固定收益行业利率债周报：积极建仓

积极建仓 ——固定收益行业利率债周报 固定收 益 定期报 告 申港证券股份有限公司证券研究报 告 投资摘要： 债市周观点。我们建议投资者积极建仓。我们预测十年期国债期货T2312的运行区间为101.5-102，十年期国债230012维持2.65-2.70区间震荡。货币 政策上“降准”落地后，债券市场出现了一波幅度较大的调整，调整的驱动主要是市场较高的止盈情绪与计划外的国债增发，在投资者对于经济环比复苏较强的预期下，十年期国债对上述变量进行了定价。 我们认为“降准”落地的回调行情已经接近尾声，接下来市场会进入流动性修复的反弹下半场。从融资需求与资金供给的角度出发，伴随着央行跨季资金的投放以及一级供给高峰逐步结束，资金面会在月末前逐步转松，这是反弹的主要驱动。 去年年中以来，利率定价节奏是明显前置于经济周期，在八月中旬至九月中旬的这轮调整中还叠加了政策端的两轮单次定价，因此我们认为后续基本面与金融数据或仍然呈现环比向上的趋势，但是对利率的冲击或钝化。 回到交易策略上，我们认为这轮回调接近尾声，下旬即将开始流动性修复驱动下的反弹下半场，建议投资者积极建仓，不用过于恐慌。 资金市场。上周央行公开市场操作共投放12560亿，共到期7040亿，净投放 5520亿。公开市场操作七天逆回购利率为1.8%。资金面整体保持中性偏紧。上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.7%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在2.2%。 一级市场。上周共发行利率债53只，总发行2017.7亿，净融资-220.1亿。其 中国债共发行400亿元，净融资-104.2亿，地方债共发行1617.7亿，净融资 -115.9亿。本周预计利率债总发行5470亿，净融资3435.1亿，相比以往单周额度处于较高水平。 二级市场。上周十债活跃券230012整体处于2.695-2.665震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行逐步投放跨季流动性，资金面整体维持紧平衡，资金价格维持偏高。上周市场的运行整体偏弱。从经济基本面来看，9月经济 继续呈现环比复苏，LPR并未调整，符合市场预期。政策面这部分，广州部分区域限购政策宽松，地产销售仍然恢复较弱，债市整体维持震荡偏弱走势。 本周重点关注。资金面：本周逆回购到期7660亿，关注央行针对流动性的续 做情况。基本面：9月27日公布8月工业企业利润。风险提示：政策风险。 2023年09月24日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 王振扬研究助理 SAC执业证书编号：S1660121090009 1、《降准并非利好落地：固定收益行业利率债周报》2023-09-18 2、《短期或企稳：固定收益行业利率债周报》2023-09-11 3、《对债市保持一份谨慎：固定收益行业利率债周报》2023-09-04 4、《九月继续防御：固定收益行业利率债周报》2023-08-28 5、《止盈观望：固定收益行业利率债周报》 2023-08-20 内容目录 1.债市周观点3 1.1流动性观察3 1.2一级市场4 1.3二级市场5 2.高频数据跟踪6 3.本周重点关注8 4.风险提示8 图表目录 图1：资金利率，单位：%3 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：%4 图3：全市场质押式回购量，单位：亿4 图4：各期限国债到期收益率，单位：%5 图5：各期限国开到期收益率，单位：%5 图6：期限利差，单位：%6 图7：隐含税率，单位：bp6 图8：高炉开工率，单位：%6 图9：开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：%6 图10：开工率：汽车轮胎半钢胎，单位：%6 图11：开工率：江浙地区涤纶长丝，单位：%6 图12：单周30大中城市商品房成交面积，单位：万平方米7 图13：当周日均销量:乘用车:厂家零售，单位：辆7 图14：LME3个月铜期货价格，单位：美元/吨7 图15：布伦特原油期货价格，单位：美元/桶7 图16：螺纹钢期货价格，单位：元/吨8 图17：生猪期货价格，单位：元/吨8 表1：利率债一级发行概览，单位：亿4 1.债市周观点 我们建议投资者积极建仓。我们预测十年期国债期货T2312的运行区间为101.5-102，十年期国债230012维持2.65-2.70区间震荡。货币政策上“降准”落地后，债券市场出现了一波幅度较大的调整，调整的驱动主要是市场较高的止盈情绪与计划外的国债增发，在投资者对于经济环比复苏较强的预期下，十年期国债对上述变量进行了定价。 我们认为“降准”落地的回调行情已经接近尾声，接下来市场会进入流动性修复的反弹下半场。从融资需求与资金供给的角度出发，伴随着央行跨季资金的投放以及一级供给高峰逐步结束，资金面会在月末前逐步转松，这是反弹的主要驱动。 去年年中以来，利率定价节奏是明显前置于经济周期，在八月中旬至九月中旬的这轮调整中还叠加了政策端的两轮单次定价，因此我们认为后续基本面与金融数据或仍然呈现环比向上的趋势，但是对利率的冲击或钝化。 回到交易策略上，我们认为这轮回调接近尾声，下旬即将开始流动性修复驱动下的反弹下半场，建议投资者积极建仓，不用过于恐慌。 1.1流动性观察 上周央行公开市场操作共投放12560亿，共到期7040亿，净投放5520亿。公开市场操作七天逆回购利率为1.8%。资金面整体保持中性偏紧。 上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.7%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在2.2%。 图1：资金利率，单位：% 存款类机构质押式回购加权利率:1天 存款类机构质押式回购加权利率:7天 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 2023-09-182023-09-192023-09-202023-09-212023-09-22 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周一年期AAA同业存单到期收益率回升至2.45%，低于政策利率。 