1H23游戏业务增速稳定，教育板块承压

2023年9月8日网龙（777.HK） 公司动态分析 证券研究报告 软件互联网 1H23游戏业务增速稳定，教育板块承压 投资评级：买入 事件：公司发布1H23业绩，上半年录得收入36.8亿元，同比下降13.2%；毛利润为22.9亿元，毛利率同比提升7.4pct至62.1%；归母净利润为5.0亿元，同比减 目标价格： 18.4港元 少11.5%；公司宣布派发特别股息及中期股息共1.4港元/股。 现价(2023-9-7)： 15.7港元 报告摘要游戏业务增速稳定，《魔域》IP成绩优异1H23公司游戏业务营收创历史新高， 达19.2亿元（yoy+8.1%），实现毛利18.6亿，毛利率为96.8%（同比增长1.1pct）；从收入类型看，公司两大游戏领域皆实现收入增长，端游收入同比增长8%至16亿元，手游收入同比增长7%至312万元。公司旗舰IP《魔域》上半年成绩优异，端游及手游《魔域》皆实现收入10%的同比增长。同时，《魔域互通版》月活用户和平均付费用户分别环比增长32%和16%，社区活力不断提高。公司持续完善游戏生态，通过引入新玩法或与时下动漫联名等方式提升用户体验，使得游戏《英魂之刃》收入环比增长12%。从产品线上看，公司研发进入提速阶段，计划将在海外发布《英魂之刃2.0》、一款MMORGP游戏、一款MOBA游戏、一款卡牌游戏和一款休闲游戏，预计将带动游戏板块持续增长。 教育业务短期承压，看好下半年新品发布1H23公司教育业务录得收入17.2亿元，同比下降28.6%；毛利为4.2亿元，毛利率达24.4%，同比下降0.9pct。由于在疫情中全球各国加速教育科技投入，市场对教育平板的需求爆发式增长，而随着宏观环境下行，教育平板需求进入调整期。据公司统计，2021-2022年教育平板全球市场增长率为28%（vs.2019-202013%增长率），而公司产品出货增速远高于市场增速，导致上半年教育业务增速下滑。1H23公司普米产品依然保持了全球教育平板市场（除中国市场外）的领导者地位。公司于5月推出一款面向中低端市场的高性价比互动平板“ActivePanelLX”，预计未来中低端平板出货量将占据整个互动平板市场的40-50%，并有望帮助公司教育业务逐渐恢复原有增速。 海外教育业务拆分顺利，进军AI市场公司于今年4月宣布拆分海外教育业务。根据协议，网龙将通过子公司将其核心海外教育业务以7.5亿美元估值与GEHI合并（合并后估值8亿美元），并在合并完成后于纽交所上市，引入战略投资人，为公司教育业务带来新增长动能。另外，公司积极探索AI及SaaS产品于教育平板中的应用场景，将在2H23推出AI订阅教育服务，进一步释放教育市场增长潜力。 投资建议：由于海外教育市场及全球经济前景尚不明朗，我们预计公司2023E营收及归母净利润将下降至73.9亿元和6.7亿元。另外，由于公司将在拆分完成后 派发3.3亿元一次性股权激励，将对利润产生负面影响，在调整完股权激励后， 总市值(亿港元)83.5 流通市值(亿港元)83.5 总股本(亿股)5.3 流通股本(亿股)5.3 12个月低/高(港元)12.8/19.8 平均成交(百万港元)13.5 股东结构 刘德建及一致行动人46.4% 国际数据集团9.9% 陈宏展（执董）2.1% 股价表现 预计2023E净利润将同比持平或小幅上升。我们按照2024E年8x市盈率，给予公 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 9.5 9.4 -2.0 绝对收益 4.4 3.3 -6.4 司18.4港元目标价，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策性风险；游戏业务发展不达预期；教育订单不达预期。 人民币千元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 总营业收入 7,035,496 7,866,000 7,391,300 7,768,885 8,166,672 同比变化 18.4% 11.8% -6.0% 5.1% 5.1% 归母净利润 1,062,060 834,000 673,609 1,141,206 1,326,477 EPS（港元） 2.05 1.68 1.35 2.29 2.67 同比变化 12.0% -18.1% -19.2% 69.4% 16.2% @15.7港元对应市盈率 7.7 9.4 11.6 6.8 5.9 DPS（港元） 0.65 1.30 1.80 0.80 0.80 股息率 4.14% 8.28% 11.46% 5.10% 5.10% 数据来源：网龙网络，安信国际证券研究预测 数据来源：彭博、港交所、公司 王哲昊，CFATMT行业分析师 Wangzh1@essence.com.cn 附表：财务报表预测 财务报表摘要 损益表财务分析 <人民币千元>,财务年度截至<十二月三十一日> 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 收入 7,035,496 7,866,000 7,391,300 7,768,885 8,166,672 盈利能力 毛利 4,522,566 4,315,000 4,339,747 4,561,486 4,798,702 毛利率(%) 64.3% 54.9% 58.7% 58.7% 58.8% 其他业务净额 223,893 223,000 245,300 269,830 296,813 营业利润率 20.0% 15.0% 12.3% 17.7% 19.1% 开发成本 (1,159,308) (1,224,000) (1,293,478) (1,305,173) (1,282,168) 净利率(%) 14.0% 9.7% 8.3% 13.4% 14.8% 销售费用 (955,413) (945,000) (886,956) (932,266) (980,001) 