中国中免：线下免税毛利率同比改善，有税占比大幅提升业绩短期承压

中国中免发布22年度业绩报告：1）2022年：公司实现营业收入544.33亿元/-19.6%，归母净利润为50.3亿元/-47.89%，扣非后业绩为49.02亿元/-48.59%，符合此前业绩快报指引预期，22年由于疫情影响，主力门店几度闭店、物流运营出现中断，公司经营受到较大影响；此外21年公司海南地区部分子公司享受企业所得税优惠以及首都机场租金减让影响，21年同期基数较高，公司业绩出现显著下滑。2）22Q4：四季度实现营业收入151亿元/-17.10%，归母净利润为4.02亿元/-65.4%，扣非后业绩为3.18亿元/-72.2%。3）现金流：22年全年公司经营活动产生的现金流净额为-34.15亿元/-141%。 疫情影响，线下销售受到明显冲击，有税品销售占比显著提升。1）分品类：公司全年免税品销售额为260亿元/-39%，有税品销售额达到279.7亿元/+16.53%，22年有税品销售额占主营业务比重提升至51.8%，21年为36%；其中日上上海收入141亿元，预计离岛补购+其他有税线上等业务约138亿元。2）分地区来看：海南地区营业收入347亿/-26%，其中三亚市内免税店营收302亿/-14.8%，海免子公司营收56亿/-64.7%。上海地区营业收入141亿/+13.24%；日上中国营收19.7亿/+3%。3）分子公司来看：22年三亚市内免税店、海免、日上上海、日上中国分别贡献归母净利润25.5/3.5/6.3/0.05亿元；此外中免国际贡献归母净利润12.1亿元，业绩主要来自于经营批发与零售业务，相关资产为内部销售形成的应收账款和货币资金。 线下业务免税品毛利率同比改善，有税品毛利率承压下滑。1）毛利率：公司商品销售业务毛利率为28.02%，同比下滑5.06pct。分季度来看，Q1-4销售毛利率分别为34%、33.95%、24.7%、21.0%，下半年以来公司散点疫情影响线下客流，提升公司线上销售占比明显提升，同时Q4人民币贬值压力提升，导致公司下半年毛利率承压。2）分品类：其中22年免税品毛利率为39.41%，公司进一步优化折扣结构，免税品毛利率有一定改善，同比提升1.6pct；有税品毛利率为17.42%，同比下滑7.2pct。3）子公司盈利能力：22年海免权益净利率6.1%/+1.2pct；三亚市内免税店净利率为8.4%/-3.3pct，其中H1/H2净利率分别为16%、0.7%，主要系下半年线上有税商品占比提升以及有税品折扣力度较大毛利率下滑；日上上海权益净利率为4.4%/-1pct(H1/H2分别为4.5%/4.4%)。 22年确认租金减免金额16亿元，汇兑损失1.9亿元。公司22年销售费率7.41%/+1.7pct，主要系去年受到首都机场减让影响，同时22年广州机场进出境免税店签署补充合同条款，确认租金减免金额16亿元；管理费用为22.1亿元/-1.81%， 主要系公司经营提质增效 ， 办公及运营费用降低 ， 管理费率为4.06%/+0.7pct；财务费率为0.4%/+0.5pct，主要系人民币贬值、汇兑损失增加，其中汇兑亏损1.9亿元。 海棠湾一期2号地商业部分有望年内开业，渠道资源持续拓展。2023年公司将1）持续优化岛内业务布局，争取三亚国际免税城一期2号地商业部分顺利开业；2）分阶段实施线上业务整合，继续加大线上业务的品牌引进和商品供应；3）关注市内店政策并做好运营准备；4）加快推进海外拓展步伐；5）推进海口国际免税城其他地块、三亚国际免税城一期2号地以及三亚国际免税城三期等项目建设。 投资建议：22年由于疫情业绩短期承压，23年春节海南免税销售额迅速回暖，同时根据公司年报披露，三亚海棠湾一期2号地商业部分有望年内开业，有望持续优化海南免税购物体验继续加强离岛布局。此外，根据公司此前公告，公司拟出资12.28亿元收购中服49%股权，加强市内布局；除此之外，公司积极布局相关市内运营准备，期待未来公司继续做大规模。 风险提示：宏观经济恢复、消费力、项目建设不及预期 股票数据 财务报表分析和预测