国防军工行业专题研究：2023年中报增速有所反弹，产业链上游增速下滑，中下游开始领跑

分析师：刘智 登记编码：S0730520110001 liuzhi@ccnew.com021-50586775 2023年中报增速有所反弹，产业链上游增速下滑，中下游开始领跑 ——国防军工行业专题研究 证券研究报告-行业专题研究同步大市(维持) 国防军工相对沪深300指数表现 国防军工沪深300 投资要点： 发布日期：2023年09月12日 2% -1% -3% -6% -9% -12% -14% -17% 2022.092023.012023.052023.09 资料来源：聚源数据、中原证券 相关报告 《国防军工行业专题研究：增速放缓，景气链传导到中游环节》2023-06-09 《国防军工行业专题研究：短期增速放缓无惧，未来仍有较大空间--国防军工行业2022 年中报业绩总结》2022-09-27 《国防军工行业专题研究：景气度从上游传导到中游环节--国防军工行业2021年报 &2022Q1业绩总结》2022-05-20 联系人：马钦琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 2023年中报国防军工行业业绩小幅反弹，盈利能力持续提升：2023年中报申万国防军工实现营业收入2602.02亿，同比增长10.99%，实现归母净利润195.5亿，同比增长5.68%；毛利率、净利率分别为20.6%、7.79%，同比去年年报分别提升1个pct和1.76个pct，盈利能力持续提升。 军工集团业绩分析：航海装备周期复苏，航空装备稳健增长。 2023年中报航海装备、航空装备营业收入分别增长+23.48%、 +12.46%、归母净利润分别增长+1287.81%、+19.12%，双双大幅跑赢其他集团。 产业链各环节业绩分析：上游增速下滑，中下游开始领跑。2023年中报营收增速上：零部件加工（+24.35%）、零部件 （+22.91%）环节是仅有的两个营收增速超过20%的产业链；发动机（+18%）、主机厂（+12.75%）、新材料（+11.76%）处于第二梯队；净利润增速方面：零部件加工（+30.61%）、主机厂 （+29.82%）、零部件（+24.82%）、分系统（+23.21%）归母净利润增速超过20%，位于第一梯队。中下游环节明显好于上游。 投资建议：受过去两年景气周期基数较高的影响，同时叠加行业在每个五年计划里的周期规律，2023年国防军工行业整体增速明显放缓，以航空装备为代表的军工产业链虽然仍保持了稳定增长的，但增速大都对比过去两年明显下降，船舶板块开始明显走强，但盈利仍处于周期低谷，对军工行业贡献有限。产业链方面，大部分上游环节增速都出现明显下滑，行业景气度已经很明显从上游环节转移到中下游。2023年中报，中下游环节的零部件加工、零部件、分系统、主机厂行业增速已经明显领先其他产业链环节，央企国企军工上市公司表现和财务增长稳定性明显好于民参军的上市公司。 投资策略上我们继续看好景气传导的中下游环节：零部件、分系统、主机厂龙头。此外，军工上游新材料（钛合金、石英纤维、隐身材料、高温合金等）具备高成长、盈利能力强等特点，产业渗透仍在加速，并具备从航空装备向其他军工领域渗透的趋势，行业相对增速仍然较高，尽管短期行业增速仍处于低点，但仍然建议持续关注。 风险提示：国防开支预算增速不及预期；原材料价格上涨持续；军工订单交付不及预期；军工改革有重大变化。 内容目录 1.国防军工行业2023年中报总结：业绩小幅好转4 1.1.申万国防军工2023年中报业绩小幅反弹4 1.2.申万国防军工2023年中报盈利能力持续提升5 1.3.申万国防军工2023年中报经营现金流有所下滑5 1.4.申万国防军工2023年中报存货、合同负债增速承压，需求不及预期6 1.5.申万国防军工2023年中报应收账款周转有所放缓6 1.6.国防军工2023年中报排名中游，行业增速明显逐步改善7 2.军工集团子行业财报分析8 2.1.2023年中报业绩：航空装备持续稳健增长，航海装备营业收入增速第一8 2.2.2023年中报盈利能力：整体稳步向前，航空装备、军工电子盈利能力上升9 2.3.2023年中报存货、合同负债：增速明显放缓，需求不及预期9 3.国防军工产业链财报分析11 4.国防军工重点产业链分析14 4.1.零部件加工：持续高增长，盈利能力持续攀升14 4.2.零部件：营收增速向上，盈利能力稳中有升15 4.3.主机厂：营收稳定增长，盈利改善，业绩持续向好16 4.4.新材料：行业整体增速下行，分化加剧18 5.行业观点与投资建议20 6.风险提示20 图表目录 图1：申万国防军工营业收入（亿元，%）4 图2：申万国防军工归母净利润（亿元，%）4 图3：申万国防军工行业单季度营业收入（亿元，%）4 图4：申万国防军工行业单季度归母净利润（亿元，%）4 图5：申万国防军工毛利率、净利率（%）5 图6：申万国防军工加权ROE、资产负债率（%）5 图7：申万国防军工经营现金流入净额（亿元）5 图8：申万国防军工存货、合同负债及同比增速（亿元，%）6 图9：申万国防军工应收账款周转率、存货周转率6 图10：2023年中报申万国防军工子行业营业收入及同比增速（亿元，%）8 图11：2023年中报申万国防军工子行业扣非归母净利润及同比增速（亿元，%）8 图12：2023年中报申万国防军工子行业存货及同比增速（亿元，%）9 图13：2023年中报申万国防军工子行业合同负债及同比增速（亿元，%）10 图14：国防军工各产业链营业收入及同比增速（亿元，%）12 图15：国防军工各产业链归母净利润及同比增速（亿元，%）12 图16：国防军工各产业链存货及增速（亿元，%）13 图17：国防军工各产业链合同负债及增速（亿元，%）13 图18：零部件加工板块营业收入（亿元，%）14 图19：零部件加工板块归母净利润（亿元，%）14 图20：零部件加工板块盈利指标（%）14 