2023年1-8月宏观数据点评：经济企稳向好，恢复力度待观察

2023年9月15日 宏观经济 经济企稳向好，恢复力度待观察 ——2023年1-8月宏观数据点评宏观点评 核心观点： 受益于一揽子稳增长政策落地显效，加上暑期服务消费需求强劲、部分工业品价格回升，8月份主要供需指标边际改善，如工业、服务业生产加快，消费、投资环比由负转正。但国内需求不足突出，经济恢复基础尚需进一步巩固，如出口延续负增，民间投资、房地产投资降幅扩大。总体看，稳增长和地产政策“组合拳”效果仍待进一步显现，经济恢复有望继续向好。预计全年GDP约增长5.1%。 摘要： 工业增加值：需求与价格回升，支撑中上游生产明显加快。8月规上工业增加值同比增长4.5%，较上月加快0.8个百分点，工业生产边际加快较多。原 因有四：一是逆周期政策加力显效支撑投资、消费等终端需求回暖，工业企业扩大生产的意愿与动力有所增强；二是随着PPI降幅收窄，企业成本压力趋于缓解，加之企业去库存进入尾声阶段，上述制约因素对工业生产的拖累或有所减弱；三是高温多雨等不利天气影响消退，也有利于工业生产季节性回升；四是受益于国内产业绿色、高端化转型步伐加快和近期大宗商品价格上涨，中游装备制造业和上游原材料制造业对工业生产的带动作用明显增强。但8月份规上工业产销率再度回落至历史同期最低水平附近，表明实体需求不足矛盾明显，特别是未来地产、出口恢复均具有较大不确定性，加上私企、外企生产恢复偏慢、偏弱，工业增加值后续修复力度或不宜高估。 国内生产总值（GDP）：预计2023年约增长5.1%，增速"前低中高后稳"。一是消费潜能释放仍面临“就业-收入-消费”循环恢复偏慢的制约，但服务 消费和政策加码支撑作用较强，叠加低基数效应，预计未来数月社零增速稳中有升。二是投资增速有望保持平稳。其中，房地产投资将延续负增；基建投资短期有望维持高增，但呈缓慢回落态势；制造业投资增速或在韧性区间内缓慢回落。三是预计未来外需放缓将主导出口数量走势，但去年基数继续走低、全球增长仍有较强韧性，贸易结构优化均有助于出口读数提升，全年出口中枢或在-2%左右。 消费：汽车等薄弱环节修复支撑回升，社零增速有望继续提高。8月社零同 比增长4.6%，较上月提高2.1个百分点，两年平均增速较上月提高2.4个百分点至5%，居民消费回升力度较为明显。具体看，本月消费呈现四大特征：一是暑期居民外出旅游、观影等需求旺盛，餐饮收入维持两位数增长，支撑作用仍强；二是汽车等出行类和升级类消费增长加快较多，带动限额以上商品零售明显回升；三是受益于中低收入群体就业收入改善，限额以下商品零售增速连续两个月提高；四是服务消费增速维持在19.4%的高位，对全部消 财信研究院宏观团队 伍超明 财信研究院副院长 邮箱:wuchaoming@hnchasing.com 胡文艳 宏观经济研究中心资深研究员 邮箱：huwenyan21@126.com 李沫 宏观经济研究中心高级研究员邮箱：limo.ye@163.com 财信宏观经济研究中心微信号 费的带动作用显著。往后看，受低基数效应、服务消费修复空间仍大以及刺激政策加码助力薄弱环节恢复等因素影响，预计未来数月社零当月增速或继续回升；但消费潜能释放仍面临“就业-收入-消费”循环恢复偏慢制约，预计年内社零累计增速回升斜率仍偏缓。 投资：整体动能弱恢复，地产需求仍待提振。8月份固定资产投资环比增速 由负转正，但继续低于历史同期均值，说明投资端增长动能有所恢复，仍持续偏弱。分结构看，一是受益于政策落地显效、内需稳步恢复，制造业上中下游投资增速普遍回升。二是受专项债券发行提速支撑，8月份广义基建投资增速较上月加快1.0个百分点，去年同期高基数下增速仍有所回升。三是房地产市场继续二次探底。尽管近期密集出台了稳定房地产市场的一揽子政策，但由于存在政策时滞，8月房地产市场销售、投资等关键指标延续了前期下滑惯性；先行指标继续下行，预示年内房地产投资增速将负增长；后续宜继续加大政策力度，避免投资失速和对传统动能带来超预期影响。 