固定收益行业利率债周报：下旬反弹，择机建仓

固定收 益 定期报 告 申港证券股份有限公司证券研究报 告 下旬反弹择机建仓 ——固定收益行业利率债周报 投资摘要： 债市周观点。我们认为下旬或出现反弹，建议择机建仓。我们预测十年期国债期货T2309的运行区间为101.5-102，十年期国债230004维持2.70-2.65区 间震荡。近期市场的交易情绪出现了明显的变化，市场策略以“调整买入”转向“反弹卖出”，债市的“急转弯”使得较多投资者并未及时止盈，我们认为从交易主线、周期、流动性三个角度而言，债市短期并没有较大风险，下旬或有反弹的交易机会。 市场近期交易的主要线索有以下几点：1、六月初市场开始交易但是未落地的刺激政策预期，稳增长的预期再现。2、六月的税期后资金面明显的收紧，部分机构开始跨半年借钱，资金价格明显较贵。3、半年度的基金和银行的考核周期已至，部分机构具备较强的止盈需求。4、银行半年度的存贷款冲量，预防性的赎回了部分委外。债券市场在上述因素的多重驱动下上周走出了“过山 车行情”。 从周期角度来看，我们认为当前仍然处于去库存的阶段，需求仍然处于筑底阶段，债市的风险是不大的。从流动性角度来看，当前资金面偏紧以及LPR的下调均会带来情绪偏空的扰动，但是我们看到央行已经逐步加大逆回购的投放，下旬后或随时展开跨半年的流动性投放，资金面后续会边际缓解。 回到交易策略上，我们认为市场短期对于利空的定价较为充分，强刺激政策落地的概率或不大，伴随下旬流动性的缓解和LPR的落地，债市会迎来一轮反弹，建议近期择机建仓。 资金市场。上周央行公开市场操作共投放4160亿，共到期500亿，净投放 3660亿。公开市场操作七天逆回购利率为1.9%。资金面整体保持中性偏松。上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.8%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在2.0%。 一级市场。上周共发行利率债75只，总发行3650.1亿，净融资1310.4亿。 其中国债共发行1367.2亿元，净融资967.2亿，地方债共发行2282.9亿，净 融资343.2亿。本周预计利率债总发行1966.9亿，净融资-2833.2亿，相比以往单周额度处于较低水平。 二级市场。上周十债活跃券230004整体处于2.7225-2.69震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行逐步投放税期流动性，资金面整体维持紧平衡，资金面价格仍然较高。上周市场的运行整体偏弱。从经济基本面来看，5月LPR 如期下调，整体符合市场预期，当前基本面仍然存在较大的下行压力，并未出现较大扰动。从刺激政策来看，国务院政策例行吹风会仍然释放政策预期。汇率出现了贬值的趋势，股市与债市均出现了一定的调整。 本周重点关注。资金面：本周逆回购到期4160亿，关注央行针对流动性的续做情况。基本面：6月30日公布6月PMI。 风险提示：政策风险。 2023年06月25日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 王振扬研究助理 SAC执业证书编号：S1660121090009 1、《政策博弈或带来建仓窗口期：固定收益行业利率债周报》2023-06-18 2、《趁调整回补建仓：固定收益行业利率债周报》2023-06-11 3、《政策驱动显现耐心等待交易机会：固定收益行业利率债周报》2023-06-04 4、《宏观驱动减弱止盈耐心等待：固定收益行业利率债周报》2023-05-28 5、《短期进入震荡：固定收益行业利率债周报》2023-05-21 内容目录 1.债市周观点3 1.1流动性观察3 1.2一级市场4 1.3二级市场5 2.高频数据跟踪6 3.本周重点关注8 4.风险提示8 图表目录 图1：资金利率，单位：%3 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：%4 图3：全市场质押式回购量，单位：亿4 图4：各期限国债到期收益率，单位：%5 图5：各期限国开到期收益率，单位：%5 图6：期限利差，单位：%6 图7：隐含税率，单位：bp6 图8：高炉开工率，单位：%6 图9：开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：%6 图10：开工率：汽车轮胎半钢胎，单位：%6 图11：开工率：江浙地区涤纶长丝，单位：%6 图12：单周30大中城市商品房成交面积，单位：万平方米7 图13：当周日均销量:乘用车:厂家零售，单位：辆7 图14：LME3个月铜期货价格，单位：美元/吨7 图15：布伦特原油期货价格，单位：美元/桶7 图16：螺纹钢期货价格，单位：元/吨8 图17：生猪期货价格，单位：元/吨8 表1：利率债一级发行概览，单位：亿4 1.债市周观点 我们认为下旬或出现反弹，建议择机建仓。我们预测十年期国债期货T2309的运行区间为101.5-102，十年期国债230004维持2.70-2.65区间震荡。近期市场的交易情绪出现了明显的变化，市场策略以“调整买入”转向“反弹卖出”，债市的“急转弯”使得较多投资者并未及时止盈，我们认为从交易主线、周期、流动性三个角度而言，债市短期并没有较大风险，下旬或有反弹的交易机会。 市场近期交易的主要线索有以下几点：1、六月初市场开始交易但是未落地的刺激政策预期，稳增长的预期再现。2、六月的税期后资金面明显的收紧，部分机构开始跨半年借钱，资金价格明显较贵。3、半年度的基金和银行的考核周期已至，部分机构具备较强的止盈需求。4、银行半年度的存贷款冲量，预防性的赎回了部分委外。债券市场在上述因素的多重驱动下上周走出了“过山车行情”。 从周期角度来看，我们认为当前仍然处于去库存的阶段，需求仍然处于筑底阶段，债市的风险是不大的。从流动性角度来看，当前资金面偏紧以及LPR的下调均会带来情绪偏空的扰动，但是我们看到央行已经逐步加大逆回购的投放，下旬后或随时展开跨半年的流动性投放，资金面后续会边际缓解。 回到交易策略上，我们认为市场短期对于利空的定价较为充分，强刺激政策落地的概率或不大，伴随下旬流动性的缓解和LPR的落地，债市会迎来一轮反弹，建议近期择机建仓。 1.1流动性观察 上周央行公开市场操作共投放4160亿，共到期500亿，净投放3660亿。公开市场操作七天逆回购利率为1.9%。资金面整体保持中性偏松。 