剔除大订单后业务增长强劲，加速多肽等新兴业务能力建设

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年09月03日 剔除大订单后业务增长强劲，加速多肽等新兴业务能力建设 凯莱英 沪深300 4% -3% -10% -16% -23% -30% 2022/092022/122023/03 2023/06 2023/09 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 分析师：徐顺利 邮箱：xusl1@hx168.com.cnSACNO：S1120522020001联系电话：010-59775376 相关研究 1.【华西医药】凯莱英（002821.SZ）：常规业务恢复高速增长趋势，新兴业务贡献业绩弹性 2023.04.28 2.【华西医药】凯莱英（002821.SZ）：业绩延续高速增长，高强度资本开支为未来业绩增长奠定基础 2022.10.27 3.【华西医药】凯莱英（002821.SZ）：业绩延续高速增长，新兴业务成为公司核心业绩驱动力 2022.08.26 评级及分析师信息 凯莱英(002821) 评级：上次评级：目标价格： 买入买入 最新收盘价： 131.67 股票代码： 002821 52周最高价/最低价： 174.59/114.68 总市值(亿) 486.73 自由流通市值(亿) 432.01 自由流通股数(百万) 328.10 事件概述 公司公告2023年中报：23H1实现营业收入46.22亿元，同比下降8.33%、实现归母净利润16.9亿元，同比下降3.09%、实现扣非净利润15.7亿元，同比下降7.72%。 分析判断: ►剔除大订单后业务增长强劲，加速多肽等新兴业务能力建设 公司23H1实现营业收入46.22亿元，剔除大订单后收入为 相对股价% 26.77亿元，同比增长33.27%，其中小分子业务（剔除大订单）实现收入21.42亿元，同比增长32.96%、新兴业务实现收入 5.31亿元，同比增长34.89%，业务呈现强劲增长。展望未来，“小分子+新兴业务”双轮战略持续推进以及新产能、覆盖客户和管线广度和深度持续提高，我们判断公司未来几年将继续呈现高速增长。 美国客户呈现高速增长：分区域来看（扣除大订单后），美国市场客户23H1实现收入14.04亿元，同比增长44.77%、亚太（除中国）客户23H1收入增长48.56%、国内客户23H1实现收入7.66亿元，同比增长10.15%； 大药企业务呈现高速增长：剔除大订单后，公司23H1来自于大制药公司的收入为11.69亿元，同比增长74.14%，体现公司与大药企端的粘性；另外考虑到国内外投融资环境持续低迷，来自中小药企的23H1收入为15.08亿元，同比增长12.75%，呈现稳健增长。 小分子CDMO业务商业化项目呈现放量增长中：公司23H1确认收入的商业化项目有34个，剔除大订单后实现收入 12.83亿元，同比增长61.17%；23H1有52个III期项目确认收入，实现收入8.59亿元，剔除特定抗病毒项目影响，同比增长7.23%，另外公司持续加强早期项目开拓力度，战略性储备例如GLP-1/KRAS/JAK/TYK2等靶点药物，为持续获得商业化订单提供基础。 新兴业务延续高速增长，加速多肽、小核酸、临床、制剂、生物大分子等业务能力布局：公司23H1新兴业务板块实现收入5.31亿元，同比增长34.89%，其中合成大分子 （多肽、小核酸等）业务收入同比增长29.58%、临床CRO业务同比增长26.59%、制剂CDMO业务同比增长34.63%、生物大分子CDMO业务同比增长160.85%。公司23年上半年 实现化学大分子生产车间1投产，其中布局10条寡核苷酸中试-商业化生产线，具备500kg/年的合成产能，另外加速多肽商业化产能建设，预期到24年H1公司固相合成总产能将超过10000L，满足百公斤级的固相多肽商业化生产需求。 ►业绩预测及投资建议 公司作为国内领先的小分子CDMO供应商，展望未来持续深耕小分子“中间体+API+制剂”一体化服务能力，另外在合成大分子和生物大分子领域持续强化布局，为公司的中长期业绩增长保驾护航。考虑到大订单确认影响和盈利能力提升以及汇兑损益的影响、叠加国内外投融资环境持续低迷等因素，调整前期盈利预测，即23-25年营业从100.22/109.10/143.83亿元调整为88.61/86.64/110.43亿元，EPS从6.03/6.02/8.19元调整为 6.37/5.14/6.53元，对应2023年09月01日131.67元/股收盘价，PE分别为21/26/20倍，维持“买入”评级。 风险提示 核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、核心技术人员流失风险、汇率波动风险、上海凯莱英生物增资尚未完成具有不确定性。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,639 10,255 8,861 8,664 11,043 YoY（%） 47.3% 121.1% -13.6% -2.2% 27.5% 归母净利润(百万元) 1,069 3,302 2,356 1,902 2,413 YoY（%） 48.1% 208.8% -28.7% -19.3% 26.9% 毛利率（%） 44.3% 47.4% 47.2% 41.6% 41.7% 每股收益（元） 3.15 9.02 6.37 5.14 6.53 ROE 8.5% 21.1% 14.0% 10.1% 11.4% 市盈率 41.80 14.60 20.66 25.59 20.17 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 