国内政策展望：仍处于宽松窗口期，财政货币协同发力可期。货币方面，8月、9月降息降准相继落地，为需求恢复、预期改善提供了有利环境。预计 货币政策仍将延续宽松格局，维持流动性合理充裕，若经济恢复不及预期，不排除进一步降息的可能性。财政方面，8-9月份专项债券发行使用已明显提速，将对基建投资增速形成较强支撑。同时减税降费政策进一步落实落细， 为企业和中低收入群体减负。预计未来财政有望继续发力，重点推动一揽子化债方案加快落地，为经济恢复和产业转型提供助力。 目录 一、工业增加值：需求与价格回升，支撑中上游生产明显加快4 二、国内生产总值：预计2023年增长5.1%左右，呈“前低中高后稳”走势6 三、消费：薄弱环节修复支撑回升，社零增速有望继续提高7 （一）社零消费全面回暖，汽车、中低收入群体消费等薄弱环节改善明显7 （二）预计居民消费有望持续修复，未来数月社零增速或继续回升9 四、投资：整体动能弱恢复，地产需求仍待提振10 （一）政策显效、内需恢复带动制造业投资增速回升，年内或缓慢回落10 （二）专项债发行提速支撑基建投资延续高增，短期仍将维持强劲11 （三）房地产市场继续二次探底13 正文： 一、工业增加值：需求与价格回升，支撑中上游生产明显加快 2023年8月份规上工业增加值同比增长4.5%，比上月加快0.8个百分点，剔除基数效应后的两年平均增速，也较上月提高0.6百分点降至4.3%（见图1），工业生产供给呈现加快态势；从环比增速看，8月工业增加值环比增长0.5%，较上月回升0.49个百分点，且已接近历史均值水平（见图2），也反映出工业生产环比明显走强。 2019年 2023年 工业增加值：当月同比 2020-2021年平均值 2022-2023年平均值 2022年 9 6 3 0 -3 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 工业增加值环比增速（%） 20232012-2019均值 2022 1.2 0.9 0.6 0.3 0.0 -0.3 -0.6 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 图1：8月工业生产增速有所加快图2：8月工业生产环比增速回升至历史均值水平附近 资料来源：WIND，财信研究院资料来源：WIND，财信研究院 规模以上工业企业产销率：当月值(%) 2015-2021年历史区间范围2022年 2023年 99 98 97 96 95 94 93 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 分企业类型规上工业增加值增速：当月同比 所有工业国有私营 外资 10 5 0 -5 -10 图3：8月工业产销率再度回落至历史同期低位图4：不同类型工业生产均有回升，私企外企仍处低位 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 资料来源：WIND，财信研究院资料来源：WIND，财信研究院注：2021年数据为两年平均增速 8月工业生产边际回升较多，原因有四：一是逆周期政策加力显效支撑投资、消费等终端需求边际回暖，工业企业扩大生产的意愿与动力有所增强；二是随着PPI降幅收窄，企业成本压力趋于缓解，加之企业去库存进入尾声阶段，上述制约因素对工 业生产的拖累或有所减弱；三是高温多雨等不利天气影响消退，也有利于工业生产季节性回升，如2012-2019年8月工业增加值环比增速均值较7月份提高0.2个百分点；四是受益于国内绿色转型、制造业高端化转型步伐加快和近期大宗商品价格上涨，中游装备制造业和上游原材料制造业对工业生产的带动作用增强，如8月份两者增加值 增速分别较上月加快2.1和1.6个百分点。但8月份规上工业产销率再度回落至历史同期最低水平附近（见图3），表明实体需求不足矛盾犹存，特别是未来地产、出口恢复 均具有较大不确定性，加上私企、外企生产恢复偏慢、偏弱（见图4），工业增加值后续修复力度或不宜高估。 