上半年业绩承压，运营服务收入占比持续增长

光大环境（257）更新报告 买入2023年09月01日 上半年业绩承压，运营服务收入占比持续增长 2023年上半年业绩：公司实现收入163亿港元，同比下降24%。其 中建造服务/运营服务/财务收入的收入分别为41/95/27亿港元，同比- 55%/+0%/-4.3%，占总收入之比分别为25%/59%/16%。收入下降主要是建造服务收入受到建设项目数量减少，以及危固废业务处理单价持续下降所致。归母净利润下降1%至27.8亿港元。宣派中期股息每股14港仙。上半年由于国补回收不及预期，应收账款有所增加，下半年随着国补回 收款项增加现金流有望转正。 强化市场拓展，聚焦主营业务:公司市场拓展稳健推进，上半年公司共投资落实25个新项目并签署1份现有项目的补充协议，总投资31.2 亿元，涉及垃圾发电及其协同业务、市政污水及工业废水处理、生物质 综合利用、光伏发电等领域。新增生活垃圾及餐厨垃圾处理规模分别为 2000吨/日及775吨/日，生物质原材料处理规模5万吨/年，水处理规模 18万方/日，光伏发电装机容量32.5MW。业务模式实现新的突破，首次以EPCO模式一次性落实多个环保项目。 收入结构优化显现，持续推进降本增效：运营方面，公司整体运营规模仍保持持续增长，上半年年公司生活垃圾处理量2563万吨，危固 废18.6万吨，农林废弃物处理量375万吨，提供绿色电力130亿千瓦时。公司运营收益已全面超过建造收益，由于运营收入占比提升，收入结构有所调整，公司毛利率由35.6%上升至44%，未来将以运营服务收入为主高质量发展。公司采取多元化融资模式，优化融资结构，推动贷款 利率压降，发行低利率中期票据，置换境外高息借款降低财务成本。 调整目标价至4.24港元，维持买入评级：公司作为环保行业龙头央企，聚焦固废、污水、清洁能源三大主业，具备把握“双碳”目标带 动下的新一轮发展机遇。公司由重资产投资逐步转为轻资产业务发展， 罗凡环 +852-25321962 simon.luo@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业环保 股价2.86港元 目标价4.24港元 （+48%） 股票代码0257 已发行股本61.43亿股 市值175.69亿港元52周高/低3.67/2.47港元 每股净资产7.88港元 主要股东光大集团（43.08%） 资本性支出有望减少，降本增效措施持续显效，调整公司 2023/2024/2025年收入预测为350/355/363亿港元，归母净利润为 43/46/49亿港元。给与公司目标价为4.24港元，相当于2023年的6倍市盈率，对应现价有48%的涨幅，维持买入评级。 风险因素：补贴政策变动、项目运营情况不及预期、成本波动 盈利摘要股价表现 截止12月31日财政年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 收入（百万港元） 49,895.38 37,321.23 34,950.78 35,554.18 36,259.67 变动（％） 16.23% -25.20% -6.35% 1.73% 1.98% 归母净利润（百万港元） 6,804.10 4,601.94 4,340.70 4,643.24 4,947.31 EPS（港仙） 110.76 74.91 70.66 75.59 80.54 变动（％） 13.10% -32.37% -5.67% 6.97% 6.55% 市盈率（倍，@2.86港元） 2.58 3.82 4.05 3.78 3.55 每股派息（港元） 0.34 0.24 0.21 0.23 0.24 息率（％） 11.89% 8.39% 7.41% 7.93% 8.45% 资料来源:公司信息,第一上海预测资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 损益表 财务分析 <港币百万元>,财务年度截至<十二月> 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 历史 历史 预测 预测 预测 历史 历史 预测 预测 预测 收入49,895 37,321 34,951 35,554 36,260 盈利能力 毛利16,463 14,365 13,713 14,365 15,001 毛利率(%) 33.0% 38.5% 39.2% 40.4% 41.4% 其他收益917 1,170 918 950 979 EBITDA利率(%) 26.9% 30.5% 31.9% 33.1% 34.1% 其他业务收入-623 -1,293 -1,422 -1,522 -1,461 净利率(%) 13.6% 12.3% 12.4% 13.1% 13.6% 销售及管理费用-3,531 -3,642 -2,971 -3,022 -3,082 其他费用0 0 0 0 0 营运收入13,227 10,600 10,237 10,772 11,438 营运表现 财务开支-3,079 -3,488 -3,604 -3,682 -3,889 销售及管理费用/收入(%) 7.1% 9.8% 8.5% 8.5% 8.5% 联营公司与共同控制实体173 151 166 