债市技术面周报（9月第5周）：中小行净融入达年内峰值

中小行净融入达年内峰值 固定收益 固收周报 ——债市技术面周报（9月第5周） 报告日期：2023-10-07 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 本周综述： 节前债市情绪整体不高，中小行资金融入达年内峰值 由于税期叠加跨季等因素影响，节前DR007上行至2.24%，资金面一度收紧，正如我们此前报告所述，持券过节的“体验”或较差，债市情绪整体并不高，主要可以看到①杠杆久期双降；②现券成交量仍处于低位；银行系资金融出分化这三大现象。 首先，从各期限收益率来看，国债与国开债各期限收益率均小幅下行，较前一周五降幅大致在3bp内。 其次，资金面角度而言，银行系资金净融出分化，大行放量，中小行收紧。大行资金净融出上升至5万亿元，而中小行净融入升至1万亿元，达年内最高。 而银行间债市杠杆由于节假日效应规律性下行。9月28日杠杆率约为 108.23%，较上周五下降0.56pct，较周一上下降0.75pct。 债基久期下行，股份行加大配债力度 中长期债券型基金久期出现明显下行。9月28日，久期中位数（去杠杆）降至1.91年，较上周五下降0.05年；久期中位数（含杠杆）降至2.02 年，较上周五下降0.16年。 本周现券成交量有所回升，呈现银行系配债表现分化、同业存单成交活跃的格局，具体来看： 第一，中小行的配债表现分化。本周的主力卖盘为城商行，而股份行配债力度明显增加。城商行本周净卖出1254亿元，主要卖出同业存单，而股份行净买入449亿元，利率债为其主要增配券种，国债/地方债/政金债分别净买入181/134/48亿元。 第二，农商行为本周利率债主要卖盘，其抛售行为值得关注。本周农商行分别净卖出政金债与地方债421/95亿元，从交易对手来看主要为银行系而并非基金类。 第三，本周基金类抛售超长二永债。从期限来看基金分别卖出30Y 与30Y以上其他类型债券68/15亿元。 风险提示： 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1杠杆率4 1.1杠杆率：降至108.23%4 1.2流动性：本周质押式回购日均成交额5.7万亿元，日均隔夜占比63.92%5 1.3资金面：银行系资金融出先升后降5 2久期6 2.1久期中位数（去杠杆）降至1.94年6 3收益曲线与期限利差7 3.1收益曲线：国债、国开债短端收益率略有下行7 3.2期限利差：息差倒挂、利差震荡7 3.3中美利差：利差倒挂整体加剧8 3.4隐含税率：小幅震荡8 4现券交易9 4.1本周现券交易跟踪：城商行持续净卖出9 4.2分券种：利率债成交量有所回升9 4.3分机构：城商行净卖出存单11 5风险提示：15 图表目录 图表1银行间债市杠杆率（单位：%，周）4 图表2银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周）4 图表3银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日）5 图表4银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日）5 图表52023年9月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元）6 图表610Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%）6 图表7近4周国债国开债收益率（单位：BP，%）7 图表8近4周国债国开债期限利差（单位：BP，%）8 图表9近4周中美国债期限利差（单位：BP，%）8 图表10近4周国债国开债隐含税率（单位：BP，%）9 图表119月25日至9月28日各机构现券买卖情况（单位：亿元）9 图表12利率债分机构成交（单位：亿元）10 图表13信用债分机构成交（单位：亿元）10 图表14同业存单分机构成交（单位：亿元）11 图表15大行分券种成交（单位：亿元）12 图表16股份行分券种成交（单位：亿元）12 图表17基金公司分券种成交（单位：亿元）13 图表18证券公司分券种成交（单位：亿元）13 图表19保险机构分券种成交（单位：亿元）14 图表20农村金融机构分券种成交（单位：亿元）14 图表21理财分券种成交（单位：亿元）15 1杠杆率 1.1杠杆率：降至108.23% 9月25日-9月28日，杠杆率周内先升后降。截至9月28日，杠杆率约为108.23%，较上周五下降0.56pct，较周一（9月25日）下降0.75pct。 图表1银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 9月28日，银行间质押式回购余额约为10.39万亿元，较上周五下降0.69万亿元， 较周一下降0.89万亿元。 图表2银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 1.2流动性：本周质押式回购日均成交额5.7万亿元，日均隔夜占比63.92% 回购成交较上周下降，9月28日质押式回购成交额为3.3万亿元。9月25日至9月 28日，质押式回购日均成交额约为5.7万亿元，环比下降1.2万亿元；周五质押式回购 成交额约3.3万亿元，较前一周五下降3.9万亿元，较周一上升4万亿元。 图表3银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 9月25日-9月28日，隔夜质押式回购成交额均值为4.0万亿元，环比减少2.1万亿元。隔夜成交占比均值为63.92%，环比下降24.77pct。 图表4银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日） 资料来源：CFETS，华安证券研究所,注释：低于50%以50%代替 1.3资金面：银行系资金融出先升后降 9月25日至9月28日，银行系资金融出先升后降。大行9月28日资金融出升至 5.05万亿元；股份行与城农商行资金周均净融入0.52万亿元。银行系净融出降至4.03万亿元。 