权益及期权策略周报（股指）：有反弹契机，约束项仍在

中信期货研究|权益及期权策略周报（股指） 2023-10-07 有反弹契机，约束项仍在 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 ······ 报告要点 局部反弹，约束仍在 113 112 111 110 109 108 107 106 105 104 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 中信期货商品指数 240 220 200 180 160 140 120 103100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 摘要：观点：国庆之后股市偏暖居多，2011年之后，Wind全A指数节后5日持有胜率高达 92%，造成上述现象原因如下，一是居民节前取现消费，节后回流股市，二是节前流动性收紧会利空出尽，三是9月PMI及信贷占比均高于7月及8月，易炒作金九银十预期，故股市在国庆之后存在反弹的契机。 但我们认为股市的约束项仍在。第一层约束在于油价冲高之后诱发10年美债利率上行以及强美元，而在节日期间，由于EIA汽油库存上行，油价阶段回调，但大宗普遍性的低库存仍未证伪，意味着大宗很难持续回调，此时10年美债利率预计高位徘徊，汇率压力仍在。第二层约束在于增量资金，若有大量资金流入，需证实金九银十消费旺季的预期。而目前边际增量来自于政策端的干预，9月IPO规模及定增规模显著萎缩，一级及二级市场资金分流效应减弱，边际减少股市压力。故操作层面，短期增持中证1000及科创50，但后续整体思路暂定为高位减仓。 操作建议：短期增持中证1000及科创50，但后续整体思路暂定为高位减仓风险点：1）汇率贬值； 权益及期权策略 研究员：姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com从业资格号F3005640投资咨询号Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 一、股指：有反弹契机，约束项仍在 （一）一周回顾：假日期间风险资产承压 节前一周，市场提前进入节日氛围，全市场量能在7000亿附近浮动。同时宽基指数内部分化，其中中证2000、科创100涨幅超1%，上证50、沪深300跌幅超1%。而在节日期间（以9月28日收盘价作为比较基准），外盘市场偏弱为主，A50期货2310合约跌幅近1%，日经225跌幅超2.7%，风险资产下行的驱动力量在于美债利率持续上行。 图表1：市场风格图表2：市场风格 周涨跌幅周涨跌幅 0.00% -0.20% -0.40% -0.60% -0.80% -1.00% -1.20% -1.40% -1.60% -1.80% 0.60% 0.40% 0.20% 0.00% -0.20% -0.40% -0.60% -0.80% -1.00% -1.20% 大盘低波 大盘高贝 中盘低波 中盘高贝 小盘低波 小盘高贝 -1.40% 大盘成长 大盘价值 中盘成长 中盘价值 小盘成长 小盘价值 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （二）存周期性反弹基础，节前约束项未完全消化完毕 A.历史经验显示，国庆之后偏暖为主 统计2011年至2022年国庆之后表现，节后A股市场呈现周期性上行。其中Wind全A指数节后5日持有胜率为92%（仅2011年下跌），节后10日持有胜率为75%。导致这一现象的原因有三，其一，节前居民有取现需求，节后资金回流股市，其二，国庆之前为季末，而季末多对应于流动性收紧环境，此时A股承压，而节后对应于利空出尽，其三，市场有金九银十的预期，统计历史数据，9月PMI均值一般高于7月及8月，9月信贷占比显著高于7月及8月，该环境下，市场往往聚焦于经济数据改善。故基于数据及背后的逻辑，国庆之后A股市场存在破局的契机，而现阶段的关键点在于国庆之前的担忧是否消化完毕。 图表3：2011-2022国庆之后10日表现均值图表4：2011-2022国庆之后5日/10日涨幅为正胜率 881001.wi000300.sh5日涨幅为正概率10日涨幅为正概率 1.025 1.02 1.015 1.01 1.005 1 0.995 0.99 0.985 TT+1T+2T+3T+4T+5T+6T+7T+8T+9T+10 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 881001.wi000300.sh 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表5：国庆前10日GC007（2021-2023）图表6：PMI季节性 202320222021 6 5 4 3 2 1 0 T-10T-9T-8T-7T-6T-5T-4T-3T-2T-1 53.5 53 52.5 52 51.5 51 50.5 50 49.5 49 48.5 PMI均值（2005-2022） 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 B.