成本优势明显，规模较快增长

巨星农牧(603477)/养殖业/公司点评/2023.08.31 成本优势明显，规模较快增长 证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2023-08-31 收盘价(元) 26.32 流通股本(亿股) 5.06 每股净资产(元) 6.02 总股本(亿股) 5.06 最近12月市场表现 事件：公司2023H1营收+29.39%，亏损3.48亿元。公司2023年上半年实现营业收入19.74亿元（同比+29.39%），亏损3.48亿元；单二季度收入同 比+36.57%，亏损1.43亿元，符合此前业绩预告。 公司生猪养殖业务规模较快增长，2023H1生猪业务实现营业收入16.63亿元，同比+53.17%；生猪出栏量达到123.82万头，同比+81.77%。由于前期生 巨星农牧 沪深300 19% 8% -3% -15% -26% -37% 猪产能快速扩张，2023H1猪肉消费不及预期而供给相对充足，全国生猪价格持续低迷，公司2023H1出现亏损，存栏生物资产和皮革存货计提约1.14亿元的减值准备。 公司种源优势突出，成本持续下行。公司与PIC的深度合作保证了领先的母猪生产性能，同时公司在动物疫情防控、提高出栏率、控制料肉比三方面发 力提升生产效率，持续精细化管理、靠前管理，养殖成本有所降低，我们测算 2023Q2生猪养殖完全成本降至16元/kg左右，居行业前列。 分析师余剑秋 SAC证书编号：S0160522050003 yujq01@ctsec.com 相关报告 1.《高效养殖成本领先，规模扩张持续兑现》2023-03-30 公司产能储备充足，支撑公司较快增长。截止2023H1，公司固定资产20.76 亿元，相比年初7.8%；在建工程13.76亿元，相比年初+24.0%；生产性生物资产4.45亿元，相比年初+1.4%，截至2023H1，能繁母猪存栏量环比年初有所增加，对后续生猪出栏增长形成支撑。 投资建议：公司自聚焦生猪养殖业务以来，成长性突出，成本控制能力行业 领先，我们预计公司2023-2025年实现营业收入54.58/85.36/107.75亿元，归母净利润1.26/7.59/7.70亿元,8月31日收盘价对应PE分别为105.9/17.6/17.3倍，维持“增持”评级。 风险提示：生猪疾病风险；产能建设不及预期风险；大宗农产品价格波动风险；生猪价格波动风险 盈利预测： 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元) 2983 3968 5458 8536 10775 收入增长率(%) 107.26 33.02 37.55 56.40 26.24 归母净利润(百万元) 259 158 126 759 770 净利润增长率(%) 102.84 -38.96 -20.42 503.44 1.49 EPS(元/股) 0.53 0.31 0.25 1.50 1.52 PE 29.15 78.07 105.89 17.55 17.29 ROE(%) 7.87 4.31 3.45 17.84 15.90 PB 2.39 3.36 3.65 3.13 2.75 数据来源：wind数据，财通证券研究所 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2982.92 3967.94 5457.71 8535.90 10775.34 成长性 减:营业成本 2416.44 3388.62 4918.08 7119.68 9156.87 营业收入增长率 107.3% 33.0% 37.5% 56.4% 26.2% 营业税费 10.39 10.28 19.10 29.88 43.10 营业利润增长率 6.7% -45.9% -20.0% 483.8% 1.5% 销售费用 37.97 43.70 70.95 119.50 161.63 净利润增长率 102.8% -39.0% -20.4% 503.4% 1.5% 管理费用 123.94 228.08 313.82 490.81 619.58 EBITDA增长率 61.3% -5.2% -29.9% 161.4% 4.2% 研发费用 14.88 15.08 21.83 42.68 53.88 EBIT增长率 32.0% -23.8% -55.3% 480.0% 1.8% 财务费用 47.67 82.23 2.41 9.11 11.64 NOPLAT增长率 3.2% -17.0% -55.6% 480.0% 1.8% 资产减值损失 -2.62 -0.83 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 38.6% 24.9% -0.3% 10.1% 8.9% 加:公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 22.9% 11.5% -0.6% 16.9% 14.1% 投资和汇兑收益 12.33 -3.47 0.00 0.00 0.00 利润率 营业利润 296.42 160.45 128.43 749.83 760.96 毛利率 19.0% 14.6% 9.9% 16.6% 15.0% 加:营业外净收支 -18.80 -6.24 -5.00 -5.00 -5.00 营业利润率 9.9% 4.0% 2.4% 8.8% 7.1% 利润总额 277.62 154.20 123.43 744.83 755.96 净利润率 8.9% 4.1% 2.4% 9.1% 7.3% 减:所得税 10.99 -7.17 -4.94 -29.79 -30.24 EBITDA/营业收入 20.8% 14.8% 7.5% 12.6% 10.4% 净利润 258.98 158.09 125.80 759.14 770.48 EBIT/营业收入 12.9% 7.4% 2.4% 8.9% 7.2% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率货币资金 544.00 880.72 545.54 