权益及期权策略周报（股指）：有反弹契机，约束项仍在

1001201401601802002202401031041051061071081091101111121132020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2023-10-07 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因 为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨 在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成 对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下， 任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 权益及期权策略 研究员： 姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com 从业资格号 F03090802 投资咨询号 Z0016853 中信期货研究|权益及期权策略周报（股指） 有反弹契机，约束项仍在 ······ 摘要： 观点：国庆之后股市偏暖居多，2011年之后，Wind全A指数节后5日持有胜率高达92%，造成上述现象原因如下，一是居民节前取现消费，节后回流股市，二是节前流动性收紧会利空出尽，三是9月PMI及信贷占比均高于7月及8月，易炒作金九银十预期，故股市在国庆之后存在反弹的契机。 但我们认为股市的约束项仍在。第一层约束在于油价冲高之后诱发10年美债利率上行以及强美元，而在节日期间，由于EIA汽油库存上行，油价阶段回调，但大宗普遍性的低库存仍未证伪，意味着大宗很难持续回调，此时10年美债利率预计高位徘徊，汇率压力仍在。第二层约束在于增量资金，若有大量资金流入，需证实金九银十消费旺季的预期。而目前边际增量来自于政策端的干预，9月IPO规模及定增规模显著萎缩，一级及二级市场资金分流效应减弱，边际减少股市压力。故操作层面，短期增持中证1000及科创50，但后续整体思路暂定为高位减仓。 操作建议：短期增持中证1000及科创50，但后续整体思路暂定为高位减仓 风险点：1）汇率贬值； 局部反弹，约束仍在 报告要点 中信期货权益及期权策略周报（股指） 2 / 10 一、 股指：有反弹契机，约束项仍在 （一） 一周回顾：假日期间风险资产承压 节前一周，市场提前进入节日氛围，全市场量能在7000亿附近浮动。同时宽基指数内部分化，其中中证2000、科创100涨幅超1%，上证50、沪深300跌幅超1%。而在节日期间（以9月28日收盘价作为比较基准），外盘市场偏弱为主， A50期货2310合约跌幅近1%，日经225跌幅超2.7%，风险资产下行的驱动力量在于美债利率持续上行。 图表 1： 市场风格 图表 2： 市场风格 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 （二） 存周期性反弹基础，节前约束项未完全消化完毕 A. 历史经验显示，国庆之后偏暖为主 统计2011年至2022年国庆之后表现，节后A股市场呈现周期性上行。其中Wind全A指数节后5日持有胜率为92%（仅2011年下跌），节后10日持有胜率为75%。导致这一现象的原因有三，其一，节前居民有取现需求，节后资金回流股市，其二，国庆之前为季末，而季末多对应于流动性收紧环境，此时A股承压，而节后对应于利空出尽，其三，市场有金九银十的预期，统计历史数据，9月PMI均值一般高于7月及8月，9月信贷占比显著高于7月及8月，该环境下，市场往往聚焦于经济数据改善。故基于数据及背后的逻辑，国庆之后A股市场存在破局的契机，而现阶段的关键点在于国庆之前的担忧是否消化完毕。 -1.80%-1.60%-1.40%-1.20%-1.00%-0.80%-0.60%-0.40%-0.20%0.00%大盘成长大盘价值中盘成长中盘价值小盘成长小盘价值周涨跌幅-1.40%-1.20%-1.00%-0.80%-0.60%-0.40%-0.20%0.00%0.20%0.40%0.60%大盘低波大盘高贝中盘低波中盘高贝小盘低波小盘高贝周涨跌幅 中信期货权益及期权策略周报（股指） 3 / 10 图表 3： 2011-2022国庆之后10日表现均值 图表 4： 2011-2022国庆之后5日/10日涨幅为正胜率 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 图表 5： 国庆前10日GC007（2021-2023） 图表 6： PMI季节性 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 B. 节前约束项1：原油价格冲高回落 国庆之前的第一层担忧来自于原油价格的疯涨，市场一度预计油价即将冲破100点关口。