183 201 其他0 0 0 0 0 实际税率(%) 21.3% 24.1% 24.0% 24.0% 24.0% 税前盈利10,321 7,263 6,799 7,273 7,750 股息支付率(%) 30.7% 32.0% 30.0% 30.0% 30.0% 所得税-2,200 -1,748 -1,632 -1,746 -1,860 库存周转 13 18 17 16 15 少数股东应占利润1,316 913 827 884 942 应付账款天数 239 382 370 350 340 归母净利润6,804 4,602 4,341 4,643 4,947 应收账款天数 211 318 343 333 322 折旧及摊销507 646 406 419 432 EBITDA13,440 11,369 11,147 11,762 12,351 财务状况净负债/股本 2.87 3.02 2.86 2.79 2.73 增长 收入/总资产 0.25 0.20 0.18 0.17 0.17 总收入(%)16.2% -25.2% -6.4% 1.7% 2.0% 总资产/股本 3.87 4.02 3.86 3.79 3.73 EBITDA(%)14.5% -15.4% -1.9% 5.5% 5.0% 盈利对利息倍数 3 2 1 2 2 资产负债表 现金流量表 <港币百万元>,财务年度截至<十二月> <港币百万元>,财务年度截 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 历史 历史 预测 预测 预测 历史 历史 预测 预测 预测 现金15,047 10,591 7,999 10,679 12,801 EBITDA 13,440 11,369 11,147 11,762 12,351 应收账款与应收工程合约32,046 32,922 32,809 31,970 31,922 融资成本 -3,079 -3,488 -3,604 -3,682 -3,889 存货1,259 1,014 964 894 854 折旧摊销 1,627 2,091 1,837 2,082 2,317 其他流动资产878 1,458 1,355 1,485 1,768 所得税 -2,200 -1,748 -1,632 -1,746 -1,860 总流动资产49,230 45,986 43,128 45,028 47,345 营运资金变化 -11,350 -4,214 -3,554 -2,076 -2,680 固定资产8,922 8,944 9,123 9,214 9,306 营运现金流 -1,563 4,009 4,195 6,342 6,239 无形资产134,942 129,538 135,927 142,635 149,679 其他7,142 6,130 6,296 6,470 6,652 购买无形资产和固定资产 -8,588 -5,468 -6,793 -6,716 -6,724 总资产200,236 190,598 194,474 203,347 212,983 其他投资活动 -1,837 -668 -807 -130 -283 应付帐款25,637 22,438 20,620 20,016 19,588 投资活动现金流 -10,425 -6,136 -7,601 -6,845 -7,008 短期抵押银行贷款3,410 3,742 3,930 4,244 4,583 短期无抵押银行贷款10,531 16,436 17,258 18,638 20,129 银行贷款变化 16,127 -1,415 4,736 5,609 5,940 其他短期负债191 197 197 197 197 资本变化 0 0 0 0 0 总短期负债39,768 42,813 42,005 43,095 44,498 已付利息 -2,150 -1,843 -1,302 -1,393 -1,484 长期抵押银行贷款44,506 39,664 41,647 43,729 45,916 其他融资活动 1,877 2,108 -4,261 -4,356 -4,581 长期无抵押银行贷款40,679 34,882 36,627 38,458 40,381 融资活动现金流 15,853 -1,150 -827 -140 -125 其他负债10,940 10,640 10,640 10,640 10,640 总负债135,893 127,999 130,918 135,922 141,434 现金变化 3,866 -3,276 -4,233 -643 -894 少数股东权益12,565 15,225 13,143 13,763 14,422 股东权益51,777 47,374 50,413 53,663 57,126 期初持有现金 10,861 15,047 10,591 6,358 5,715 每股账面值8.4 7.7 8.2 8.7 9.3 汇兑变化 320 -1,180 0 0 0 营运资金9,461 3,173 1,123 1,933 2,847 期末持有现金 15,047 10,591 6,358 5,715 4,821 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一