上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.8%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在2.0%。 图1：资金利率，单位：% 存款类机构质押式回购加权利率:1天 存款类机构质押式回购加权利率:7天 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 2023-06-192023-06-202023-06-212023-06-222023-06-23 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周一年期AAA同业存单到期收益率回升至2.36%，低于政策利率。 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：% 同业存单到期收益率(AAA):1年 2.39 2.38 2.38 2.37 2.37 2.36 2.36 2.35 2.35 2023/6/192023/6/202023/6/212023/6/222023/6/23 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周全市场质押式回购成交量回落至6.8万亿，杠杆小幅回升。 图3：全市场质押式回购量，单位：亿 成交量:银行间质押式回购 71,500 71,000 70,500 70,000 69,500 69,000 68,500 68,000 67,500 67,000 66,500 2023-06-192023-06-202023-06-212023-06-222023-06-23 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.2一级市场 上周共发行利率债75只，总发行3650.1亿，净融资1310.4亿。其中国债共发行 1367.2亿元，净融资967.2亿，地方债共发行2282.9亿，净融资343.2亿。 本周预计利率债总发行1966.9亿，净融资-2833.2亿，相比以往单周额度处于较低水平。 表1：利率债一级发行概览，单位：亿 本周发行 上周发行 本周偿还 上周偿还 本周净融资 上周净融资 国债 0 1367.2 3512.8 400 -3512.8 967.2 地方债 1966.9 2282.9 1287.3 1939.7 679.6 343.2 总计 1966.9 3650.1 4800.1 2339.7 -2833.2 1310.4 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.3二级市场 上周十债活跃券230004整体处于2.7225-2.69震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行逐步投放税期流动性，资金面整体维持紧平衡，资金面价格仍然较高。上周市场的运行整体偏弱。从经济基本面来看，5月LPR如期下调，整体符合市场预期，当前基本面仍然存在较大的下行压力，并未出现较大扰动。从刺激政策来看，国务院政策例行吹风会仍然释放政策预期。汇率出现了贬值的趋势，股市与债市均出现了一定的调整。 6.19：十债全天小幅震荡，收于2.7225。央行公开市场开展890亿7天期逆回购操作，早盘资金面较紧，午后资金面转松。市场当前仍然对于政策预期较高，市场在调整后预期逐步转弱。午后国务院政策例行吹风会，叠加地缘层面出现两国关系缓解的迹象，市场小幅上行，盘后银行体系出现少量的赎回迹象。 6.20：十债全天维持2.715-2.70震荡。央行公开市场开展1820亿7天逆回购操作，当日20亿逆回购到期，单日净投放1800亿，资金面仍然较紧。五月的1Y和5Y的LPR如期下调，资金面午后趋松，债市小幅下行。 6.21：十债全天维持2.70-2.69震荡。央行公开市场开展1450亿7天逆回购操作，当日20亿逆回购到期，单日净投放1430亿。今日汇率市场出现贬值的趋势，股市与债市均出现了小幅调整。 图4：各期限国债到期收益率，单位：%图5：各期限国开到期收益率，单位：% 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 2.00 中债国债到期收益率:2年中债国债到期收益率:5年中债国债到期收益率:10年 2023/6/192023/6/202023/6/212023/6/222023/6/23 2.90 2.70 2.50 2.30 2.10 1.90 1.70 1.50 中债国开债到期收益率:2年中债国开债到期收益率:5年中债国开债到期收益率:10年 2023/6/192023/6/202023/6/212023/6/222023/6/23 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 图6：期限利差，单位：%图7：隐含税率，单位：bp 0.50 0.49 0.48 0.47 0.46 0.45 0.44 0.43 0.42 0.41 0.40 0.39 中债国债到期收益率:10年:-中债国债到期收益率:2年 中债国开债到期收益率:10年:-中债国开债到期收益率:2年 2023/6/192023/6/202023/6/212023/6/222023/6/23 14.05 14.00 13.95 13.90 13.85 13.80 13.75 13.70 隐含税率 2023/6/192023/6/202023/6/212023/6/222023/6/23 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 2.高频数据跟踪 生产端：我们主要选取了钢铁，汽车，化工等行业的高频指标来跟踪生产状况。6月22日高炉开工率84.1%，较6月15日上涨1.0个百分点。6月22日汽车全钢 胎开工率56.4%，较6月15日下跌2.2个百分点，6月22日汽车半钢胎开工率 69.5%，较6月15日下跌1.1个百分点。6月22日江浙地区涤纶长丝开工率85.6%， 较6月15日上涨0.2个百分点。 图8：高炉开工率，单位：%图9：开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：% 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0