小分子CDMO+新兴业务双轮驱动，业绩稳健增长

凯莱英(002821)/医疗服务/公司点评/2023.09.01 小分子CDMO+新兴业务双轮驱动，业绩稳健增 长 证券研究报告 投资评级:增持(首次)核心观点 基本数据 2023-08-31 事件：2023年8月29日，公司发布23年半年报，23H1公司实现营收46.22 收盘价(元)133.05 流通股本(亿股)3.56 每股净资产(元)45.31 总股本(亿股)3.70 最近12月市场表现 凯莱英 上证指数 沪深300 医疗服务 12% 4% -5% -13% -22% -30% 分析师张文录 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 相关报告 亿元（-8.33%），归母净利润16.86亿元（-3.09%),扣非归母净利润15.68亿元 （-7.72%），产生自由现金流17.23亿元。单Q2实现营收23.72亿元（-20.37%），归母净利润10.56亿元（-14.88%），扣非归母净利润9.50亿元（-21.64%）。 业绩符合预期，非新冠业务增长稳健，在手订单充沛：业绩符合预期，大订单影响表观收入，23H1实现收入46.22亿元（-8.33%），剔除大订单后收入26.77亿元（+33.27%），增长稳健；其中Q2收入23.72亿元，环比增长5.49%，公司业务保持稳中向好趋势。此外，截至23H1公司在手订单9.1亿美元（不含报告期内已确认收入的订单），在手订单充沛，长期业绩有保障。 小分子CDMO稳健增长，新兴业务快速发展：23H1小分子CDMO收入 40.87亿元，剔除大订单后收入21.42亿元（+33%），保持稳健增长；从项目管线看，早期项目增加较快，商业化项目收入增长强劲，截至23H1公司确认收入的临床前及临床早期项目224个（yoy+52个），临床三期项目52个（yoy+4个），商业化项目34个，与去年同期持平，但剔除大订单后收入12.83亿元，同比增长61.2%。新兴业务发展迅速，未来可期。23H1新兴业务实现收入5.31亿元（+34.9%）,其中多数板块23H1收入破亿，生物大分子CDMO收入同增一倍多。公司积极建设新兴业务产能，包括10000L多肽商业化生产车间、10条寡核苷酸中试-商业化产线、上海奉贤生物CDMO商业化生产基地等，随着这些产能逐渐释放，新兴业务收入弹性有望进一步释放。 期间费用相对稳定，利润端表现较好：23H1公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.82/3.35/3.23/-1.36亿元，较22H1增加0.31/0.02/0.60/1.48亿元，除了销售费用及财务费用增加较多，其余期间费用绝对值变化较小，销售费用增加主要系公司今年积极开拓海外市场和客户，同时在境内加强新兴业务宣传所致；财务费用增加主要系汇兑损益所致。23H1公司毛利率及归母净利润率分别为53.1/36.5%（+6.1/2pct），毛利率提升明显，利润端表现较好。 投资建议：大订单影响逐步出清，公司作为小分子CDMO龙头之一，业绩有望保持稳健增长。我们预计公司2023-2025年实现营业收入93.71/92.24/116.75亿元，归母净利润23.28/22.51/27.45亿元。对应PE分别为20.79/21.50/17.63倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：临床阶段项目运营风险、服务的创新药退市或者被大规模召回的风险、服务的创新药上市销售低于预期风险、汇兑损益风险等。 请阅读最后一页的重要声明！ 盈利预测： 2021A 2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元) 4639 10255 9371 922411675 收入增长率(%) 47.28 121.08 -8.62 -1.5826.57 归母净利润(百万元) 1069 3302 2328 22512745 净利润增长率(%) 48.08 208.77 -29.50 -3.2821.91 EPS(元/股) 3.15 9.02 6.30 6.097.43 PE 138.10 16.41 20.79 21.5017.63 ROE(%) 8.48 21.10 13.45 11.5112.31 PB 9.08 3.50 2.80 2.482.17 数据来源：wind数据，财通证券研究所 公司财务报表及指标预测 利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E财务指标 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入4638.8310255.339371.339223.6211674.73成长性 减:营业成本2582.405397.605376.045581.457020.83营业收入增长率47.3%121.1%-8.6%-1.6%26.6% 营业税费24.8056.6551.5455.3475.89营业利润增长率46.0%212.9%-30.7%-2.6%21.8% 销售费用99.56150.19187.43184.47233.49净利润增长率48.1%208.8%-29.5%-3.3%21.9% 管理费用476.14805.52637.25627.21770.53EBITDA增长率33.6%156.3%-0.8%-8.3%20.6% 研发费用387.48708.89655.99645.65817.23EBIT增长率33.3%173.1%-20.9%-13.4%29.4% 财务费用7.03-498.18-95.21-361.88-277.04NOPLAT增长率34.7%169.5%-19.5%-13.9%29.4% 资产减值损失0.00-3.360.000.000.00投资资本增长率117.2%21.4%10.5%12.9%13.9% 