2017年净利同比增长37%，业绩增长好于预期

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2018年03月19日 王睿哲 C0062@capital.com.tw 目标价(元/港元) 30/27 公司基本信息 产业别 医药生物 A股价(2018/3/16) 26.94 深证成指(2018/3/16) 3279.25 股价12个月高/低 33.19/23.36 总发行股数(百万) 1625.79 A股数(百万) 1071.18 A市值(亿元) 288.58 主要股东 广州医药集团有限公司(45.04%) 每股净值(元) 11.61 股价/账面净值 2.32 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) 11.6 -16.2 -3.5 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 产品组合 大南药 37.2% 大健康 40.9% 大商业 20.7% 机构投资者占流通A股比例 基金 7.3% 一般法人 61.0% 股价相对大盘走势 白云山(600332.SH/0874.HK) buy 买入 2017年净利同比增长37%，业绩增长好于预期 结论与建议：  公司业绩：公司2017年实现营收209.5亿元，YOY+4.6%,录得净利润20.6亿元，YOY+36.7%（扣非后净利润为19.4亿元，YOY+80.7%），折合EPS为1.27元，公司业绩好于我们的预期。其中2017Q4单季度公司实现营收49.9亿元，YOY+11.0%,录得净利润5.8亿元，YOY+27.5%。公司另拟每10股派发现金红利3.81元(含税)。  结构优化，综合毛利率提升：分业务来看，2017年公司大南药板块、大健康板块、大商业板块分别实现营收78.0亿元、85.7亿元、43.2亿元，YOY分别+12.9%、10.4%、-15.9%。受行业政策影响，公司医药商业营收衰退，拖累公司整体营收仅增长4.6%，但得益于收入结构的优化，公司综合毛利率同比提升4.6个百分点至37.7%，推动了净利润的快速增长。  南药板块恢复增长：在公司渠道及品牌建设力度加力的背景下，大南药板块增长恢复明显，营收同比增长12.9%。其中西药金戈销售收入同比增长超40%，中成药滋肾育胎丸及舒筋健腰丸销售收入同比增长约50%。在重点品种销售快速增长的带动下，公司大南药板块的毛利率也同比提升1.8个百分点至45.4%。在金戈新规格上市以及中成药重点品种推广力度持续加强，叠加部分OTC产品具备提价空间的的背景下，我们预计公司大南药板块仍将延续增长的态势。  大健康板块稳步增长，毛利率提升：大健康板块在王老吉竞争趋缓及渠道的精细化建设下，营收也由2016年的零增长恢复至2017年10.4%的增速，毛利率也同比提升4.5个百分点至45.3%。我们认为在公司积极推进渠道精细化建设以及王老吉产品升级下，大健康板块将继续稳健增长。  盈利预测及投资建议：我们预计公司2018/2019年分别实现净利润23.3亿元（YOY+13.2%）/26.1亿元（YOY+11.8%），EPS 分别为1.44元/1.60元，对应A股PE 分别为19倍/17倍，对应H股PE 分别为14倍/12倍。目前A/H估值均相对合理，维持“买入”投资建议。 年度截止12月31日 2015 2016 2017 2018E 2019E 纯利 (Net profit) RMB百万元 1300 1508 2062 2333 2608 同比增减 ％ 9.05 15.97 36.71 13.17 11.80 每股盈余 (EPS) RMB元 1.01 1.08 1.27 1.44 1.60 同比增减 ％ 9.10 6.75 17.96 13.17 11.80 A股市盈率(P/E) X 27.74 25.98 22.03 19.46 17.41 H股市盈率(P/E) X 19.51 18.28 15.49 13.69 12.25 股利 (DPS) RMB元 0.00 0.28 0.15 0.17 0.19 GON股息率 (Yield) ％ 0.00 1.00 0.54 0.62 0.69 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2 2018年3月19日 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 附一：合幷损益表 百万元 2015 2016 2017 2018F 2019F 营业收入 19125 20036 20954 22843 24955 经营成本 12201 13412 13063 14222 15468 营业税金及附加 170 189 204 217 237 销售费用 4168 3824 4286 4454 4866 管理费用 1375 1440 1580 1690 1847 财务费用 -22 -97 -211 -228 -250 资产减值损失 36 7 20 20 20 投资收益 211 206 338 330 340 营业利润 1410 1467 2461 2798 3107 营业外收入 331 555 77 70 100 营业外支出 113 76 44 44 50 利润总额 1628 1945 2493 2824 3157 所得税 283 386 374 424 474 少数股东损益 45 51 57 67 75 归属于母公司所有者的净利润 1300 1508 2062 2333 2608 附二：合幷资产负债表 百万元 2015 2016 2017 2018F 2019F 货币资金 4118 13091 15055 17313 19910 应收账款 1052 1108 1330 1596 1915 存货 2544 2781 2642 2510 2385 流动资产合计 9805 19514 23417 28100 33720 长期股权投资 2111 2290 2978 3871 5032 固定资产 1934 2107 2318 2550 2805 在建工程 556 255 306 368 441 非流动资产合计 6066 6383 7341 8442 9708 资产总计 15871 25897 30757 36542 43428 流动负债合计 6828 7422 8907 10688 12826 非流动负债合计 358 821 854 888 923 负债合计 7187 8243 9761 11576 13749 少数股东权益 233 309 401 923 3046 股东权益合计 8451 17345 20595 24043 26633 负债及股东权益合计 15871 25897 30757 36542 43428 附三：合幷现金流量表 百万元 2015 2016 2017 2018F 2019F 经营活动产生的现金流量净额 1942 2445 2,689 2,958 3,254 投资活动产生的现金流量净额 -806 -249 -1400 -1400 -1400 筹资活动产生的现金流量净额 -347 6725 -2000 -2000 -2000 现金及现金等价物净增加额 788 8919 -711 -442 -146 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之数据和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。