固收数据预测专题：9月宏观数据是否超预期？

9月宏观数据是否超预期？证券研究报告 2023年10月09日 固收数据预测专题 摘要： 8月中下旬以来货币、财政、地产等政策边际加码，9月宏观数据走强是大概率事件。但重点在于，数据能否超预期？ 总体来看，国债和地方债发行显著放量，信贷投放加速，大概率带动金融数据显著修复；地方债发行和再融资债落地、地产政策边际优化、叠加企业利润修复之下，剔除掉基数效应的投资数据也可能有好转；此外双节出行热度将提振消费动能。 具体来看，我们预计三季度实际GDP同比4.6%，9月工增同比4.6%，9月固定资产投资累计同比约3.2%，9月社会消费品零售总额同比约5.4%，9月CPI同比0%、PPI同比-2.4%。 我们预计9月出口金额同比-7.4%，进口金额同比-7.0%。 我们预计9月新增信贷2.6万亿元，新增社融3.8万亿元，M2同比10.7%。 但需要注意，总需求偏弱的格局并未发生显著改变，数据难言大幅超预期。一方面，生产端高频数据并未显著高于季节性，基建、地产、消费等相关高频数据也并未超预期；另一方面，宏观数据修复的持续性有待观察，毕竟总需求偏弱的格局并未显著改善，新订单PMI绝对水平依旧偏低，且双节效应过后消费动能也可能退坡。 对于债市，毕竟8月下旬以来市场已经跟随票据利率、大宗走势等数据进行调整，9月宏观数据大超预期的可能性偏低，对债市的冲击就也相对有限。 未来的关键，依旧要回到政策组合上。一是美元走强是否继续掣肘货币宽松的节奏，二是货币以外增量政策是否接续，两者组合会带来数据和流动性的变化，最终影响债市。 短期内，考虑到大规模稳增长增量政策落地的可能性有限，因此我们判断，宏观图景尚未发生显著变化，我们依旧建议票息为主，兼顾久期。 风险提示：宏观经济走势不确定性，货币财政政策不确定性，市场走势不确定性等 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平联系人 suixiuping@tfzq.com 魏予陶联系人 weiyutao@tfzq.com 马戎联系人 marong@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：10月资金面怎么看？-利率周报（2023-10-08）》2023-10-082《固定收益：工业高频指标表现分化 -工业生产高频跟踪》2023-10-08 3《固定收益：2023十一期间国内出行消费表现-高频数据跟踪20231008》2023-10-08 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.实体经济数据4 1.1.预计三季度实际GDP同比4.6%，9月工业增加值同比4.6%4 1.2.预计9月固定资产投资累计同比约3.2%6 1.3.预计9月社会消费品零售总额同比5.4%8 1.4.预计9月CPI同比0，9月PPI同比-2.4%10 2.进出口数据11 2.1.预计9月出口同比-7.4%11 2.2.预计9月进口同比-7.0%12 3.货币信贷数据13 3.1.预计9月新增信贷2.6万亿元13 3.2.预计9月新增社融3.8万亿元，M2同比10.7%18 4.小结20 图表目录 图1：今年9月生产PMI修复斜率超季节性4 图2：涤纶长丝开工率4 图3：9月各项开工率处于5年内中位数水平（%）5 图4：9月各项开工率环比修复斜率并不高5 图5：第二产业GDP同比拟合5 图6：第三产业GDP同比与服务业生产指数同比相关性较强5 图7：PMI建筑业分项6 图8：基建投资与石油沥青装置开工率6 图9：水泥价格指数季节性6 图10：专项债发行进度6 图11：国有土地成交面积7 图12：国有土地成交溢价率7 图13：三线城市商品房成交面积（30大中，MA7）7 图14：螺纹钢/CRB商品价格指数7 图15：9月企业预期并未显著回升8 图16：8月工业企业利润同比显著回升8 图17：服务业PMI9 图18：双节电影票房修复有限9 图19：地铁出行与社零同比9 图20：乘用车厂家批发季节性9 图21：节假日出行修复程度（相比2019，可比口径）10 图22：9月猪肉价格微幅回落（猪肉平均批发价）10 图23：9月蔬菜价格回落10 图24：9月螺纹钢价格小幅抬升11 图25：9月原油价格有所上行11 图26：BDI低位回升、仍弱于去年同期11 图27：RJ/CRB商品价格指数9月延续上行、高于去年同期水平11 图28：美欧经济景气度（%）12 图29：韩国、越南与中国出口同比（%）12 图30：集装箱出口指数环比与出口环比（%，MA（3））12 图31：出口新订单PMI与出口环比（%）12 图32：8月进口金额环比出现明显回升13 图33：8月进口金额同比降幅收窄13 图34：PMI与进口金额环比13 图35：8月信贷规模超预期，结构不及预期，企业贷款和居民中长贷均同比少增13 图36：9月国股票据利率-资金利率仍位于较低水平14 图37：9月国股票据利率大幅上行，3M-6M利差走阔14 图38：9月企业短贷通常季节性环比上行14 图39：9月PMI回升指向企业短贷规模或有限14 图40：9月企业中长贷通常季节性环比上升15 图41：百城土地成交规划建筑面积环比修复不明显15 图42：9月石油沥青装置开工率高于季节性15 图43：9月螺纹钢表观消费量季节性环比回升，接近去年同期水平15 图44：9月乘用车零售同比增长，支撑居民短贷16 图45：9月服务业PMI读数在景气扩张区间小幅回升，16 图46：30大中城市商品房成交面积季节性（日均）16 图47：30大中城市商品房成交面积季节性（三线城市，日均）16 图48：早偿指数回落有限16 图49：居民经营性中长贷仍可能超季节性16 图50：9月表外票据融资季节性环比走平17 图51：9月表内票据融资季节性环比下行17 图52：新增人民币贷款季节性17 图53：社融政府债券季节性18 