加:公允价值变动收益18.9683.210.000.000.00净资产增长率110.4%24.5%10.5%13.0%14.0% 投资和汇兑收益27.106.870.000.000.00利润率 营业利润1192.363730.782586.402519.043068.82毛利率44.3%47.4%42.6%39.5%39.9% 加:营业外净收支0.59-5.840.00-3.50-2.00营业利润率25.7%36.4%27.6%27.3%26.3% 利润总额1192.953724.942586.402515.543066.82净利润率23.1%32.1%24.8%24.4%23.5% 减:所得税123.69430.31258.64264.13322.02EBITDA/营业收入29.5%34.2%37.2%34.6%33.0% 净利润1069.273301.642327.762251.412744.80EBIT/营业收入24.9%30.7%26.6%23.4%23.9% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率 货币资金6234.465289.5920104.4915391.1730023.33固定资产周转天数1771291168336 交易性金融资产401.202151.062151.062151.062151.06流动营业资本周转天数177156-3111-338 应收帐款1816.202451.15-186.411621.19-369.40流动资产周转天数8114229098821047 应收票据0.000.0013.54-4.8312.61应收帐款周转天数10975442819 预付帐款221.95110.67333.31223.26189.56存货周转天数14897383838 存货1396.121510.41-375.471553.78-71.60总资产周转天数8665869061088984 其他流动资产216.62165.04165.04165.04165.04投资资本周转天数1026564681781703 可供出售金融资产投资回报率 持有至到期投资ROE8.5%21.1%13.5%11.5%12.3% 长期股权投资291.85277.26277.26277.26277.26ROA7.1%18.1%8.0%8.4%7.4% 投资性房地产0.000.000.000.000.00ROIC7.9%17.6%12.8%9.8%11.1% 固定资产2243.843622.372990.722089.371142.59费用率 在建工程1047.261072.48911.61774.87658.64销售费用率2.1%1.5%2.0%2.0%2.0% 无形资产374.15473.20473.20473.20473.20管理费用率10.3%7.9%6.8%6.8%6.6% 其他非流动资产354.71237.12237.12237.12237.12财务费用率0.2%-4.9%-1.0%-3.9%-2.4% 资产总额15156.3018239.2728920.2026828.7736979.85三费/营业收入12.6%4.5%7.8%4.9%6.2% 短期债务375.390.000.000.000.00偿债能力 应付帐款551.87568.895404.49797.137003.79资产负债率16.8%13.9%40.0%26.9%39.6% 应付票据0.000.00209.077.99265.04负债权益比20.2%16.2%66.7%36.9%65.5% 其他流动负债5.400.090.090.090.09流动比率4.685.452.083.252.35 长期借款0.000.000.000.000.00速动比率3.844.601.972.802.23 其他非流动负债0.000.000.000.000.00利息保障倍数146.45299.13——— 负债总额2546.292544.2711570.447227.5914633.87分红指标 少数股东权益0.0047.5847.5847.5847.58DPS(元)0.801.800.000.000.00 股本263.04369.92369.85369.85369.85分红比率 留存收益3273.626363.988027.3310278.7413023.55股息收益率0.2%1.2%0.0%0.0%0.0% 股东权益12610.0115695.0017349.7719601.1822345.98业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025EEPS(元)3.159.026.306.097.43 净利润1069.273301.642327.762251.412744.80BVPS(元)47.9342.2946.8152.9060.32 加:折旧和摊销216.75361.98992.531038.091063.00PE(X)138.116.420.821.517.6 资产减值准备22.3825.790.000.000.00PB(X)9.13.52.82.52.2 公允价值变动损失-18.96-83.210.000.000.00P/FCF 财务费用17.20-277.360.000.000.00P/S24.75.35.25.34.1 投资收益-27.10-6.870.000.000.00EV/EBITDA79.314.18.210.44.8 少数股东损益-0.02-7.000.000.000.00CAGR(%) 营运资金的变动-1126.28-15.2912367.60-8002.8210824.36PEG2.90.1——0.8 经营活动产生现金流量113.153286.9115687.89-4709.8214634.17ROIC/WACC 投资活动产生现金流量-2205.21-4671.42-200.00-3.50-2.00REP 融资活动产生现金流量6210.71-742.53-673.000.000.