。楼市回暖进程存在诸多不确定因素，在此背景下房企的经营压力和流动性风险仍维持高位。 展望后市，在二季度回暖势头减弱的情况下，应重点关注未出险民营房企信用破裂的风险。高频数据显示，5月4日-8日日均成交套数达3907套（5月1日-3日为日均646套），4月为日均3764套。与3月4791套的水平相比，二季度以来的回暖势头出现减弱趋势，短期内销售端对房企现金流的支撑作用仍然有限；另一方面，从目前房企发债情况来看，民营房企的发债规模与下行周期开始前相比仍存在较大差距，在市场预期没有明显改善的情况下，短期内民营房企的发债规模难以出现显著回升。综上，我们认为，接下来一段时间，民营房企的流动性压力仍维持高位，其中大中型民营房企对市场信心和行业回暖会带来较大影响，其信用风险的演变需重点关注。 报告正文： 一、4月国有房企债券发行规模有所下降，净融资额由正转负，带动地产债整体发行规模回落；民营房企债券发行规模占比约为12%，与下行周期前相比仍存在较大差距。 4月，共计27家房地产企业发行境内地产债51只，发行规模为439.04亿元。与上月相比，发行主体数量和发行规模分别下降12.9%和26.2%，发行债券只数增长6.3%。当月境内地产债到期规模达 517.38亿元，净融资额为-78.34亿元。 4月地产债整体发行规模有所回落，国有房企降幅明显。具体看，4月地产债发行规模为439.04亿元，同比增长12.19%，但环比下降26.16%，主要受国有房企发行规模下降所致（国有房企发行规模为386.22亿元，同比下降1.31%，环比下降31.95%），且与下行周期前相比仍存在较大差距（2018-2021年4月发行规模分别为473亿元、768亿元、792亿元和579亿元）。 图表1-2：2018年以来地产债发行规模（左图，单位：亿元）；2022年-2023年4月地产债发行情况（右图，单位：亿元） 数据来源：Wind，东方金诚整理 民企发行规模仅超一成，远低于下行周期前水平。4月，民营房企债券融资渠道未出现明显改善，月内5家民营企业发行地产债，分别为新世界（中国）地产、滨江集团、万科股份、美地置业和新希望五新实业，合计发行规模53亿元，占比约为12%，好于去年同期（去年同期无民营房企发债），但仍远低于下行周期前水平（2021年1-6月民营房企发行规模占比在39%-56%之间）。 民营房企和国有房企净融资额双双落入负值区间。4月，国有房企、民营房企到期规模分别为 389.36亿元和128.02亿元，净融资额分别为-3.14亿元和-75.2亿元，整体净融资额较上月进一步下降（上月为-3.74亿元）。 图表3：2022年-2023年4月地产债净融资额（单位：亿元） 数据来源：Wind，东方金诚整理 地产债加权平均融资利率环比无显著变化。4月，地产债主力品种为2、3、5年期AAA级地产债，发行数量分别为7只、11只和5只，加权平均利率分别为4.10%、3.58%和3.92%，其中3年期加权平均融资利率与上月持平（2年期和5年期债券3月的样本量过低，不具备统计意义）。 图表42023年4月境内地产债加权平均融资利率1及同比、环比数据 期限 2023年4月 2023年3月 2022年4月 AAA AA+ AA AAA AA+ AA AAA AA+ AA 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 数量 平均利率 1Y 2 4.00 1 4.47 - - 2 4.49 2 3.55 2 6.79 - - - - 2 3.36 2Y 7 4.10 4 4.86 - - 4 4.07 3 4.22 - - 1 4.70 - - - - 3Y 11 3.58 2 3.87 2 4.45 12 3.58 3 4.7 3 4.24 14 3.35 1 4.07 - - 5Y 5 3.92 - - - - 3 3.70 - - - - 5 3.70 - - - - 数据来源：Wind，东方金诚整理 二、地产债二级市场整体表现平稳。地产债信用利差保持收窄态势，民营地产债利差降至1000bp以下；债券交易活跃度无显著变化，价格异动频次有明显下降，且主要集中于已违约和展期的主体。 4月，地产债整体信用利差整体保持修复态势，月末民营地产债利差降至1000bp以下。4月末地产债信用利差为202.56bp，较月初下降23.46bp，整体呈现收窄态势，但月末利差一度出现小幅走扩 （出现在4月25日及随后的两个交易日内），国有地产债和民营地产债信用利差走势与行业利差基本一致。具体看，国有房企利差走势较为平滑，由月初的105.92bp逐渐降至100.06bp，降幅约为5.87bp，月内利差最低值出现在4月24日，月内最后几个交易日内，利差有小幅走扩；民营地产债利差下行走 1平均融资利率采用加权平均法计算，权重为发行量，计算范围包括超短期融资资券、一般短期融资券、一般中期票据、一般公司债、一般企业债和定向工具几类券种中主体级别在AA级及以上，期限为1、2、3、5年期的债券，单位为%。 势更为明显，由月初的1025.13bp降至872.20bp，月内利差最低值同样出现在4月24日，并在此后的几个交易日内走扩。整体来看，4月地产债信用利差延续修复行情，月末信用利差出现的小幅走扩与产业债信用利差表现基本一致，主要受经济修复进程等因素的影响。 