从三大门类看，制造业和采矿业共同支撑工业生产回升。8月份采矿业、制造业、电力热力燃气及水的生产和供应业增加值增速分别为2.3%、5.4%和0.2%，分别较7月份提高1.0、提高1.5和降低3.9个百分点，前两者是尤其是制造业是支撑工业生产回升的主因（规上制造业营收占全部规上工业营收的比重达85%以上）（见图5）。其中，本月采矿业生产回升或与大宗商品价格上涨、基建等投资需求回升相关，电力热力燃气及水的生产和供应业增加值增速大幅回落，则主要源于去年同期高基数效应的拖累。 工业增加值同比增长率—当月 15 全部工业 12 9 采矿业 6 3 制造业 0 -3 电力、热 力、燃气及水的生产和供应业 上中下游制造业重点行业增加值增速变化 20 15 10 5 0 -5 上游原材料 7月份 中游装备制造 8月份 下游消费品制造 图5：制造业是支撑工业生产回升的主因图6：上中下游制造业重点行业增加值增速变化 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 化学原料及制品黑色金属冶炼压延有色金属冶炼压延橡胶塑料制品 非金属矿物制品石油等加工 电气机械及器材 汽车制造计算机通信电子运输设备制造 金属制品专用设备制造通用设备制造 仪器仪表农副食品加工 食品制造纺织业饮料制造医药制造烟草制品 服装服饰 资料来源：WIND，财信研究院注：2021年数据为两年平均增速 资料来源：WIND，财信研究院 从制造业内部看，上游原材料和中游装备制造带动明显，下游消费品生产恢复仍慢。一是受益于近期原油等大宗商品上涨、基建投资等终端需求拉动增强等的影响，8月原材料制造业增加值同比增长10.6%，高于全部规上工业6.1个百分点，比上月加快 1.6个百分点，其中化学原料及制品、黑色金属冶炼压延业增加值均增均15%左右，且前者增速较上月提高约5个百分点（见图6）。二是受益于出口降幅收窄和国内需求有所改善，加之一揽子助企纾困政策落地显效，本月中游装备制造业增加值增速较上月加快2.1个百分点至5.4%，其中汽车、计算机通信和其他电子设备、铁路船舶等运输设备制造业生产较上月加快较多，贡献较为突出（见图6-7）。三是受商品消费恢复偏慢、企业预期偏弱等的拖累，已公布数值的下游消费品制造业增加值当月增速仍处于低位，两年平均增速甚至还继续有所放缓（见图6-7），持续保持低迷状态。 从产业结构看，高技术制造业生产低位回升，产业升级持续。8月份规模以上高 技术制造业增加值同比增长2.9%，较上月加快2.2个百分点，但增速仍低于同期制造业较多（见图8）。年内高技术制造业增加值增速偏低，或主要高基数效应和与相关产品出口放缓压力增加相关，如2020-2022年高技术制造业增加值三年平均增长10.8%，增速为同期全部制造业的两倍，不利于今年其增速提高；同时出口放缓拖累计算机通信和其他电子设备等生产，也对高技术制造业增加值增速形成制约。但这并不会改变国内产业升级大趋势，8月份太阳能电池、服务机器人、光电子器件等低碳智能新产品产量同比分别增长77.8%、73.7%、29.9%，创新动能持续壮大。 上中下游制造业重点行业增加值增速 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 7月份两年平均 8月份两年平均 上游原材料中游装备制造下游消费品制造 高技术制造业和制造业增加值：当月同比（%） 18 高技术制造业 制造业 12 6 0 -6 图7：上中下游制造业重点行业增加值增速变化图8：高技术制造业增加值增速有所回升 化学原料及制品黑色金属冶炼压延有色金属冶炼压延橡胶塑料制品 非金属矿物制品石油等加工汽车制造 电气机械及器材运输设备制造计算机通信电子专用设备制造通用设备制造 金属制品仪器仪表食品制造饮料制造 农副食品加工 纺织业医药制造 2020-11 2021-01 2021-03 2021