可转债周报：市场继续磨底，静待信心修复

证券研究报告 固定收益报告 市场继续磨底，静待信心修复 可转债周报（9.11-9.15） 2023年09月18日 投资要点 上证转债-上证指数走势图 上证指数中证转债 30% 10% -10% -30% 22-09 22-11 23-0123-03 23-0523-07 % 1M 3M 12M 上证指数 -1.03 -3.59 -3.88 上证转债 -1.53 -1.26 -4.25 刘文蓉分析师 执业证书编号:S0530523070001 liuwenrong@hnchasing.com 相关报告 1可转债周报（8.28-9.1）：利好政策密集出台，推动转债行情修复2023-09-04 2可转债周报（8.21-8.25）：权益市场加速见底 转债估值风险仍存2023-08-30 3可转债周报（8.14-8.18）：静待权益企稳，转债估值受限2023-08-21 二级市场跟踪。1）转债指数超跌。截至9月15日，上证指数周 环比上涨0.03%，收于3117.74点；上证转债周环比下跌0.19%，收于350.65点；中证转债周环比下跌0.33%，收于401.57点；深 证转债周环比下跌0.61%，收于294.31点。利率债上行。9月15 日，1年期国债收于2.13%，周环比上行4BP；10年期国债收于2.64%，周环比持平。2）从转债所属行业来看，煤炭、轻工制造、医药生物等行业领涨，周涨幅分别为1.1%、0.96%、0.61%。3）个券表现。周涨跌幅排名前三位的转债分别为荣23转债、科数转 债和福立转债，周涨跌幅分别为26.4%、21.51%和20.67%；周涨跌幅排名末三位的转债分别为兴瑞转债、晶瑞转债和聚隆转债， 周涨跌幅分别为-39.13%、-9.86%和-9.67%。4）转债估值压缩。截 至9月15日，全市场转股溢价率的中位数和算术平均数分别为 38.81%和51.29%，周环比分别上升0.94个百分点和下跌0.35个百分点；其中分平价来看，平价低于100、100-110、110-120、120-130、高于130的转债的转股溢价率均值分别为64.03%、22.06%、20.14%、20.8%、12.38%，周环比分别下跌0.94、下跌1.78、下跌 0.75、上涨8.99、下跌5.71个百分点。 一级市场跟踪。上周（9.11-9.15）共有4只转债发行，分别为九典转02、华懋转债、盟升转债和赛特转债，发行规模分别为3.6亿元、10.5亿元、3亿元和4.42亿元，所属行业分别为医药生物、 汽车、国防军工和基础化工；共有4只转债上市，分别为力诺转 债、荣23转债、科数转债和福立转债。截至2023年9月15日， 待发新券中已拿到证监会批文的转债26家，规模共计190亿元； 已通过发审委转债18家，规模共计229亿元。 核心观点：市场继续磨底，静待信心修复。上周权益市场弱势整理，创业板指数仍处于低位，转债市场亦缩量调整，权益市场和转债市场均处于继续磨底阶段。但8月经济数据整体表现超预期， 基本面边际改善向好，经济底和社融底基本已经确认，叠加降准、地产政策等稳增长政策不断发力，对权益市场和转债市场形成一定支撑，后续需继续关注政策效果。在行业配置上，建议主要关注以下三条主线：1）受益于稳增长政策的顺周期方向，如钢铁、建筑材料、建筑装饰、家居电器等地产链转债以及银行、券商等金融板块转债标的。2）国内落地能力较强的机器人、半导体、华为产业链等科技方向；3）景气度有望修复的板块，如有反转预期的生猪养殖板块、库存周期底部的造纸板块、政策边际改善向好的医药板块等。 风险提示：转债估值回落风险，股市波动风险。