10,255 8,861 8,664 11,043 净利润 3,295 2,353 1,899 2,410 YoY(%) 121.1% -13.6% -2.2% 27.5% 折旧和摊销 362 558 684 799 营业成本 5,398 4,676 5,060 6,437 营运资金变动 -15 -376 387 -784 营业税金及附加 57 48 47 60 经营活动现金流 3,287 2,506 2,954 2,398 销售费用 150 160 142 190 资本开支 -2,081 -1,712 -1,795 -1,754 管理费用 806 803 733 967 投资 -2,622 -4 5 1 财务费用 -498 0 0 0 投资活动现金流 -4,671 -1,682 -1,772 -1,724 研发费用 709 676 630 823 股权募资 701 -539 0 0 资产减值损失 -3 0 0 0 债务募资 -375 2 0 0 投资收益 7 29 17 29 筹资活动现金流 -743 -1,133 0 0 营业利润 3,731 2,643 2,139 2,711 现金净流量 -1,814 -262 1,182 674 营业外收支 -6 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 3,725 2,643 2,139 2,711 成长能力 所得税 430 290 241 301 营业收入增长率 121.1% -13.6% -2.2% 27.5% 净利润 3,295 2,353 1,899 2,410 净利润增长率 208.8% -28.7% -19.3% 26.9% 归属于母公司净利润 3,302 2,356 1,902 2,413 盈利能力 YoY(%) 208.8% -28.7% -19.3% 26.9% 毛利率 47.4% 47.2% 41.6% 41.7% 每股收益 9.02 6.37 5.14 6.53 净利润率 32.2% 26.6% 21.9% 21.9% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 18.1% 11.8% 8.8% 9.7% 货币资金 5,290 5,028 6,210 6,884 净资产收益率ROE 21.1% 14.0% 10.1% 11.4% 预付款项 111 249 187 290 偿债能力 存货 1,510 1,918 1,746 2,431 流动比率 5.45 4.75 5.42 4.67 其他流动资产 4,950 5,211 4,844 5,731 速动比率 4.60 3.85 4.53 3.77 流动资产合计 11,860 12,406 12,986 15,336 现金比率 2.43 1.93 2.59 2.09 长期股权投资 277 281 276 275 资产负债率 13.9% 15.3% 13.1% 14.9% 固定资产 3,622 4,366 5,173 5,769 经营效率 无形资产 473 567 663 758 总资产周转率 0.61 0.46 0.42 0.47 非流动资产合计 6,379 7,543 8,646 9,597 每股指标（元） 资产合计 18,239 19,949 21,632 24,933 每股收益 9.02 6.37 5.14 6.53 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 42.29 45.60 50.75 57.28 应付账款及票据 569 746 670 940 每股经营现金流 8.88 6.78 7.99 6.49 其他流动负债 1,608 1,865 1,726 2,347 每股股利 1.80 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 2,177 2,611 2,396 3,287 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 14.60 20.66 25.59 20.17 其他长期负债 367 434 434 434 PB 3.50 2.89 2.59 2.30 非流动负债合计 367 434 434 434 负债合计 2,544 3,046 2,830 3,722 股本 370 370 370 370 少数股东权益 48 45 42 39 股东权益合计 15,695 16,903 18,802 21,211 负债和股东权益合计 18,239 19,949 21,632 24,933 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 崔文亮：10年证券从业经验，2015-2017年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金牛奖、水晶球、最受保险机构欢迎分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信证券等，2019年10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长，北京大学光华管理学院金融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。 徐顺利：北京大学硕士，曾就职于南华基金，2020年1月加入华西证券，负责CXO、科研试剂及部分原料药领域。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-