节前约束项1：原油价格冲高回落 国庆之前的第一层担忧来自于原油价格的疯涨，市场一度预计油价即将冲破100点关口。而以油价为代表的大宗上游价格上行将带来三方面影响，其一，强化通胀粘性，并驱动10年美债（实际利率）冲高。而近期美股与美债的负关联性不断强化，暗示美股的驱动逻辑从AI转向美联储政策，在此环境中，风险资产抗压能力下行，其二，10年美债利率上行，吸引资金回流美国，形成强美元的格局，其三，大宗上游价格上行挤压国内中游制造业利润，形成成本高企、需求不足的局面，这影响企业盈利恢复的信心。 图表7：标普500与10年美债负相关性提升图表8：美债利率上行驱动力在tips 3.0000 5000 10.8 2.5000 4800 0.6 2.0000 4600 0.4 1.5000 4400 0.20 1.0000 4200 -0.2 0.5000 -0.4 0.0000 4000 -0.6 3800 -0.8-1 -1.0000 3600 -1.2 -1.5000-2.0000 标普500标普500与10年美债60日相关系数5年TIPS10年TIPS -0.5000 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 图表9：螺纹钢毛利润图表10：石脑油毛利润 1,200.00 1,000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 0.00 -200.00 -400.00 -600.00 -800.00 -1,000.00 螺纹钢:毛利润 3,000.00 2,500.00 2,000.00 1,500.00 1,000.00 500.00 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 0.00 石脑油:毛利润 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 而在假日期间，的确出现了一些正向信号。首先是油价重挫，一是由于EIA汽油库存意外增加，配合利率走高，这强化了需求回落的担忧，二是消息面传出“美沙共同防御协议”传闻，诱发沙特增产预期。其次是非农数据，虽然非农就业人数强化加息预期，然而从时薪增速来看，并未形成通胀薪资螺旋上行局面，这抵消了加息的负面担忧。 但不可否认的是，上述利好仅停留在短期层面。首先，原油等商品低库存格局并未证伪，低库存约束大宗调整空间，其次，强美元另一原因在于欧洲经济疲弱，弱欧元证伪之前，强美元仍会对非美资产形成压制。故节后应会炒作通胀缓和，而非成本塌陷。 图表11：EIA原油库存图表12：非农时薪增速（季调） 50,000.00 48,000.00 46,000.00 44,000.00 42,000.00 40,000.00 38,000.00 36,000.00 美国:EIA原油库存 6 5.8 5.6 5.4 5.2 5 4.8 4.6 4.4 4.2 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 4 美国:平均每小时工资:同比:季调 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 C.节前约束项2：增量资金约束 国庆之前的第二层担忧来自于增量资金的担忧。除外部因素外，A股增量资金流入的约束更多的在于内需及地产的担忧，其证实或证伪需金九银十数据印证。而现阶段增量资金的驱动力量则在政策端，观察9月IPO规模以及定增规模，数据较8月均大幅下滑，其中IPO募集资金下降7成，定增募集资金下降约三分之二，一级及二级市场的资金分流效应预计明显减弱。 图表13：IPO数量与首发募集资金图表14：企业定增数量与实际募集资金 首发募集资金IPO数量实际募集总额(亿元)定向增发企业数量 576.44 500.36476.37469.26 381.94 330.78 250.81 174.60 69.20 45 800 727.03712.22 45 40 700 40 700 600 35 500 30 40025 30020 15 200 10 1005 00 60035 479.47 341.03 483.92504.66 378.76 228.41 134.30 50030 25 400 20 30015 20010 1005 00 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：W