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2重点行业跟踪4 3二级市场5 3.1市场行情5 3.2估值分析7 4一级市场8 5风险提示9 图表目录 图1：上证指数和转债指数走势（点）5 图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%）5 图3：各期限国债到期收益率上行（%）5 图4：各期限国开债到期收益率上行（%）5 图5：利率债期限利差收窄（BP）6 图6：中美10Y国债利差收窄（%，BP）6 图7：权益市场行业周涨跌幅（%）6 图8：可转债行业周涨跌幅（%）6 图9：全市场转债价格中位数和算术平均数变动（元，%）7 图10：全市场转股溢价率中位数和算数平均数变动7 图11：不同平价转债的转股溢价率变动（%）8 表1：涨幅前十和跌幅前十的可转债（9.11-9.15）7 表2：转债发行和上市情况（9.11-9.15）8 表3：证监会核准和发审委批准的转债明细9 1核心观点 股市：经济金融数据好转，A股具备一定支撑。在一系列稳增长措施相继发力下，8月经济数据和金融数据大部分呈现出边际改善的迹象。1）金融数据超预期。受益于去年 同期基数偏低、政府债券和企业债发行提速，8月社融增量同比多增6316亿元，社融增速较上月提高0.1个百分点至9%。信贷方面，8月新增人民币贷款1.36万亿元，同比多增868亿元；主要受益于票据冲量支撑，结构上居民、企业中长贷同比延续少增。2）经济数据多数改善。受益于一揽子稳增长政策落地、政府债发行提速、暑期服务消费需求强劲、部分工业品价格回升，8月份大部分经济数据（尤其是工业生产、社零数据）有改善的迹象。3）地产需求修复仍不足。1-8月地产累计销售同比下降7.1%，降幅扩大0.6pct；居民中长贷同比少增亦反映出地产销售需求恢复偏慢，地产政策显效有待进一步观察。往后看，在政策底及社融底相继出现、经济数据有望继续好转的利好下，A股市场具备一定支撑，但美国通胀反弹带来的加息预期升温等海外扰动风险仍存。 债市：短期债市承压，长期上行空间有限。上周债市呈现V型走势，前四天在资金面转松、A股下跌、央行公布降准等因素影响下走强，周五在MLF降息落空以及8月经 济数据好转等影响下大幅走弱。前期债市调整的主要原因为：1）汇率压力、地方债供给加速、防止空转套利等因素导致的资金面收紧；2）机构止盈和预防性赎回行为；3）地产利好政策和经济数据好转带来的基本面修复担忧。往后看，我们认为地方债供给、机构行为等因素多为阶段性扰动，汇率压力近期也有所缓解，从央行大额投放、降准等行为来看，稳增长压力下央行维护流动性的态度未变，后续资金面压力或将有所缓解。短期在这些因素的扰动以及经济数据好转的压力下，债市或将面临一定承压，但中长期来看，随着阶段性扰动因素的影响消退，而地产政策的效果仍有待观察，基本面修复或许还需要很长一段时间，在融资需求偏弱的背景下，债市上行空间也不大。 转债：市场继续磨底，静待信心修复。上周权益市场弱势整理，创业板指数仍处于低位，转债市场亦缩量调整，权益市场和转债市场均处于继续磨底阶段。但8月经济数 据整体表现超预期，基本面边际改善向好，经济底和社融底基本已经确认，叠加降准、地产政策等稳增长政策不断发力，对权益市场和转债市场形成一定支撑，后续需继续关注政策效果。在行业配置上，建议主要关注以下三条主线：1）受益于稳增长政策的顺周期方向，如钢铁、建筑材料、建筑装饰、家居电器等地产链转债以及银行、券商等金融板块转债标的。2）国内落地能力较强的机器人、半导体、华为产业链等科技方向；3）景气度有望修复的板块，如有反转预期的生猪养殖板块、库存周期底部的造纸板块、政策边际改善向好的医药板块等。 2重点行业跟踪 消费：8月社零3.79万亿元，同比增长4.6%，较上月提高2.1个百分点，两年平均增速较上月提高2.4个百分点至5%，增速环比回升，居民消费回升力度较 为明显。具体来看，8月暑期消费需求进一步释放，商贸零售稳健增长，餐饮收入加速修复；汽车等出行类和升级类消费增长加快较多，带动限额以上商品零售明显回升；8月社零修复边际回暖，暑期消费需求释放及七夕等节日催化下可选消费复苏态势好转，下半年中秋国庆假期需求叠加婚庆刚需回补，居民非必选消费需求有望进一步加速，黄金珠宝等高景气赛道值得关注。 