大宗商品配置周报：政策预期兑现，迎接旺季考验

期货研究报告|商品研究 政策预期兑现，迎接旺季考验 ——招商期货大宗商品配置周报 （2023年08月21日-2023年08月25日） •招商期货赵嘉瑜（Z0016776）马芸（Z0018708）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）颜正野（Z0018271） 马幼元（Z0018356） •联系电话：(+86)13686866941 •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn 2023年08月27日1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 整体逻辑：本周各商品板块全面上涨。以建材系为主的工业品在本周前半周延续上周后半周政策预期以来的偏强格局，但在本周后半周有所走弱。 1.国内主要是政策市主导，而且商品市场情绪相较股票市场明显乐观许多。上周三意外降息后关于一线城市地产认房认贷政策松绑的市场传言点燃了市场情绪，尤其是建材系的铁矿、玻璃纯碱等领涨。而本周，三部门联合推动认房不认贷作为政策工具纳入“一城一策”工具箱，如果全部城市执行，将直接刺激全国超过1/4的地产投资规模。不过后续需要观察特大城市是否会去执行该政策。在政策刺激下，当下产业链偏乐观，而到了旺季后需要面临真实需求的检视。 2.JacksonHole中鲍威尔的发言比较中规中矩，提到了通胀水平仍然偏高，官员可能在年内继续加息，虽然跟此前说法类似，但周五的Fedwatch数据显示央行在年内继续加息的概率从32%上升到了54%。此外鲍威尔还强调了关注核心通胀以及要根据最新的经济数据来做“灵敏决策”，因此下周非农数据的重要性或需要引起更大关注。我们研判，除非看到失业率出现连续上升以及核心通胀下降到接近2%（年内很难实现），谈降息为时尚早。且正如我们在月初所说的，美国10年期国债4%只是起步，这将依旧是抑制全球需求。 3.海外的驱动依旧是在向下的。我们反复强调惠誉下调美债评级的事情，以及其后续引发银行业降级、房贷利率破7%达到20年来新高等一连串效应。财政赤字这一供给侧政策使得美国股市（尤其高科技产业）繁荣，也拉动了有色、能化等相关产业需求，市场对于美国财政不可持续及财政赤字将缩小的押注提升了美债利率，拉升了美元，让美股和商品都面临面临回调风险。8月1号的降级对应了美国10年期国债突破4%且持续攀升、LME铜见顶、纳斯达克确定双头、NYMEX原油的大跌 （虽然由于OPEC+减产拉起，但现在也在走弱），这些全都是预期走弱的迹象。 4.我们需要警惕的是几个月以来的多头情绪累积后的风险。海外宏观上已经给出了边际走弱的驱动，在金融市场已经有所表现，海外股票、商品价格均有所承压，不过其对于实体经济的传导有待进一步确认。从我国出口集装箱指数来看，美东和美西航线价格在震荡上行，东南亚航线持续走弱，欧洲航线有触顶之势，需观察对美出口情况。而国内要观察旺季是否能旺，从而接续政策的利多氛围。7月中下旬以来产业是有一定程度补库去迎接金九银十旺季的，量化CTA的多头暴露也在上涨过程中逐渐增加。由于商品整体供给端的压力较小，除非国内需求在旺季中大超预期，我们仍研判国内商品的趋势向上行情难以持续太长时间，在这个位置继续向上的风险大于收益。 板块逻辑： 1.有色：大政经格局巨变下长期推荐贵金属，不过在流动性在收紧的当下仍难走出流畅趋势。锡、铜、铝等金属有长期供需矛盾，具备长期多头配置价值，其中锡由于供给瓶颈更为显著，可布局多单。 2.黑色：整体宽幅震荡，单边参与难度较大。上周三的意外降息及地产政策预期助长了市场的多头情绪，但当下铁水产量接近高点，钢厂利润压缩，容易触发平 控喊话，且考虑到政策预期刚刚落地，短期警惕回落。煤炭依旧空配。 3.能化：关注终端消费需求及原料对板块整体估值的影响。烯烃、芳烃大扩产使得利润微薄，而能化板块的绝对价格跟随原料端而上涨。