新股报告：乐舱物流

中泰评分 综合得分：(100分为满) 中性 63 行业前景 10 公司经营 12 估值水平 15 稳价人往绩 12 市场氛围 14 注：各项满分为20分，综合得分满分为100分。 招股概要 公开发售价：每手股数：每手费用：公司市值：保荐人： 主要股东：总发行新股：公开发售：国际发售：截止认购日：分配结果日：正式上市日： 来源：公司资料 HK$4.45-5.55 1,000股约HK$5,606HK$12.6-15.8亿 中信证券、农银国际 许昕 28.4百万股 2.8百万股 25.6百万股9月18日9月22日 9月25日 分析师 周健锋（PatrickChow） +85223591849 kf.chow@ztsc.com.hk 香港股市｜物流 乐舱物流（2490HK） 公司亮点 (一)乐舱物流是一家2004年成立的中国一体化跨境海运物流服务提供商，其服务已覆盖跨境物流过程的主要环节，包括揽件、仓储分拣、清关、跨境海运、仓储中转及尾程配送，公司以跨境海运服务及船舶出租业务两大业务主线。 (二)中国跨境物流服务市场分散，给予企业庞大增长空间。根据2022年收入计，前15大服务提供商合计仅持有12.2%市占率。公司名列15，市占率为0.2%。 (三)公司拥有全球物流网络，服务网络覆盖美国、加拿大、墨西哥、洪都拉斯、德国、荷兰、比利时、澳大利亚、越南、日本、印度尼西亚等国家。 行业前景 根据弗若斯特沙利文报告，全球进出口贸易不断扩张。重大经济体进出口货值保持增长，其中中国、美国、德国、日本2018-2022年的年复合增长率分别为7.9%、5.6%、9.5%、6.3%，2022- 2027年的预测增长率达5.8%、4.7%、7.2%、5.4%。COVID-19爆发让顾客的购物习惯从传统线下购物改为在线渠道及平台购物。随着COVID-19疫情的限制逐步解除，全球跨境运输能力正在释放。 公司经营 公司收入2020-2022年持续高增长，收入由2020年的7.8亿元(人 民币，下同)升至2022年的46.1亿元。其中跨境物流服务收入由 7.4亿元上升至43.9亿元，当中自营方式海运服务收入由零增长至26.0亿元(毛利率由零增长至14.1%)，第三方海运服务收入由 7.4亿元上升至17.9亿元(毛利率由6.9%下跌至2.5%)。公司毛利率由8.2%上升至11.8%。股东净利润由2,552万元增长至3.8亿元。期内股东净利润率由3.3%上升至8.3%。但业绩今年前4个月因市场运价大幅下降变脸，公司2023年1-4月收入同比骤降77.4%至4.5亿元，当中跨境物流服务收入大跌82.5%至3.4亿元。期内股东净利润下跌62.8%至8,301万元。公司预计全年收入、毛利及净利润将大幅下降。截至2023年4月30日，公司持有的现金及现金等价物为1.48亿元，上年同期为5.59亿元。 截至2023年4月底，公司已购入了四艘二手集装箱船舶，另在2023年8月购买并交付了一 艘1.38万吨的二手船舶。另外已订购两艘一手超大型集装箱船舶，预计将于2025年交付。估值水平 我们选取六家港股物流同业进行对标，包括中通快递（2057HK）、京东物流（2618HK）、嘉里物流（636HK）、安能物流（9956HK）、鹰辉物流（1442HK）、嘉泓物流（2130HK）。估值方面，公司2022年市盈率为3.1-3.8倍，低于同业的8.2-38.0倍，但是公司预计2023年 盈利大幅下跌，历史市盈率不能有效反映公司估值。公司2022年市净率为1.3-1.7倍，与大型同业估值相若。 图表1：同业比较（更新至2023年9月12日） <最新已公布财年之财务数据> (亿港元) 收入增长净利增长 净利率 ROA ROE 历史 历史 股票名称 财年 市值总收入 (%)(%) (%) (%) (%) 市盈率(倍) 市净率(倍) 乐舱物流（2490HK） 12/2022 12.6- 15.8 46.1 9.8 -0.8 8.3 30.0 56.3 3.1-3.8 1.3-1.7 中通快递（2057HK） 12/2022 1,517 412 16.3 43.2 19.2 11.0 15.6 20.4 2.6 京东物流（2618HK） 12/2022 690 1,600 31.2 91.2 -1.0 -0.6 -1.2 - 1.3 嘉里物流（636HK） 12/2022 129 866 9.7 -54.9 4.1 3.3 8.5 8.2 0.7 安能物流（9956HK） 12/2022 71 109 -3.2 79.7 -4.4 -6.7 -19.5 - 3.3 鹰辉物流（1442HK） 12/2022 20 6 29.5 -15.6 10.1 5.3 9.9 38.0 3.5 嘉泓物流（2130HK） 12/2022 18 28 4.3 3.9 3.1 6.3 22.9 20.7 5.2 来源：公司资料、彭博、中泰国际研究部 稳价人往绩 此次稳价人是农银国际，2022年初至今共参与保荐4个项目，其中担任稳价人2个项目，首 日表现1涨1跌。