图表5-6：2021年-2023年4月地产债利差变化趋势（左图为2021年-2023年4月，右图为2023年4月；单位：bp） 数据来源：大智慧，东方金诚整理 4月，地产债二级市场交易活跃度无显著变化。当月地产债成交只数和成交额分别为819只和 1539.91亿元，环比分别提升2.25%和6.83%。 图表7：2022年-2023年4月地产债二级市场成交额（单位：亿元） 数据来源：Wind，东方金诚整理 4月，地产债二级市场单日价格偏离幅度超10%的债券共计27只，涉及12家房企。2从波动的频次 2本部分数据来源于iFind，价格偏离幅度=（交易日期的最高净价或最低净价-交易日期的昨日收盘净价）/交易日期的昨日收盘净价，后文 来看，当月地产债价格偏离幅度超10%的情况共计发生61次，较上月减少50%。具体看，单日跌幅超10%的频次为32次，跌幅超30%的频次为11次，涉及7家房企，分别为阳光城集团、龙光控股、碧桂园地产集团、融创房地产集团、泰禾集团、旭辉集团和中天金融集团；单日价格涨幅超过10%的频次为29次，涨幅超过50%的频次为8次，涉及的主体包括阳光城集团、碧桂园地产集团、龙光控股、佳兆业集团和融创房地产集团等5家主体。整体来看，4月地产债二级市场整体表现平稳，价格异动主要为已违约或展期的主体。 图表82023年1-4月地产债二级市场价格异动情况统计 月份 偏离幅度超10% 跌幅超10% 跌幅超30% 次数 涉及债券数量 涉及主体数量 次数 涉及债券数量 涉及主体数量 次数 涉及债券数量 涉及主体数量 涉及主体明细 1月 104 41 15 40 26 10 13 10 5 阳光城\碧桂园\上海宝龙实业\旭辉\佳源创盛 2月 85 30 11 56 23 10 23 6 5 阳光城\碧桂园\上海宝龙实业\融创\奥园 3月 121 44 19 70 33 12 26 15 8 阳光城\上海宝龙实业\中南建设\龙光\金科\融创\融信\旭辉 4月 61 27 12 32 19 10 11 9 7 阳光城\龙光\碧桂园\融创\泰禾\旭辉\中天金融 数据来源：iFind，东方金诚整理 三、4月无新增违约主体，但仍需持续关注房企信用风险的演变。楼市回暖进程存在诸多不确定因素，在此背景下房企的经营压力和流动性风险仍维持高位。 4月房企境内外到期规模压力较大，但并未出现新增违约企业，地产债信用风险无显著变化。具体 看，新增违约债券1只（违约规模为9亿元），违约主体为金科地产集团，非新增违约主体；新增展 期债券8只，展期规模为146.17亿元，涉及5家主体，均为已展期或违约主体，一定程度表明行业风险已陆续出清。 不过，4月中指研究院百城销售数据环比下降超过20%，部分重点城市市场成交活跃度下降，显示楼市回暖进程存在诸多不确定因素，市场信心未得以完全修复。受销售下滑、融资收紧等影响，2022年上市房企盈利和流动性均显著恶化，2023年1-4月房企销售额虽同比上升，但与2021年相比仍有差 距，且4月销售额因楼市降温环比下降明显。在楼市未现回暖趋势前，预计房企，尤其是民营房企仍面临较大经营压力和流动性风险，信用风险有待持续关注。 图表9境内地产债2021年至今新增违约及展期情况统计3 日期 新增违约主体数量 新增违约主体数量 新增违约规 新增展期主体数量 新增展期主体名单 新增展期规模（亿元） 所述“跌幅超过10%、30%”等数据源与此相同，分别为价格偏离幅度低于-10%和-30%的债券。 3本报告对同一母公司的违约、展期主体进行了合并统计，例如2022年2月福建阳光和阳光城集团相继违约，计为1家新增违约主体。 模（亿元）4 2021年1月 - - - - - - 2021年2月 - - 26.77 - - - 2021年3月 2 华夏幸福、重庆协信远创实业 133.87 - - 58.00 2021年4月 - - - - - 20.00 2021年5月 - - 20.61 - - 40.00 2021年6月 1.30 20.00 2021年7月 1 四川蓝光 116.92 1 泛海控股 5.50 2021年8月 1 泛海控股 39.50 - - - 2021年9月 - - 17.90 - - 13.00 2021年10月 - - 40.00 1 新力地产 10.42 2021年11月 - - 14.55 2 阳光城集团、花样年集团 29.10 2021年12月 - - 8.00 1 北京鸿坤伟业 19.93 2022年1月 - - 4.00 1 恒大地产 59.00 2022年2月 2 福建阳光、广西万 通 77.75 - - 5.80 2022年3月 - - 19.60 2 深圳龙光、正荣地产 38.30 2022年4月 - - 26.80 2 融创集团、富力地产 156.50 2022年5月 - - 21.00 2 世茂股份、金科地产 273.51 2022年6月 1 北京鸿坤伟业 41.59 1 融侨集团 81.53 2022年7月 - - 7.31 6 奥园集团、融信集团、冠城大通、佳源创盛、 宝龙实业、厦门禹州 224.78 2022年8月 - - - 4 中天金融、石家庄泰勒、佳兆业、当代节能置业 167.74 2022年9月 - - 5.82 1 广州时代控股 175.90 2022年10月 1 金科地产 19.20 1 俊发 51.69 2022年11月 - - - 1 鑫苑置业 53.16 2022年12月 - - - 1 荣盛 82.18 2023年1月 1 荣盛