货币政策的僵尸借贷渠道（英）

僵尸贷款货币渠道Policy 布鲁诺·阿尔伯克基和毛晨宇 WP/23/192 IMF工作文件描述正在进行的研究由作者（S）和出版，以引出评论和鼓励辩论。 国际货币基金组织工作文件中表达的观点是的作者（S），并不一定代表 基金组织、其执行局或基金组织的意见管理。 2023 SEP ©2023国际货币基金组织WP/23/192 编写人：BrunoAlbuquerque†和陈宇（索菲亚）毛‡ 货币基金组织工作文件货币政策的僵尸贷款渠道* 授权马丁分发Čihák 2023年9月 IMF工作文件描述作者正在进行的研究，并发表以引出 评论和鼓励辩论。国际货币基金组织工作文件中表达的观点是 不一定代表国际货币基金组织、其执行局或国际货币基金组织管理层的观点。 摘要：我们在货币政策传导中发现了一个新的渠道——僵尸贷款渠道 tononfinancialcorporates.Thischanneloriginatesfromthepresenceofunviableandunproductive(zombie) 公司。我们通过利用国际 美国货币政策冲击的传导。我们发现，紧缩的货币政策导致更有利的信贷 僵尸公司相对于其他公司的条件。然后，僵尸能够通过以下方式削减投资和就业相对较少。这表明利率上升时贷款人的常绿动机：贷款人面临 对僵尸公司现有贷款进行重组的激励措施，以避免实现余额损失表。加强银行资产负债表的政策，限制银行从事风险行为的动机， 以及允许有效解决弱势公司的法律，可能有助于缓解僵尸贷款行为，当金融环境收紧。 JEL分类编号： 关键字: C33、C36、D22、E22、E52、G18、 G33 货币政策；企业投资；僵尸企业；僵尸贷款 作者的电子邮件地址： BAlbuquerque@imf.org,maocy@umd.edu *本文中的观点仅代表我们自己的观点，因此不应被报告为代表国际 MonetaryFund,itsExecutiveBoard,orIMFmanagement.WewouldliketothankElifArbatli-Saxegaard,VassiliBazina,Martin Čihák,OlivierDeJonghe,ThomasDrechsel,PhilippEngler,MiguelFaria-e-Castro,CeciliaMeloFernandes,MaiHakamada,ŞebnemKalemli-Özcan,KlaasMulier,FabiánValencia,JorisWauters,ReserveBankofAustraliastaff,andparticipantsatseveral研讨会和会议，征求他们的建议和意见，包括国际货币基金组织宏观金融研讨会、国际货币基金组织RESMF研讨会、 比利时国家银行宏观经济研讨会和马里兰大学布朗包研讨会。 †InternationalMonetaryFund,andUnivCoimbra,CeBER,FacultyofEconomics,balbuquerque@imf.org 马里兰大学经济系。电子邮件：maocy@umd.edu 1Introduction The上升inthenumberof不可行and非生产性（僵尸）fi均方根raisesan重要questionamidthe拧紧inglobalfi财务Conditions:1doesthe在场of僵尸fi均方根aff等the 变速器ofmonetarypolicyto非fi财务fi均方根？In其他words,什么isthediff连续性响应of僵尸firms'fi财务性能相对to非僵尸竞争inthe相同 Industryandcountrytoa拧紧infi财务条件?Thisis我们的主researchquestion,whichis相关从at最小两个角度。First,itis有据可查that僵尸fi均方根创建 拥塞effectson其他fi均方根operatinginthe相同Industry(Caballeroetal.2008McGowanetal.2018阿查里亚etal.2019班纳吉and霍夫曼2022阿尔伯克基and艾耶2023A 自然questionis是否更紧fi财务Conditions允许abetter分配of资源 朝向moreProfi表and可行的fi均方根。第二,monetarypolicy在fl中使用直接firms' 成本of资本and他们的投资决定,akey驱动程序ofbusiness循环fl作用。 The响应of僵尸fi均方根tomonetarypolicyshockis非平凡的。Onthe一个手,the fi财务约束信道ofmonetarypolicy将暗示a更强响应of僵尸fi均方根， 相对to其他fi均方根，tomonetarypolicyshock(Jeenas2019Bahajetal.2022安德森 and塞萨-比安奇2023Cloyneetal.2023This将be一致withthe事实that僵尸 fi均方根依赖moreonbank债务for他们的funding:僵尸fi均方根将have更少fl灵活性tofi和备选方案来源offundingtofiNance他们的投资当the成本offunding去向上 (贝克尔andIvashina2014Ippolitoetal.2018但是,onthe其他手,fi均方根more依赖onbank贷款Mayhavemorefl灵活性in重新谈判thetermsofthe贷款-特别是重要当fi财务摩擦are高-whilea重新谈判ismorecomplexfor债券 因为ofmultiple投资者(柏林andMester1992挂锁and詹姆斯2002Darmounietal.2022 We添加另一个猜想基于onthe僵尸文学。