419.52 902.32 固定资产周转天数 215 177 164 121 105 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动营业资本周转天数 70 -3 -12 12 9 应收帐款 106.46 112.83 190.37 283.85 374.65 流动资产周转天数 259 233 182 147 157 应收票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收帐款周转天数 18 10 10 10 11 预付帐款 102.43 74.20 108.20 156.63 201.45 存货周转天数 160 147 120 110 110 存货 1326.22 1439.60 1839.12 2511.80 3084.07 总资产周转天数 622 602 500 354 320 其他流动资产 2.39 1.67 1.67 1.67 1.67 投资资本周转天数 609 572 414 292 252 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 7.9% 4.3% 3.4% 17.8% 15.9% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 4.3% 2.2% 1.6% 8.5% 7.5% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 7.4% 4.9% 2.2% 11.6% 10.8% 固定资产 1754.19 1926.34 2455.86 2840.66 3105.79 费用率 在建工程 846.89 1109.85 851.40 650.91 488.09 销售费用率 1.3% 1.1% 1.3% 1.4% 1.5% 无形资产 112.04 107.51 100.51 93.51 86.51 管理费用率 4.2% 5.7% 5.8% 5.8% 5.8% 其他非流动资产 68.03 117.29 117.29 117.29 117.29 财务费用率 1.6% 2.1% 0.0% 0.1% 0.1% 资产总额 6015.78 7253.94 7908.07 8897.98 10245.88 三费/营业收入 7.0% 8.9% 7.1% 7.3% 7.4% 短期债务 714.06 512.80 512.80 512.80 512.80 偿债能力 应付帐款 374.54 313.98 696.96 687.43 1093.08 资产负债率 44.7% 48.9% 53.4% 51.5% 52.0% 应付票据 78.15 85.00 147.24 188.96 218.01 负债权益比 80.8% 95.5% 114.4% 106.3% 108.3% 其他流动负债 0.13 0.21 0.21 0.21 0.21 流动比率 1.23 1.15 0.95 1.06 1.16 长期借款 689.26 224.67 224.67 224.67 224.67 速动比率 0.40 0.46 0.27 0.24 0.34 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 9.41 3.41 6.53 37.90 38.58 负债总额 2688.05 3543.60 4219.37 4584.65 5326.35 分红指标 少数股东权益 38.80 39.12 41.69 57.18 72.90 DPS(元) 0.05 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 506.09 506.09 506.09 506.09 506.09 分红比率 留存收益 577.16 708.93 684.73 1293.87 1884.34 股息收益率 0.3% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 3327.73 3710.33 3688.70 4313.33 4919.53 业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E EPS(元) 0.53 0.31 0.25 1.50 1.52 净利润 258.98 158.09 125.80 759.14 770.48 BVPS(元) 6.50 7.25 7.21 8.41 9.58 加:折旧和摊销 235.65 294.88 281.02 317.78 349.79 PE(X) 29.1 78.1 105.9 17.5 17.3 资产减值准备 5.99 2.51 0.00 0.00 0.00 PB(X) 2.4 3.4 3.7 3.1 2.7 公允价值变动损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 51.08 85.51 20.03 20.03 20.03 P/S 2.6 3.1 2.4 1.6 1.2 投资收益 -12.33 3.47 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 14.4 23.8 37.1 14.3 13.3 少数股东损益 7.66 3.29 2.57 15.49 15.72 CAGR(%) 营运资金的变动 -446.87 -100.73 148.16 -468.44 26.81 PEG 0.3 — — 0.0 11.6 经营活动产生现金流量 155.21 482.40 582.57 649.00 1187.83 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 -1035.48 -991.56 -747.73 -605.00 -505.00 REP 融资活动产生现金流量 1009.87 855.29 -170.03 -170.03 -200.03 资料来源：wind数据，财通证券研究所 信息披露 分析师承诺 作者具有