医药生物：医疗反腐持续深化下，短期医药行业受到一定影响，但长期利好头 部上市公司，有助于其进一步提升市占率；在医药生物板块业绩增长稳健、行业估值较低的背景下，我们建议关注：1）药品集采影响逐步消除、创新成效逐步显现的传统化药企业，如科伦转债等；2）受益于消费需求复苏的零售药店；3）受政策鼓励、集采压力小的中药企业。 非银金融：一系列活跃资本市场政策落地，包括印花税减半征收、阶段性收紧 IPO、相关减持规定、降低融资保证金等政策措施。这一系列活跃资本市场的措施有利于降低交易成本从而吸引增量资金入场，有利于促进投融资两端的动态平衡，有利于在风险可控的前提下加大杠杆力度从而提高市场流动性，整体来看，一系列政策举措有助于提振市场风险偏好，增强资本市场信心。 银行：为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，中国人民银行决定于 2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存 款准备金率的金融机构）。从8月金融数据来看，居民中长贷仍然偏弱，稳增长压力下仍需宽货币政策发力。对于银行业来说，降准将释放低成本资金，有助于银行信贷投放，也进一步缓解了银行的净息差压力。 地产链：8月信贷数据和地产数据显示地产销售需求仍较为疲软，1-8月地产累计销售同比下降7.1%，降幅扩大0.6pct。8月底一系列稳地产政策密集出台并逐步落地，有助于释放此前被积压的房地产需求。30大中城市商品房成交面积在 9月份前两周的周均值为218.50万平米，仅轻微高出8月份的周均值（198.75 万平米）约9.94%；且9月份第二周的周成交面积为177.71万平米，较9月份第一周（259.30万平米）环比下滑31.47%。考虑到网签的成交量数据存在较强的滞后性，因此地产政策的效果仍需进一步观察，我们认为在8月底地产政策密集出台后，金九银十的房地产市场将有一定程度回暖，但复苏力度可能不会很大。 3二级市场 3.1市场行情 转债指数超跌。截至9月15日，上证指数周环比上涨0.03%，收于3117.74点；上证转债周环比下跌0.19%，收于350.65点；中证转债周环比下跌0.33%，收于401.57点；深证转债周环比下跌0.61%，收于294.31点。 图1：上证指数和转债指数走势（点）图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%） 500 400 300 200 上证转债中证转债 深证转债上证指数（右） 3400 3000 2600 0.1 0.0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 -0.5 -0.6 -0.7 0.03 (0.19) (0.33) (0.61) 上证指数上证转债中证转债深证转债 22-0822-1022-1223-0223-0423-0623-08 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 利率债有所上行。9月15日，1年期国债收于2.13%，周环比上行4BP；10年期国债收于2.64%，周环比持平。1年期国开债收于2.24%，周环比上行3BP；10年期国开债 收于2.71%，周环比下行5BP。 利率债期限利差收窄，中美10Y国债利差收窄。9月15日，10Y-1Y国债期限利差 收于50.73BP，周环比收窄3BP；10Y-1Y国开债期限利差收于46.95BP，周环比收窄8BP。美国10年期国债收益率收于4.33%，周环比上行7BP，中美利差收于-169BP，周环比收窄7BP。 图3：各期限国债到期收益率上行（%）图4：各期限国开债到期收益率上行（%） 3.2 1Y国债3Y国债5Y国债10Y国债 3.2 1Y国开债3Y国开债5Y国开债10Y国开债 2.8 2.8 2.4 2.4 2.02.0 1.6 22-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-07 1.6 22-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-07