电解铝行业深度报告：成本下移驱动利润提升，产业向清洁能源转型

电解铝行业深度报告 席钎耀：SAC S09105230300022023年9月8日 u我国是全球电解铝最大生产国，“双碳”背景下产业趋势向“绿电”地区转移。我国电解铝产业经历了三个阶段的发展，现如今产量已占据全球第一。2022年国内电解铝产量达到4021.4万吨，占全球总产量58.8%。21世纪后国内电解铝产业无序扩张严重，导致产能过剩现象突出，我国为了维护产业稳定健康发展，在2017年对电解铝行业实施供给侧改革，将国内产能天花板限制在4500万吨。截止至2023年7月，国内电解铝建成产能4464万吨，已接近产能天花板水平。在国内“双碳”目标持续推进的背景下，由于每吨火电铝碳排放量比每吨水电铝多11.2吨，水电铝行业迎来发展机遇，众多置换产能向水电资源丰富的西南地区转移。2016年山东、新疆、河南电解铝产能分别占全国26.4%、19.6%、8.6%，到2021年山东、新疆、河南地区电解铝产能占比下滑至18.3%、14.6%、4.9%，云南、贵州地区电解铝产能占比提升至11.9%、3.2%。 u海外电解铝厂复产动能不足，丰水期到来西南电解铝产能进入复产阶段。2022年俄乌冲突引发能源危机，欧洲电力价格大幅提升，导致欧洲电解铝厂成本重心上移，众多厂商纷纷选择停产或减产。截止至2022年9月，欧洲电解铝产能规模减少123.4万吨。2023年由于部分欧洲电解铝厂现金流紧张，以及下游需求疲软，导致欧洲电解铝复产动能有所不足。云南凭借水电优势，吸引到大量电解铝产能转入，产能从2017年的158.5万吨提升至2022年的638万吨。但云南水电季节性特征明显，丰水期降雨量占全年85%，枯水期降雨量占全年15%。在经历过2022年-2023年三轮限电后，云南电解铝厂开工率下滑至70%左右。6月西南地区迎来丰水期，云南云铝、云南神火、云南宏泰和双元铝业等铝厂持续通电复产。截止至8月10日，云南电解铝复产规模已达到187.2万吨。 u电解铝成本端氧化铝、预焙阳极价格下行，用电结构中水电占比加速提升。电解铝成本主要由氧化铝、电力、预焙阳极构成，成本占比分别为42%、31%、13%。在氧化铝中，主要的成本定价是铝土矿和烧碱，成本占比达到59.1%。国内铝土矿开采受保护，价格缓慢上行，烧碱供需较为稳定。目前我国氧化铝产能可以完全覆盖国内对氧化铝的需求，未来或将保持长期过剩的局面。生产1吨电解铝平均消耗5-5.5吨动力煤，动力煤占电力成本70-75%，电解铝企业大多数用自备电厂发电，带来成本优势的同时也引起高碳排放。全球“碳中和”和我国“双碳”政策将推动国内水电铝和再生铝快速发展。预焙阳极原材料为石油焦和煤沥青，生产成本占比分别为58%和19%，2023上半年石油焦、煤沥青价格下跌叠加库存高位导致预焙阳极价格持续下跌，预计下半年电解铝产能释放将刺激预焙阳极价格止跌。 核心观点 u地产迎来政策利好，新能源行业仍将维持高增速。电解铝通过加工后制成铝型材、铝管材、铝棒等，可以广泛用于房地产建筑、交通运输、机械设备、耐用消费品等多个领域中。2020年开始房地产受疫情、国家政策收紧、企业资金压力较大等因素影响，新开工面积持续下滑。在地产纾困“三支箭”落地，以及2023年中央政治局会议提出适时调整优化房地产政策后，地产端有望迎来修复。在全球“双碳”趋势下，光伏、新能源汽车等产业仍保持较高的增速发展。2022年全球新增光伏装机容量230GW，预计到2025年将达到324GW；2022年国内新增光伏装机容量87GW，预计到2025年将达到110GW。2022年全球新能源汽车销量1162.8万辆，预计到2025年将达到2500万辆；2022年国内新能源汽车销量654万辆，预计到2025年将达到1500万辆。 u建议关注：云铝股份、南山铝业、中国铝业、天山铝业 u风险提示：1）西南地区周期性降雨不足；2）铝价波动风险；3）终端需求不及预期。 