图21：零部件加工板块存货、合同负债同比增速（%）14 图22：零部件板块营业收入（亿元，%）15 图23：零部件板块归母净利润（亿元，%）15 图24：零部件板块盈利指标（%）16 图25：零部件板块存货、合同负债同比增速（%）16 图26：主机厂板块营业收入（亿元，%）17 图27：主机厂板块归母净利润（亿元，%）17 图28：主机厂板块盈利指标（%）17 图29：主机厂板块存货、合同负债同比增速（%）17 图30：新材料板块营业收入（亿元，%）18 图31：新材料板块归母净利润（亿元，%）18 图32：新材料板块盈利指标（%）19 图33：新材料板块存货、合同负债同比增速（%）19 表1：2023年中报申万一级行业财务情况（%）7 表2：申万国防军工子行业盈利能力(%)9 表3：国防军工重点公司按产业链分类11 表4：零部件加工重点上市公司财务情况（亿元，%）15 表5：零部件重点上市公司财务情况（亿元，%）16 表6：主机厂重点上市公司财务情况（亿元，%）18 表7：新材料重点上市公司财务情况（亿元，%）19 1.国防军工行业2023年中报总结：业绩小幅好转 1.1.申万国防军工2023年中报业绩小幅反弹 根据wind数据库的统计，2023年中报申万国防军工实现营业收入2602.02亿，同比增长10.99%，实现归母净利润195.5亿，同比增长5.68%，行业增速比2022年、2023Q1有小幅好转。 归母净利润 同比（右） 35070 61.32 308.13 300 293.77 60 50 250 217.38 40 195.50 200 30 150 20 111.15 12.71 10 100 3.19 5.68 0 50 -8.67 -10 0 -20 2019A2020A2021A2022A2023H1 营业收入 同比（右） 6,000 14 5,155.3172.959,166.38 5,000 4,281.15 12 10.99 10 4,000 3,880.35 8 3,000 7.88 2,602.02 6 2,000 4.13 4 1,000 2 1.21 0 0 2019A2020A2021A2022A2023H1 图1：申万国防军工营业收入（亿元，%）图2：申万国防军工归母净利润（亿元，%） 资料来源：Wind、中原证券资料来源：Wind、中原证券 从2023Q2单季度看，无论营业收入还是归母净利润增速都比Q1有明显反弹。 图3：申万国防军工行业单季度营业收入（亿元，%）图4：申万国防军工行业单季度归母净利润（亿元，%） 单季度营业收入 1,800 同比 1,708.30 0 1,599.1436.47% 1,600 1,409.64 1,400 0 1,248.49 1,200 1,047.12 6.80% 997.24 0 1,000 800 0 600 -0.66% 400 -4.76% -0 200 0-0 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2 单季度归母净利润 同比 1400 121.25 120 17.72% 0 103.52 17.13% 0 100 91.59 -1.79% 0 80 75.00 73.66 -0 -0 60 -0 40 -0 25.69 -1 20 -60.19% -1 0 -1 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2 资料来源：Wind、中原证券资料来源：Wind、中原证券 1.2.申万国防军工2023年中报盈利能力持续提升 根据wind数据库的统计，2023年中报申万国防军工毛利率、净利率分别为20.6%、7.79%，同比去年年报分别提升1个pct和1.76个pct，盈利能力持续提升；2023年中报加权ROE为4.84%，接近去年年报水平。2022年申万国防军工平均资产负债率为50.1%，同比去年年报下降0.6个pct。 图5：申万国防军工毛利率、净利率（%）图6：申万国防军工加权ROE、资产负债率（%） 21 毛利率 净利率(右) 9.00 20.608.00 7.79 20 7.00 61.92.068 619.0.630 6.00 5.31 5.00 19 4.00 3.09 3.00 18 17.93 2.00 1.00 17 17.16 0.00 2019A2020A2021A2022A2023H1 52 资产负债率 ROE(右) 6.00 5.15 4.93 4.845.00 51 4.43 51.01 50.70 4.00 50 49.95 50.103.00 2.62 2.00 49 49.12 1.00 48 0.00 2019A2020A2021A2022A2023H1 资料来源：Wind、中原证券资料来源：Wind、中原证券 1.3.申万国防军工2023年中报经营现金流有所下滑 根据wind数据库的统计，2023年中报申万国防军工经营现金流入净额为-521.16亿，同比显著下滑，反应今年申万国防军工行业经营现金流明显下滑。 800 经营活动现金流入净额 归母净利润 600 549.63 448.15 400 314.85 308.13 217.38 293.77 235.60 195.50 200 111.15 0 2019A 2020A 2021A 2022A 2023H1 -200 -400 -600 -521.16 图7：申万国防军工经营现金流入净额（亿元） 资料来源：Wind、中原证券 1.4.申万国防军工2023年中报存货、合同负债增速承压，需求不及预期 根据wind数据库的统计，2023年中报申万国防军工存货为2809.38亿，同比增长3.19%；合同负债1828.839亿，同比下滑12.15%，跌幅进一步扩大。2023年上半年国防军工行业存货和合同负债数据继续承压，需求不及预期。 3,000