行政开支 (955,673) (975,000) (1,386,956) (1,103,182) (1,151,501) 营运表现 其他运营开支 (266,118) (213,000) (110,870) (116,533) (122,500) 销售及管理费用/收入 3.8% 2.7% 1.5% 1.5% 1.5% 营业利润 1,409,947 1,181,000 906,788 1,374,163 1,559,346 实际税率(%) 20.5% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 财务开支等 (185,896) (219,000) (202,500) (202,500) (202,500) 股息支付率(%) 28.5% 23.1% 28.7% 30.0% 30.0% 联营公司等 12,374 (122,000) (31,000) (31,000) (31,000) 库存周转 36.8 36.8 36.8 36.8 36.8 税前盈利 1,236,425 840,000 673,288 1,140,663 1,325,846 应收账款天数 32.0 32.0 32.0 32.0 32.0 所得税 (253,067) (76,000) (60,917) (103,203) (119,957) 应付账款天数 158.0 158.0 158.0 158.0 158.0 净利润 983,358 764,000 612,372 1,037,460 1,205,888 少数股东应占利润 (78,702) (70,000) (61,237) (103,746) (120,589) 财务状况 公司股东应占利润 1,062,060 834,000 673,609 1,141,206 1,326,477 总负债/总资产 0.31 0.36 0.34 0.33 0.32 增长 收入/净资产 0.85 0.98 0.91 0.91 0.90 总收入(%) 18.4% 11.8% -6.0% 5.1% 5.1% 经营性现金流/收入 0.14 0.15 0.05 0.18 0.20 归母净利润（%） 11.4% -21.5% -19.2% 69.4% 16.2% 净资产收益率 14.2% 10.2% 8.3% 13.6% 15.0% 资产负债表 现金流量表 <人民币千元>,财务年度截至<十二月三十一日><人民币千元>,财务年度截至<十二月三十一日> 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金 4,347,246 3,907,780 3,735,197 4,464,826 5,318,531 除税前利润 1,236,425 840,000 673,288 1,140,663 1,325,846 应收账款 5,733,531 5,233,780 5,703,206 6,499,042 7,422,496 营运资金变动前变化 321,000 316,000 403,754 417,433 431,112 存货 685,117 807,000 615,946 647,403 679,814 营运资金变化 (310,942) 113,882 (643,009) (30,202) (32,652) 其他流动资产 4,357,973 3,992,780 3,820,197 4,549,826 5,403,531 所得税 (253,067) (76,000) (60,917) (103,203) (119,957) 总流动资产 6,940,793 6,686,780 6,965,152 7,792,445 8,748,310 其他 0 0 0 0 0 固定资产 3,591,880 3,710,220 3,659,166 3,594,433 3,516,021 营运现金流 993,416 1,193,882 373,117 1,424,691 1,604,348 无形资产 772,309 739,000 476,770 211,924 (55,537) 长期投资 77,062 59,000 59,000 59,000 59,000 资本开支 (276,000) (317,000) (348,700) (348,700) (348,700) 银行存款及其他 726,895 1,230,220 1,230,220 1,230,220 1,230,220 其他投资活动 (158,000) (3,000) 0 0 0 总资产 12,108,939 12,425,220 12,390,308 12,888,022 13,498,014 投资活动现金流 (434,000) (320,000) (348,700) (348,700) (348,700) 应付账款 2,554,109 2,964,000 2,771,946 2,839,408 2,908,916 短期银行借款 1 1 2 3 3 负债变化 0 0 0 0 0 其他短期负债 1,098,888 1,451,000 1,451,000 1,451,000 1,451,000 股本变化 248,313 334,090 0 0 0 总短期负债 3,652,998 4,415,001 4,222,948 4,290,411 4,359,919 股息 (302,435) (193,000) (193,000) (342,362) (397,943) 长期银行借款 0 0 1 2 2 其他融资活动 0 0 0 0 0 其他负债 175,481 130,000 130,000 130,000 130,000 融资活动现金流 (54,122) 141,090 (193,000) (342,362) (397,943) 总负债 3,810,227 4,432,000 4,239,946 4,307,408