国内电解铝产能接近天花板水平，产能正在向西南地区转移 海外电解铝复产之路漫漫，云南周期性缺电或将成为常态 成本端：电解铝能源、原料价格下行，利润空间回升 需求端：传统产业利好政策持续加码，新能源绿色低碳转型持续推进 主要标的 风险提示 1.国内电解铝产能接近天花板水平，产能正在向西南地区转移 1.1铝是重要的工业原材料，供给侧改革明确产能天花板 u铝元素符号AI，是一种银白色的轻金属，在地壳中的资源含量400-500亿吨，仅次于氧和硅，位居第三。铝自身重量轻，地质坚固，具备优异的延展性、导电性、导热性、耐热性和耐核辐射性，是当下重要的工业原材料。 u电解铝是通过大量的电解处理来制造的铝金属，主要采用冰晶石-氧化铝融盐电解法制成。电解铝（原铝）的生产过程以铝土矿为原材料，经过对破碎铝土矿溶解、过滤、酸化等工序提炼出氧化铝，之后运用电解还原溶于熔融冰晶石中的氧化铝，从而提炼出金属铝。金属铝通过铸造、延扎、挤压的方法制成铸造材、铝箔、铝板带等，可广泛应用于建筑、汽车、机械、电力等领域。 1.国内电解铝产能接近天花板水平，产能正在向西南地区转移 1.1铝是重要的工业原材料，供给侧改革明确产能天花板 u起步阶段(1953年前)：铝获得政策支持，成为国民经济第二大金属材料。u高速发展阶段(1979年-21世纪初)：中国铝工业开始向规模化方向发展。u产能过剩阶段（21世纪初至今）：行业开始产能过剩，供给侧改革实施后，国内电解铝行业形成4500万吨/年的产能天花板。 1.国内电解铝产能接近天花板水平，产能正在向西南地区转移 1.2国内电解铝产量领先全球，产能向绿色能源洼地转移 u国内电解铝产量常年占据全球50%以上，根据测算，截止到2023年7月，我国电解铝产量占据全球59.3%。2022年全球电解铝产量6,846.1万吨，国内电解铝产量4,021.4万吨，国内电解铝产量占全球58.8%。2023年1月-7月全球电解铝累计产量3991.0万吨，同比提升1.1%；国内电解铝累计产量2,366.5万吨，同比提升3.1%。 u供给侧改革+“双碳”趋势，国内电解铝行业迎来结构性升级，产能置换成为主流趋势。2017年在供给侧改革及整顿电解铝违法违规产能行动后，国内严格控制电解铝新增产能，出清落后违规产能，仅2017年关停在建及建成的违法违规电解铝产能累计达到900万吨，完成置换产能指标416.4万吨，并设置产能天花板。2020年“双碳”目标提出，电解铝厂为实现低碳转型，置换产能逐渐向水电丰富的地区转移。 1.国内电解铝产能接近天花板水平，产能正在向西南地区转移1.2国内电解铝产量领先全球，产能向绿色能源洼地转移 u生产1吨电解铝平均需要消耗1.9-2.0万吨氧化铝、13500度电、0.5吨预焙阳极。电解铝成本主要由氧化铝、电力、预焙阳极构成，成本占比分别为42%、31%、13%。 u建筑、交运和包装是国内外电解铝下游应用最广的领域。全球电解铝主要应用于交通、建筑、包装、电力领域，应用占比分别为27%、25%、16%、13%。国内电解铝集中应用在建筑、交通、包装、电缆领域，应用占比分别为29%、26%、13%、11%。在建筑领域，电解铝用于竣工房屋的门窗、幕墙、装饰等场景；在交运领域，电解铝在汽车、轨道交通、航空航天等被广泛应用；在包装领域，受益于电解铝具备轻量化和耐腐蚀性，已成为饮料罐、食品罐、化妆品瓶的理想材料。 1.国内电解铝产能接近天花板水平，产能正在向西南地区转移 1.2国内电解铝产量领先全球，产能向绿色能源洼地转移 u中国电解铝产能占比位居全球第一。2021年全球电解铝产能主要分布于中国、欧洲、海湾合作委员会（阿拉伯国家委员会）、亚洲（不包括中国）、北美洲、大洋洲，占比分别为57%、11%、9%、7%、6%、3%。 u供给侧改革叠加能耗双控，国内电解铝形成“北铝南移”趋势。2017年在供给侧改革后国内电解铝产能面临违规出清及产能置换，2020年中国明确提出2030年实现“碳达峰”、2060年实现“碳中和”目标后，国内部分地区电解铝置换产能平移至电力成本低并且符低碳生产要求的西南和内蒙等地区。