海外出行需求见顶，且全球PMI表现低迷，若美国经济数据暗示走弱，可能会带来油价的小幅回落。 4.农产品：生猪供应逐步增加，气温逐步下降也有利于需求回升，供需双增，期价预计区间震荡；油脂端，本周国际市场缺乏实质驱动，国际棕榈延续季节性增产周期，呈现震荡格局。国内市场继续豆油领涨油脂，主因收储及后期进口大豆到港明显减少预期，三大油脂豆油表现最强，及Y正套格局；国内大豆、豆粕库存均为历史同期最低水平，而随即9-10月到港明显下降，大豆、豆粕库存将难以重建，供需趋紧张，叠加外盘美豆偏强，现货看涨氛围浓厚。基差维度，延续强势，远月榨利继续恢复，已恢复至处于亏损200元/吨水平。供应逐步趋紧预期强烈，呈现内强外弱，近强远弱格局。 风险提示：4 金融系统恐慌，俄乌冲突升级。 子板块逻辑 板块 子版块 商品逻辑与交易机会 中期配置 有色 贵金属 1.长逻辑：储备货币国家在通胀压力下不断加息，引发经济下行以及滞涨等危机，导致资产重新配置，建议多配贵金属。2.中短期逻辑：通胀难消，美联储官员对于降息表态措辞谨慎，市场预期年内还有一次加息。 4 基本金属 1.中期：国内复苏预期和美联储降息预期下，供需基本面的紧张临界点逐渐逼近，中期看好有色金属。2.短期：鲍威尔鹰派讲话落地，国内周末推出股市利好政策或调整风险偏好，短期有色或震荡偏强运行。 3 黑色 原料 1.中长期：限产政策执行力度；钢材需求；厄尔尼诺现象下巴西发货或偏高；蒙煤进口维持高位，整体焦煤供应均衡2.短期：钢材表需环比继续小幅改善，走势基本符合季节性。钢厂利润小幅压缩但维持微利，原料补库意愿、能力皆有限；铁矿需求偏强，但上方空间有限；煤炭价格企稳，焦炭四轮提涨落地后第一轮提降失败。限产政策预期快速消退，盘面利润已经回到本轮限产交易之前（7月中旬前）水平 3 成材 1.中长期：限产政策执行力度；钢材产能充分，观测后续稳内需政策以及海外需求 2.短期：建材需求疲软、板材需求存在韧性。建材表需环比改善超预期，整体钢材库存垒库速度基本符合季节性，建材弱平衡、板材强平衡的格局继续维持，总量矛盾有限。限产政策预期快速消退，短期继续交易利润继续被压缩逻辑 3 化工 油品 1.中长期：供需供需处于去库存格局，低库存状态下任何供给扰动都容易造成油价脉冲式上行。 2.短期：全球库存偏低，供应端减产继续延迟，海外需求季节性走弱，油价震荡为主。 3 烯烃链 1.中期：远期仍处于扩产周期，逢高做空产业利润（MTO/PDH),以及逢低多塑料空PP。2.短期：产业链库存健康，基差偏弱，供需双增，生产成本及进口成本上移，震荡为主，往上受制于进口窗口。 2 芳烃链 1.中期：远期仍处于扩产周期，逢高做空产业链利润，绝对价格看原油等成本端。2.短期：库存正常，加工费偏低，基差持稳，供需偏弱，盘面震荡为主（跟随成本波动）。 2 建材类 1.中长期：V供需双增，出口好转，震荡为主；纯碱处于扩产周期，供需双增，逐步去利润为主，逢高做空。2.短期：v库存去化，出口打开，供需双增，震荡为主；玻璃库存去化，产销走弱，供需持稳，震荡偏弱为主；纯碱库存持续去化至历史低位，贴 水偏大，后期检修复产及新装置投产，短期震荡偏强为主。 3 农产品 油脂 1.中长期：供需双增，但核心关注厄尔尼诺天气对棕榈产量的影响。2.短期：国际油脂供需双增，呈现震荡格局。而国内品种分化，豆油偏强，因收储预期，呈现菜豆缩、豆棕扩及豆油正套 3 养殖原料 1.中长期：阶段性在国际供给博弈，近强远弱。美玉米远期增产预期，重心下移，国内替代品价格走低，替代增加，国内价格重心下行。 2.短期：蛋白粕呈现近强远弱。现货偏强支撑近月，而远月跟随国际市场，呈现正套格局。稻谷成交转弱，进口到港逐步增加，新作收获压力，预计玉米期价将弱势震荡。 3 禽畜 1.中长期：生猪供应充裕，成本下移，期价区间震荡。鸡蛋产能逐步恢复，价格重心下移。 2.短期：生猪需求疲软，价格走弱；鸡蛋供需双增，高位震荡。 1 备注：1.