主要资金融入方为基金，理财净融入上升。理财净融入于周五升至0.50万亿元。 图表52023年9月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元） 主要资金融出机构 主要资金融入机构 日期 银行合计 政策行+大行 股份行+城农商行 货基 基金 券商 保险 理财 2023/9/28 -4.03 -5.05 1.02 -1.43 1.97 1.53 0.54 0.50 2023/9/27 -4.62 -4.91 0.30 -1.18 2.07 1.56 0.61 0.52 2023/9/26 -4.60 -4.99 0.39 -1.15 2.10 1.55 0.60 0.38 2023/9/25 -4.37 -4.74 0.37 -1.25 2.11 1.54 0.57 0.31 2023/9/22 -4.40 -4.46 0.06 -1.35 2.13 1.56 0.58 0.31 2023/9/21 -3.97 -4.15 0.19 -1.53 2.07 1.54 0.58 0.24 2023/9/20 -3.63 -3.95 0.31 -1.72 2.06 1.53 0.58 0.11 2023/9/19 -3.52 -3.89 0.37 -1.80 2.07 1.52 0.55 0.08 2023/9/18 -3.51 -4.06 0.55 -1.75 2.07 1.49 0.54 0.08 2023/9/15 -3.86 -4.10 0.24 -1.71 2.12 1.55 0.55 0.17 2023/9/14 -4.06 -4.17 0.11 -1.66 2.11 1.55 0.56 0.27 2023/9/13 -4.05 -4.21 0.16 -1.70 2.06 1.52 0.53 0.39 2023/9/12 -3.74 -3.86 0.12 -1.85 2.00 1.52 0.52 0.36 2023/9/11 -3.23 -3.77 0.54 -2.02 1.92 1.48 0.52 0.26 2023/9/8 -3.25 -3.79 0.54 -2.00 1.91 1.46 0.52 0.25 2023/9/7 -3.57 -4.14 0.58 -1.80 1.97 1.43 0.54 0.33 2023/9/6 -4.11 -4.40 0.29 -1.60 2.00 1.46 0.54 0.47 2023/9/5 -4.41 -4.52 0.11 -1.43 2.04 1.49 0.53 0.51 2023/9/4 -4.32 -4.40 0.08 -1.46 2.08 1.47 0.54 0.47 2023/9/1 -4.23 -4.10 -0.13 -1.49 2.13 1.45 0.54 0.43 资料来源：CFETS，华安证券研究所 2久期 2.1久期中位数（去杠杆）降至1.94年 本周（9月25日-9月28日），中长期债券型基金久期中位数测算值为1.94年（去杠杆）、2.08年（含杠杆）。周五久期中位数（去杠杆）降至1.91年，较上周五下降0.05 年；久期中位数（含杠杆）降至2.02年，较上周五下降0.16年。 图表610Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所。 注：样本剔除定开类与摊余成本发估值基金，及部分与转债指数相关性较大的基金，共715支。 3收益曲线与期限利差 3.1收益曲线：国债、国开债短端收益率略有下行 国债：短端收益率下行3bp，3Y下行2bp；本周短端下行至49%分位点，3Y降至 33%分位点。 国开债：短端收益率下行2bp，其他期限收益率变动在1bp内。分位点方面，短端升至42%分位点，5Y降至14%分位点。 图表7近4周国债国开债收益率（单位：bp，%） 国债 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y 30Y 9月8日收益率 2.10 2.33 2.49 2.65 2.64 2.78 2.98 9月15日收益率 2.13 2.35 2.49 2.65 2.64 2.77 2.98 9月22日收益率 2.20 2.39 2.53 2.68 2.68 2.79 3.00 9月28日收益率 2.17 2.37 2.53 2.68 2.68 2.79 3.00 9月8日分位点 40% 27% 23% 14% 9% 3% 2% 9月15日分位点 45% 30% 23% 14% 10% 2% 3% 9月22日分位点 53% 37% 28% 19% 16% 6% 5% 9月28日分位点 49% 33% 27% 19% 16% 5% 5% 国开债 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y 30Y 9月8日收益率 2.21 2.47 2.59 2.80 2.76 2.97 3.04 9月15日收益率 2.24 2.45 2.56 2.79 2.71 2.94 3.04 9月22日收益率 2.28 2.46 2.58 2.81 2.75 2.96 3.07 9月28日收益率 2.26 2.45 2.57 2.82 2.74 2.97 3.08 9月8日分位点 38% 21% 16% 11% 4% 3% 2% 9月15日分位点 41% 20% 12% 9% 2% 2% 2% 9月22日分位点 44% 21% 16% 13% 3% 3% 5% 9月28日分位点 42% 21% 14% 14% 3% 4% 5% 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.2期限利差：息差倒挂、利差震荡 国债：1Y-DR001息差周内下行53bp，1Y-DR007息差下行6bp；3Y-1Y、5Y-3Y、30Y-15Y分别上行1bp，其余期限利差变动在1bp内。分位点方面，本周3Y-1Y升至7%分位点，5Y-3Y升至32%分位点，30Y-15Y升至44%分位点。 国开债：1Y-DR001息差下行53bp，1Y-DR007息差下行4bp；3Y-1Y上行2bp，7Y-5Y上行2bp，