而以油价为代表的大宗上游价格上行将带来三方面影响，其一，强化通胀粘性，并驱动10年美债（实际利率）冲高。而近期美股与美债的负关联性不断强化，暗示美股的驱动逻辑从AI转向美联储政策，在此环境中，风险资产抗压能力下行，其二，10年美债利率上行，吸引资金回流美国，形成强美元的格局，其三，大宗上游价格上行挤压国内中游制造业利润，形成成本高企、需求不足的局面，这影响企业盈利恢复的信心。 0.9850.990.99511.0051.011.0151.021.025TT+1T+2T+3T+4T+5T+6T+7T+8T+9T+10881001.wi000300.sh00.10.20.30.40.50.60.70.80.91881001.wi000300.sh5日涨幅为正概率10日涨幅为正概率0123456T-10T-9T-8T-7T-6T-5T-4T-3T-2T-120232022202148.54949.55050.55151.55252.55353.51月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月PMI均值（2005-2022） 中信期货权益及期权策略周报（股指） 4 / 10 图表 7： 标普500与10年美债负相关性提升 图表 8： 美债利率上行驱动力在tips 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 图表 9： 螺纹钢毛利润 图表 10： 石脑油毛利润 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 而在假日期间，的确出现了一些正向信号。首先是油价重挫，一是由于EIA汽油库存意外增加，配合利率走高，这强化了需求回落的担忧，二是消息面传出“美沙共同防御协议”传闻，诱发沙特增产预期。其次是非农数据，虽然非农就业人数强化加息预期，然而从时薪增速来看，并未形成通胀薪资螺旋上行局面，这抵消了加息的负面担忧。 但不可否认的是，上述利好仅停留在短期层面。首先，原油等商品低库存格局并未证伪，低库存约束大宗调整空间，其次，强美元另一原因在于欧洲经济疲弱，弱欧元证伪之前，强美元仍会对非美资产形成压制。故节后应会炒作通胀缓和，而非成本塌陷。 -1.2-1-0.8-0.6-0.4-0.200.20.40.60.8136003800400042004400460048005000标普500标普500与10年美债60日相关系数-2.0000-1.5000-1.0000-0.50000.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-105年TIPS10年TIPS-1,000.00-800.00-600.00-400.00-200.000.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-09螺纹钢:毛利润0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-09石脑油:毛利润 中信期货权益及期权策略周报（股指） 5 / 10 图表 11： EIA原油库存 图表 12： 非农时薪增速（季调） 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 C. 节前约束项2：增量资金约束 国庆之前的第二层担忧来自于增量资金的担忧。除外部因素外，A股增量资金流入的约束更多的在于内需及地产的担忧，其证实或证伪需金九银十数据印证。而现阶段增量资金的驱动力量则在政策端，观察9月IPO规模以及定增规模，数据较8月均大幅下滑，其中IPO募集资金下降7成，定增募集资金下降约三分之二，一级及二级市场的资金分流效应预计明显减弱。 图表 13： IPO数量与首发募集资金 图表 14： 企业定增数量与实际募集资金 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 （三）小结：谨慎积极 综上，国庆之后股市偏暖居多，2011年之后，Wind全A指数节后5日持有胜率高达92%，造成上述现象原因如下，一是居民节前取现消费，节后回流股市，二是节前流动性收紧会利空出尽，三是9月PMI及信贷占比均高于7月及8月，易炒作金九银十预期，故股市在国庆之后存在反弹的契机。 但我们认为股市的约束项仍在。第一层约束在于油价冲高之后诱发10年美债利率上行以及强美元，而在节日期间，由于EIA汽油库存上行，油价阶段回调，但大宗36,000.0038,000.0040,000.0042,000.0044,000.0046,000.0048,000.0050,000.002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-09美国:EIA原油库存44.24.44.64.855.25.45.65.862022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-