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：% 同业存单到期收益率(AAA):1年 2.49 2.48 2.47 2.46 2.45 2.44 2.43 2023/9/182023/9/192023/9/202023/9/212023/9/22 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周全市场质押式回购成交量回升至7.2万亿，杠杆小幅回升。 图3：全市场质押式回购量，单位：亿 成交量:银行间质押式回购 72,000 71,000 70,000 69,000 68,000 67,000 66,000 65,000 2023-09-182023-09-192023-09-202023-09-212023-09-22 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.2一级市场 上周共发行利率债53只，总发行2017.7亿，净融资-220.1亿。其中国债共发行 400亿元，净融资-104.2亿，地方债共发行1617.7亿，净融资-115.9亿。 本周预计利率债总发行5470亿，净融资3435.1亿，相比以往单周额度处于较高水平。 表1：利率债一级发行概览，单位：亿 本周发行 上周发行 本周偿还 上周偿还 本周净融资 上周净融资 国债 3658.2 400 0 504.2 3658.2 -104.2 地方债 1811.8 1617.7 2034.9 1733.6 -223.1 -115.9 总计 5470.0 2017.7 2034.9 2237.8 3435.1 -220.1 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.3二级市场 上周十债活跃券230012整体处于2.695-2.665震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行逐步投放跨季流动性，资金面整体维持紧平衡，资金价格维持偏高。上周市场的运行整体偏弱。从经济基本面来看，9月经济继续呈现环比复苏，LPR并未调整，符合市场预期。政策面这部分，广州部分区域限购政策宽松，地产销售仍然恢复较弱，债市整体维持震荡偏弱走势。 9.18：十债全天小幅上行，收于2.6675。央行开展1840亿7天和600亿14天逆回购操作，当日2150亿逆回购到期，单日净投放290亿元，资金面偏紧，大行融出并未出现好转，全天债市窄幅震荡。 9.19：十债全天维持2.68-2.665震荡。央行开展2680亿7天和14天逆回购操作，今日2090亿逆回购到期，净投放590亿，隔夜和跨月价格上行，早盘收益率上行，午后在权益市场调整的背景下，债市小幅下行。 9.20：十债全天维持2.68-2.67震荡。央行开展2050亿7天和860亿14天逆回 购操作，今日650亿逆回购到期，净投放2260亿，资金面上午收敛，午盘资金面转松，一级发行略高，债市继续维持窄幅震荡。 9.21：十债全天维持2.6825-2.6675震荡。央行开展1690亿7天和820亿14天逆回购操作，中标利率分别为1.8%、1.95%，当日1100亿元逆回购到期，单日净投放1410亿元，税期后资金转松，广州限购政策落地，债市震荡走强。 9.22：十债全天维持2.695-2.6675震荡。央行开展2020亿14天逆回购操作，当日1050亿逆回购到期，单日净投放970亿，本周净投放5520亿。午后权益市场大幅上涨，风险偏好上升，债市调整。 图4：各期限国债到期收益率，单位：%图5：各期限国开到期收益率，单位：% 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 2.00 中债国债到期收益率:2年中债国债到期收益率:5年中债国债到期收益率:10年 2023/9/182023/9/192023/9/202023/9/212023/9/22 2.90 2.70 2.50 2.30 2.10 1.90 1.70 1.50 中债国开债到期收益率:2年中债国开债到期收益率:5年中债国开债到期收益率:10年 2023/9/182023/9/192023/9/202023/9/212023/9/22 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 图6：期限利差，单位：%图7：隐含税率，单位：bp 中债国债到期收益率:10年:-中债国债到期收益率:2年 0.45 0.40 0.35 0.30 0.25 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 中债国开债到期收益率:10年:-中债国开债到期收益率:2年 2023/9/182023/9/192023/9/202023/9/212023/9/22 7.00 6.80 6.60 6.40 6.20 6.00 5.80 5.60 5.40 隐含税率 2023/9/182023/9/192023/9/202023/9/212023/9/22 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 2.高频数据跟踪 生产端：我们主要选取了钢铁，汽车，化工等行业的高频指标来跟踪生产状况。9月21日高炉开工率84.5%，较9月14日上涨0.4个百分点。9月21日汽车全钢 胎开工率64.6%，较9月14日下跌0.1个百分点，9月21日汽车半钢胎开工率 72.1%，较9月14日下跌0.2个百分点。9月21日江浙地区涤纶长丝开工率83.3%， 较9月14日下跌2.9个百分点。 图8：高炉开工率，单位：%图9：开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：% 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 20192020202120222023 13579111315171921232527293133353739414345474951 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 2019 2020 2021 2022 2023 13579111315171921232527293133353739414345474951 资料来源：Wind，申港证券研究