时间维度：短期（未来1周-1个月），中期（未来1个月-6个月），长期（未来6个月以上）。 2023/6/9 2023/6/16 2023/6/21 2023/6/30 2023/7/7 2023/7/14 2023/7/21 2023/7/30 2023/8/4 2023/8/11 2023/8/18 2023/8/25 1 黑色,4.88% 创业板,5.93% 美元兑人民币,1.08% 黑色,1.05% 农产品,2.44% 能化,4.52% 黑色,1.21% 沪深300,4.47% 创业板,1.97% 能化,0.95% 黑色,1.27% 黑色,3.77% 2 农产品,1.73% 有色,3.51% 能化,0.42% 美元兑人民币,0.95% 能化,1.55% 黑色,4.27% 农产品,0.89% 能化,2.86% 中证500,1.41% 美元兑人民币,0.75% 农产品,1.14% 能化,2.73% 3 有色,0.8% 农产品,3.31% 农产品,0.22% 中证1000,0.82% 有色,1.26% 创业板,2.53% 美元兑人民币,0.65% 创业板,2.61% 中证1000,1.08% 黑色,0.17% 美元兑人民币,0.77% 农产品,2.32% 4 美元兑人民币,0.69% 沪深300,3.3% 金融债,0.03% 农产品,0.65% 金融债,0.15% 有色,2.14% 有色,0.5% 中证500,1.98% 沪深300,0.7% 信用债,0.11% 能化,0.55% 有色,2.21% 5 金融债,0.19% 中证 1000,2.67% 信用债,-0.01% 金融债,0.2% 中债综合,0.12% 沪深300,1.92% 能化,0.3% 农产品,1.94% 农产品,0.42% 金融债,0.1% 中债综合,0.34%中债综合,0.13% 6 中债综合,0.18% 中证500,2.3% 中债综合,-0.01% 创业板,0.14% 信用债,0.12% 中证500,1.16% 金融债,0.2% 有色,1.06% 美元兑人民币,0.22% 中债综合,0.1% 金融债,0.3% 信用债,0.09% 7 信用债,0.11% 黑色,2.23% 有色,-1.29% 中债综合,0.14% 美元兑人民币,-0.39% 中证1000,0.35% 中债综合,0.18% 中证1000,1% 有色,0.2% 农产品,-0.43% 信用债,0.16% 金融债,0.06% 8 能化,-0.05% 能化,2.08% 中证1000,-1.81% 中证500,0.13% 沪深300,-0.44% 农产品,0.12% 信用债,0.1% 中债综合,0.01% 金融债,0.13% 有色,-1.68% 有色,-0.55% 美元兑人民币,-0.02% 9 沪深300,-0.65% 中债综合,0.1% 黑色,-2.23% 信用债,0.1% 中证500,-0.62% 中债综合,0.1% 中证500,-1.74% 信用债,0.01% 中债综合,0.1% 创业板,-3.37% 中证500,-2.29% 沪深300,-1.98% 10 中证500,-1.57% 信用债,0.05% 沪深300,-2.51% 能化,-0.21% 中证1000,-1.22% 信用债,0.1% 沪深300,-1.98% 金融债,-0.04% 信用债,0.08% 沪深300,-3.39%沪深300,-2.58% 中证500,-3.4% 11 中证1000,-1.97% 金融债,0.02% 中证500,-2.56% 沪深300,-0.56% 黑色,-1.44% 金融债,0.04% 中证1000,-2.19% 黑色,-0.12% 能化,-0.28% 中证500,-3.51% 中证1000,-2.97% 创业板,-3.71% 12 创业板,-4.04% 美元兑人民币,-0.1% 创业板,-2.57% 有色,-2% 创业板,-2.07% 美元兑人民币,-1.4% 创业板,-2.74% 美元兑人民币,-0.2% 黑色,