银行的激励措施to'常绿' 贷款of僵尸fi均方根Maybe更强当interest费率增加,asbanks内部化a 较高概率of僵尸fi均方根filingfor破产当the成本of债务去up.In这个scenario,itis似是而非thatbanks,尤其是弱banks,Maydecideto扩展theoriginal贷款to僵尸所以asto避免the实现of损失。Thisisthe所谓的僵尸贷款 频道。总的来说,给定的the竞争部队atwork,the响应of僵尸fi均方根tomonetarypolicyshock仍然an实证questionthatwe滑车in这个纸。 1最近workhas已找到theshareof僵尸fi均方根worldwidetohave上升over时间,尤其是sincetheGFC,reducing总体生产力,投资and就业intheeconomy(奥特曼etal.2022班纳吉 and霍夫曼2022阿尔伯克基and艾耶2023 Totraceoutthe动力学ofmonetarypolicyshockonfi均方根，we雇佣apaneldataLocalProjection器乐变量(LP-IV)approachonCompustat季度balance工作表data on非fi财务上市fi均方根for49国家(23EMsand26AEs)over2000-2019.We度假村 toUSmonetarypolicyshockto确定外源性变异inmonetarypolicyConditionsaroundthe世界。USmonetarypolicyhasbeen显示to驱动theglobalfi财务cycle,andis可以说外源性to变化in经济Conditionsinthe休息oftheworld(Rey2013 布鲁诺andShin2015塞萨-比安奇etal.2018Kalemli-Özcan2019布鲁宁andIvashina2020米兰达-阿格里皮诺andRey2020b,塞萨-比安奇and索科尔2022米兰达-阿格里皮诺andNenova2022 跨境fi财务联动intheinternational变速器ofUSmonetarypolicy似乎 tohave成为more重要duetoGrowing全球化趋势。Tobe当然，溢出效应始发从USmonetarypolicy通过thefi财务channel,operating主要通过the 冒险信道and投资组合再平衡,倾向于in事实to支配thetradeandexchangerate渠道从the蒙代尔-弗莱明规范的型号(弗莱明1962蒙代尔19632This激励我们的选择for聚焦onthefi财务信道of意料之外USinterestrate 变化,通过whichUSmonetarypolicyaffectsmonetaryConditions在国外,aftercontrol-lingfor其他channels.A紧缩性USmonetarypolicyshock传输to较高国外 interest费率沿着the产量曲线andleadsto较低pricesof冒险资产，asaresultof变化 in风险知觉and投资组合再平衡by投资者。 In我们的实证设置,we使用US高频monetarypolicy惊喜asthe外部仪表forthe国家特定ficmonetarypolicy指示器,代理withthelocal一年 主权债券yields(古尔凯纳克etal.2005格特勒and卡拉迪2015Nakamuraand斯坦森 2018Thisfi第一阶段IVis携带out单独for每个country,相反of池化thedata 跨allcountries,to允许the成本of借款ina给定的countryto回应diff toUSmonetarypolicy冲击。Thisis一致withresearch记录可观 differencesinthe变速器ofUSmonetarypolicyshockto国外interest费率跨 国家(Kalemli-Özcan2019De狮子座etal.2023卡恩斯etal.2023We使用一年债券yieldsasthemonetarypolicy指示器,andnot较短费率(policyrateormoneymarket费率)，asthe前也合并变化in风险premia。This允许较长的日期yields toReflectmore准确地the底层变化ina国家的借款costs,aftercontrolling 2See,for实例，Borioand朱(Rey(布鲁诺andShin(帕萨里andRey(Kalemli- Özcan(布鲁宁andIvashina(：etal.(米兰达-阿格里皮诺andRey(b),卡恩斯 etal.( fora可能的逆周期中央银行的响应tothe拧紧infi财务Conditions 从USmonetarypolicy(Kalemli-Özcan2019：etal.2020De狮子座etal.2023卡恩斯 etal.2023 In我们的第二阶段IV,we回归几个fiRMbalance工作表指标onthe国家-特殊fic预测的local债券yields从thefi第一阶段回归。OurCoeflcientofinterestisan交互作用term之间a假人变量捕获僵尸fi均方根withthe国家- 特殊fic预测的债券产量。We饱和the特殊fi阳离子withfiRMfixedeffectstocontrolfor永久differences之间fi均方根，andwith国家-部门-时间fixedeffectstocontrolfor all时变行业特定ficshock内每个countrythatare正交tomonetary policy冲击。正在添加Thesefixedeffects允许美国to估计thedifferencein反应之间僵尸fi均方根and非僵尸fi均方根内the相同country,Industryand季度。