根据立鼎产业研究院数据显示，2021-2023年国内电解铝新增产能中，水电资源优厚的西南地区新增产能占比超过70%。2016年山东、新疆、河南电解铝产能分别占全国26.4%、19.6%、8.6%，到2021年山东、新疆、河南地区全国电解铝产能占比下滑至18.3%、14.6%、4.9%，云南、贵州地区电解铝产能占比提升至11.9%、3.2%。 1.国内电解铝产能接近天花板水平，产能正在向西南地区转移1.2国内电解铝产量领先全球，产能向绿色能源洼地转移 u国内电解铝建成产能已接近产能天花板水平，后续新增产能有限。截止至2023年7月，国内电解铝建成产能4464万吨，运行产能4226万吨，产能利用率达到95%。从7月各省产能利用率情况来看，山东、青海、陕西、重庆电解铝产能利用率达到100%，湖北、辽宁产能利用率较低，分别为67%、66%。6月西南地区丰水期来到，当地电解铝厂进入复产阶段。根据SMM数据显示，6月-7月云南电解铝厂复产规模达到148万吨，运行产能环比提升24.94%。7月贵州电解铝厂运 行 产 能1 5 5万 吨 ， 环 比 提 升10.73%，华仁50万吨电解铝产能已完成达产，后续增量来自登高铝业10万吨/年产能。7月四川、山东电解铝厂运行产能环比分别减少6.57%、3.21%，主要是山东地区转移落后产能，以及四川铝厂检修导致减产。 1.国内电解铝产能接近天花板水平，产能正在向西南地区转移 1.3近五年铝价和铝库存复盘 u美联储降息周期进入尾声，铝库存降低至历史低位，铝价后市有望企稳回升。2018年4月美国宣布对俄铝实施制裁，铝价持续上行；下半年中美贸易摩擦、海外电解铝厂罢工等事件，叠加全球宏观经济放缓导致铝价下跌。2020年新冠疫情席卷全球，在全国各地封城的背景下铝需求端萎靡，导致铝价下跌。2020年5月-2021年10月，全球各国开始实施量化宽松的货币政策，铝需求获得提振。在成本端煤价上涨，以及疫情得到控制等因素的驱动下，铝价突破3000美金/吨，在此期间铝库存端也进入快速降库阶段。2021年12月-2022年3月，俄乌冲突带动铝价突破4000美元/吨。2022年4月至今，由于美联储持续加息、铝厂复产产能增加、需求端弱预期等影响，目前铝价维持在2000美元/吨左右。库存端欧洲铝厂减产，国内西南地区降雨量不足导致铝厂减产，以及物流不顺畅等，使得铝库存已经降低至历史低位。 国内电解铝产能接近天花板水平，产能向云南、四川等地转移 海外电解铝复产之路漫漫，云南周期性缺电或将成为常态 成本端：电解铝能源、原料价格下行，利润空间回升 需求端：传统产业利好政策持续加码，新能源绿色低碳转型持续推进 投资建议 风险提示 2.海外电解铝复产之路漫漫，云南周期性缺电或将成为常态 2.1欧洲天然气对外依赖度高，成本压力传导导致欧洲电解铝减产 u俄乌冲突事件引发能源危机，俄罗斯对欧洲天然气供应量下降导致天然气价格大幅提升。2021年欧洲天然气受到全球量化宽松的货币政策，以及全球经济复苏带动需求大幅上升的影响，价格从年初的7.27美元/百万英热上涨至年底的38.03美元/百万英热；2022年俄乌战争打响后，俄罗斯开始对欧洲天然气实施出口限制，北西一号天然气管道供给量从目前的6700万立方米降至3300万立方米，为此前满负荷运力的约20%。随着俄罗斯对欧洲一系列天然气出口限制的实施，欧洲也宣布新增多个LNG进口终端从俄罗斯以外的地区进口天然气。2022年欧洲天然气价格最高时达到70.04美元/百万英热。2023年7月欧洲天然气价格下降至9.55美元/百万英热，价格逐步恢复常态。 u欧盟天然气对外依赖度较高，俄罗斯是欧盟主要天然气供应国之一。根据《世界能源统计年鉴（2022）》数据，2021年欧洲天然气的消费量为5711亿立方米，天然气产量为2104亿立方米，对外依存度高达6