图54：新增信托贷款季节性19 图55：新增委托贷款季节性19 图56：新增社融季节性19 图57：社融、M2同比增速19 表1：2023年9月宏观数据预测4 表1：2023年9月宏观数据预测 202207 202208 202209 202306 202307 202308 202309E 202310E 202311E 不变价GDP（%，季度） - - 3.9 6.3 - - 4.6 - - CPI（%） 2.7 2.5 2.8 0.0 -0.3 0.1 0.0 -0.1 -0.1 PPI（%） 4.2 2.3 0.9 -5.4 -4.4 -3.0 -2.4 -3.0 -3.4 工业增加值（%） 3.8 4.2 6.3 4.4 3.7 4.5 4.6 5.4 5.9 固定资产投资（%） 5.7 5.8 5.9 3.8 3.4 3.2 3.2 3.4 3.7 消费（%） 2.7 5.4 2.5 3.1 2.5 4.6 5.4 6.0 8.9 进口（%，美元计价） 1.36 -0.46 -0.34 -6.8 -12.4 -7.3 -7.0 -6.0 -1.0 出口（%，美元计价） 17.16 6.52 4.7 -12.4 -14.5 -8.8 -7.4 -4.9 -0.7 新增贷款（亿元) 6790 12500 24700 30500 3459 13600 26000 6000 13000 社会融资总量（亿元） 7785 24712 35411 42241 5282 31237 38000 17000 20000 社融（%） 10.7 10.5 10.6 9.0 8.9 9.0 9.3 9.6 9.6 M2（%） 12.0 12.2 12.1 11.3 10.7 10.6 10.7 10.5 10.4 资料来源：Wind，天风证券研究所 备注：表格中单位为%的均为同比数据。 1.实体经济数据 1.1.预计三季度实际GDP同比4.6%，9月工业增加值同比4.6% 9月产需延续修复，生产端是主要支撑。从PMI指数来看，9月PMI重返扩张区间，创二季度以来新高，其中生产和物流指数贡献最大。具体来看，8-9月生产PMI通常有所修复，但今年9月修复斜率确实超季节性。 但高频指标表现并不突出。首先对比绝对水平，除焦化开工外，今年9月各项高频数据的 绝对水平均高于去年同期，但与2019年以来季节性相比也仅仅位于中位数水平。其次对比各项指标的环比修复斜率，今年9月高频修复斜率显著弱于去年同期（除PTA）。此外，与工增相关性较强的涤纶长丝、焦化开工（100万吨以下）等指标表现并不好。 大型企业景气度改善更明显，支撑工增读数。9月大型企业PMI回升0.8个百分点至51.6%，中型企业PMI较上月持平为49.6%，小型企业PMI回升0.3个百分点至48%。大型企业PMI显著修复，可能对规上工增读数形成一定支撑。 除此之外，还要考虑季末冲量对经济读数的短期脉冲。以工增为例，从2021年三季度基本面转弱以来，季末月数据冲量现象就比较显著，背后可能有政策层面阶段性提振经济的诉求，也可能与微观主体短期冲量以保持季度经营数据的稳定性等因素有关。 综合来看，我们预计9月工增环比超季节性，同比读数录得4.6%；季末冲量过后，10-11 月工增动能可能略有回落，结合低基数，同比读数分别录得5.4%和5.9%。 图1：今年9月生产PMI修复斜率超季节性图2：涤纶长丝开工率 资料来源：Wind，天风证券研究所备注：横轴为年份。 资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：9月各项开工率处于5年内中位数水平（%） 2019/9/30 2020/9/30 2021/9/30 2022/9/30 2023/9/30 开工率:焦化企业(100家):产能<100万吨:月 70.31 62.12 45.62 70.70 67.28 开工率:焦化企业(100家):产能100-200万吨:月 70.90 75.55 66.51 71.62 70.95 开工率:焦化企业(100家):产能>200万吨:月 78.81 87.37 72.23 84.29 83.26 开工率:汽车轮胎:全钢胎:月 69.66 74.23 51.88 56.09 63.25 开工率:汽车轮胎:半钢胎:月 66.33 70.40 49.87 61.19 72.12 开工率:涤纶长丝:江浙地区:月 93.60 87.05 85.82 75.03 84.23 PTA产业链负荷率:PTA工厂:月 94.52 88.15 77.47 70.84 82.87 开工率:石油沥青装置:月 45.28 57.84 39.10 43.65 44.05 唐山:开工率:高炉:月 65.42 70.02 73.51 85.62 92.55 中国:高炉开工率:247家:月 78.44 90.09 72.14 82.19 84.24 资料来源：Wind，天风证券研究所 图4：9月各项开工率环比修复斜率并不高 2019/9/302020/9/302021/9/302022/9/302023/9/30 开工率:焦化企业(100家):产能<100万吨:月:环比增加 -2.42 1.09 -2.78 6.76 -1.60 开工率:焦化企业(100家):产能100-200万吨:月:环比增加 -1.42 2.71 -6.54 4.53 1.43 开工率:焦化企业(100家):产能>200万吨:月:环比增加 -5.01 -0.13 -6.99 8.19 1.33 开工率:汽车轮胎:全钢胎:月:环比增加 5.38 0.11 -9.06 -1.79 0.07 开工率:汽车轮胎:半钢胎:月:环比增加 3.05 0.44 -8.77 -1.67 0.05 开工率:涤纶长丝:江浙地区:月:环比增加 2.74 0.62 -8.46 10.91 -1.82 PTA产业链负荷率:PTA工厂:月:环比增加 1.62 1.68 1.430.87 2.62 开工率