公司简评报告：营收净利润高质量增长，全年稳健发展可期

营收净利润高质量增长，全年稳健发展可期 泸州老窖(000568)公司简评报告|2023.09.13 评级：买入 赵瑞 SAC执证编号：S0110522120001 zhaorui2022@sczq.com.cn 易嘉豪联系人 yijiahao@sczq.com.cn 0.2泸州老窖 沪深300 0 -0.2 -0.4 8-Sep 28-Jun 17-Apr 4-Feb 24-Nov 13-Sep 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 核心观点 事件：2023年8月28日，公司发布2023年半年报，23H1营业总收入 145.93亿元，同比增长25.11%；归母净利润70.9亿元，同比增长28.17%。对应23Q2营业总收入69.83亿元，同比增长30.46%；归母净利润33.78亿元，同比增长27.16%。 Q2收入环比提速，中高端白酒增速表现较优：相较于23Q1营业总收入20.57%的同比增速，23Q2营业总收入的同比增速有一定提升，分产品来看，23H1中高档酒收入129.90亿元，相对于去年同期103.72亿元增长25.24%，其中23H1中高端酒销量同比-3%。我们预计中高端酒营收的增长可能系股份公司与国窖1573销售公司的结算价有所提升所致。其他酒类收入23H1为15.21亿元，相比于22H1增长29.23%，其中销量同比增长21.2%，我们预计头曲、黑盖等中低端产品市场拓展取得了良好效果。 五码关联产品上市，销售费用提升紧抓淡季市场动销：23Q2单季销售费用7.72亿元，同比+42.74%。23Q1销售费用6.9亿元，同比+2.7%，公司23Q2销售费用同比增速有所提升。其中促销费从22H1的1.42亿提升至23H1的4.86亿元，预计和公司二季度推出新的五码关联产品，取代老的三码关联产品，同时导入消费者双向扫码红包有关。 各产品毛利率水平小幅提升，全年高质量增长可期：23H1中高端产品毛利率92.49%，相比于22H1同比提升2.12pct。其他酒类23H1毛利率54.36%，相比于22H1提升5.05pct。伴随国窖1573销售公司8月14日提升高度1573经销商结算价，预计公司全年毛利率水平将维持稳定或稳中有升。二季度公司通过春雷行动抢占市场动销机遇，同时通过新产品关联消费者扫码，改变渠道费用投入模式，将以往费用前置的行业模式调整成费用后置的模式，预计有利于品牌的市场拓展以及减少窜货现象，增强真实做市场商家的信心，实现渠道一盘棋。我们认为，公司高管对业务理解较深，对行业的变化趋势具备较清晰的洞察力，全年高质量增长可期。 投资建议：预计2023-2025年营业总收入311.73/367.28/433.84亿元，净利润136.19/161.60/190.15亿元，对应PE25.1/21.2/18.0倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：宏观经济波动加大、行业政策风险、食品安全风险等 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 251.24 311.73 367.28 433.84 营收增速（%） 21.7 24.1 17.8 18.1 净利润（亿元） 103.64 136.19 161.60 190.15 净利润增速（%） 29.0 31.4 18.7 17.7 EPS(元/股) 7.04 9.25 10.98 12.92 PE 33.0 25.1 21.2 18.0 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 33552 41268 49634 59500 经营活动现金流 8263 11195 13744 16292 现金 17758 22876 28806 35759 净利润 10364 13619 16160 19015 应收账款 6 2 2 2 折旧摊销 629 881 898 915 其它应收款 23 29 34 40 财务费用 115 -1400 -1400 -1400 预付账款 114 131 147 166 投资损失 -105 -132 -272 -272 存货 9841 11280 12647 14280 营运资金变动 -2807 -1820 -1716 -2053 其他 4736 5877 6924 8179 其它 21 -12 3 4 非流动资产 17834 18267 18683 19081 投资活动现金流 -1874 -1183 -1043 -1043 长期投资 2668 2668 2668 2668 资本支出 -1035 -1315 -1315 -1315 固定资产 8853 9589 10278 10922 长期投资 2177 0 0 0 无形资产 3083 2780 2507 2261 其他 -3016 132 272 272 其他 239 239 239 239 筹资活动现金流 -2078 -4893 -6771 -8296 资产总计 51385 59535 68316 78581 短期借款 0 0 0 0 流动负债 10652 11335 12057 12920 长期借款 3175 -82 0 0 短期借款 0 0 0 0 其他 -5334 -6211 -8171 -9696 应付账款 2312 2652 2973 3357 现金净增加额 4310 5119 5930 6953 其他 317 364 408 460 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债6405 6405 6405 6405 成长能力 长期借款3180 3180 3180 3180 营业收入 21.7% 24.1% 17.8% 18.1% 其他63 63 63 63 营业利润 29.7% 31.7% 18.3% 17.8% 负债合计17057 17739 18462 19325 归属母公司净利润 29.0% 31.4% 18.7% 17.7% 少数股东权益 121 180 251 334 获利能力 归属母公司股东权益 34208 41615 49604 58923 毛利率 86.6% 87.6% 88.2% 88.7% 负债和股东权益 51385 59535 68316 78581 净利率 41.3% 43.7% 44.0% 43.8% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 30.3% 32.7% 32.6% 32.3% 营业收入 25124 31173 36728 43384 ROIC 27.0% 28.0% 28.5% 28.8% 营业成本 3370 3865 4334 4894 偿债能力 营业税金及附加 3524 4520 5326 6291 资产负债率 33.2% 29.8% 27.0% 24.6% 营业费用 3449 4364 5142 6074 净负债比率 6.3% 5.3% 4.7% 4.0% 研发费用 206 256 302 356 流动比率 3.15 3.64 4.12 4.61 管理费用 1162 1465 1726 2039 速动比率 2.23 2.65 3.07 3.50 财务费用 -286 -1400 -1400 -1400 营运能力 资产减值损失 -1 0 0 0 总资产周转率 0.49 0.52 0.54 0.55 公允价值变动收益 -12 32 32 32 应收账款周转率 6639.71 8166.02 19890.53 19913.75 投资净收益 161 100 240 240 应付账款周转率 1.42 1.56 1.54 1.55 营业利润 13846 18234 21571 25402 每股指标(元) 营业外收入 28 14 40 40 每股收益 7.04 9.25 10.98 12.92 营业外支出 20 7 7 7 每股经营现金 5.61 7.61 9.34 11.07 利润总额 13854 18241 21604 25435 每股净资产 23.24 28.27 33.70 40.03 所得税 3444 4563 5374 6338 估值比率 净利润 10409 13678 16230 19098 P/E 33.0 25.1 21.2 18.0 少数股东损益 45 59 70 83 P/B 9.99 8.21 6.89 5.80 归属母公司净利润 10364 13619 16160 19015 EBITDA 14107 17715 21069 24918 EPS（元） 7.04 9.25 10.98 12.92 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 赵瑞：农业及食品饮料行业分析师，复旦大学金融硕士，2022年11月加入首创证券研究发展部。易嘉豪：南开大学金融硕士，五年行业产业研究经验，2023年5月加入首创证券研究发展部。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅为基准 评级说明 股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅15％以上 增持相对沪深300指数涨幅5％-15%之间中性相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间减持相对沪深300指数跌幅5％以上 行业投资评级看好行业超越整体市场表现 中性行业与整体市场表现基本持平看淡行业弱于整体市场表现