市场氛围 今年年初至今港股新股市场气氛反复，累计上市40只新股，首日破发率达42.5%，平均首日下跌19.2%。但是自今年6月起上市的公司新股首日没有破发，平均首日上升6.4%。但是公司没有引入基石投资人，或影响新股市场信心。 申购建议 公司已经预计2023年收入、毛利及净利润将大幅下降，主因市场运价自2022年下半年以来大幅下降导致公司暂停提供自营跨境物流服务。根据弗若斯特沙利文报告，预计全球及中国跨境物流服务市场未来几年稳定增长，但不能恢复至2021-2022年的庞大规模。公司2024年业绩有待观望。估值方面，公司历史市净率与大型同业相若。虽然近月新股首日表现良好，但是公司没有引入基石投资人，存在一定破发的风险。因此综上所述，给予其63分，评级为“中性”。 风险提示 （1）行业周期风险、（2）经济放缓风险、（3）政策变动风险 图表2：公司跨境物流服务工作流程 来源：公司资料 图表3：中国出口集装箱运价平均综合指数(2020年1月至2023年6月) 来源：中国交通运输部、公司资料 图表4：公司收入分布（单位：百万人民币） 图表5：公司毛利及毛利率（单位：百万人民币） 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 35 3 743 107 219 4,0884,389 40 1,971 107 % 2 600 500 400 300 200 100 648.2% 457 10.9 545 259 11.8%12.9% 114 30% 25.1%25% 20% 15% 10% 5% 0344-0% 2020202120222022/1-42023/1-4 月月 跨境物流服务船舶出租服务其他 2020202120222022/1-42023/1-4 月月 毛利毛利率 来源：公司资料、中泰国际研究部来源：公司资料，中泰国际研究部 图表6：公司主要业务毛利率（单位：%） 图表7：公司股东净利润及净利率（单位：百万人民币） 2022/1-42023/1-4 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 61.3% 33.4% 26.8% 72.6% 2022/1-4 2023/1-4 2020 2021 2022 月 月 2020 2021 2022 500 400 300 200 月月 384381 18.3% 15 22411.1% 9.2% 10 8.3% 83 5% 263.3% 20% % % 51.0% 0.0% 6.9%10.5%9.4%12.1%10.4% 跨境物流服务船舶出租服务 100 - 0% 股东净利润净利率 相关稳价人往绩 公司 行业 上市日期 (HK$) 超额 中签率 首日 (HK$) 累积 注：不展示其他来源：公司资料，中泰国际研究部来源：公司资料，中泰国际研究部 上市价 倍数 表现现价 表现 鲁商服务(2376HK) 物业管理 2022-07-085.92 6.4 33.0% -25.17%2.20 -62.84% 力高健康生活(2370HK) 物业管理 2022-03-314.10(自 1.0 48.6% 26.34%1.68 -59.02% 2023年3月29日起停牌) 注：更新至2023年9月12日来源：彭博、中泰国际研究部 新股申购评级 以新股综合评分总得分为基准，从五方面来评估股份的投资价值： 1.行业前景评分：1-20分，20分为最高分 2.公司经营评分：1-20分，20分为最高分 3.估值水平评分：1-20分，20分为最高分 4.稳价人往绩评分：1-20分，20分为最高分 5.市场氛围评分：1-20分，20分为最高分 综合评分总得分=（行业前景评分+公司经营评分+估值水平评分+稳价人往绩评分+市场氛围评分）之总和积极申购：综合评分总得分>=80分 申购：70分=<综合评分总得分<80分中性：60分=<综合评分总得分<70分不申购：综合评分总得分<60分 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部 香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼 电话：(852)39792886 传真：(852)39792805