2季度毛利率同环比提升，声学产品增速较

买入（维持） 股价（2023年09月01日）41.51元 2季度毛利率同环比提升，声学产品增速较快 公司研究|中报点评上声电子688533.SH 目标价格58.50元 52周最高价/最低价70.53/36.46元 总股本/流通A股（万股）16,000/4,000 A股市值（百万元）6,642 业绩符合预期。公司上半年营业收入9.64亿元，同比增长33.7%；归母净利润0.71亿元，同比增长95.6%；扣非归母净利润0.72亿元，同比增长126.7%。2季度营业收入5.11亿元，同比增长44.8%，环比增长12.8%；归母净利润0.41亿元，同比增长72.9%，环比增长37.9%；扣非归母净利润0.45亿元，同比增长125.0%，环比增长60.5%。上半年功放及AVAS等产品逐步上量，叠加原材料价格下降及汇兑收益增加等正向影响，公司营收及利润同环比实现较快增长。 2季度毛利率同环比提升，现金流大幅改善。上半年毛利率24.1%，同比提升3.1个百分点；2季度毛利率24.8%，同比提升2.8个百分点，环比提升1.3个百分点，毛利率提升预计主要系原材料价格下降带动。上半年期间费用率14.5%，同比下降 0.7个百分点，其中管理费用率同比下降0.3个百分点，财务费用率同比下降1.5个百分点，主要系汇兑收益增加影响（上半年汇兑收益2309万元，去年同期810万元）。上半年经营活动现金流净额1.53亿元，同比提升171.1%，主要系公司销售回款增加，前期备货减少本年采购所致。 主要产品销量增长较快，汽车声学产品发展空间广阔。上半年公司继续巩固车载扬声器领域优势，另一方面加大对车载功放、AVAS等产品的市场推广力度，实现单车配套价值提升。上半年公司车载扬声器销量3422.84万只，同比增长12.8%；受益于整车音响配置升级，上半年公司功放产品销量14.32万台，同比增长36.5%；受益汽车产销量增长，上半年公司AVAS产品销量78.71万只，同比增长45.0%。公司已进入特斯拉、比亚迪、蔚来、理想、华为金康等国内外知名新能源客户配套体系，为蔚来、理想、华为金康等客户配套整车音响系统；在新势力品牌带动下，预计汽车声学产品高端化趋势将延续，对扬声器数量配置及车载功放的性能需求有望持续提升，公司主要产品将具备广阔的市场空间。 产能建设继续推进。公司继续推进自动化生产线改造以及低音炮、AVAS等产线建设、国内扬声器生产设备的升级改造等工作。目前苏州上声总部按募投项目建设电子产品线、扬声器生产线；可转债发行申请已获证监会同意注册，合肥新工厂建设稳步推进；海外捷克和墨西哥工厂对原有制造设备进行升级改造以提升自动化生产能力，同时还新增扬声器低音总装线、低音炮喇叭与低音炮箱体组装线、AVAS组装线。新建产线将进一步提升公司产能水平及就近服务能力，为公司长远发展奠定坚实基础。 盈利预测与投资建议 调整毛利率、费用率等，预测公司2023-2025年EPS分别为1.17、1.65、2.11元 1季度毛利率同环比提升，股权激励计划 2023-05-03 将助力公司长远发展业绩符合预期，预计新建产能达产后将保 2022-10-29 障盈利增长2季度盈利能力环比改善，积极拓展新客 2022-08-30 户新订单 （原1.26、1.71、2.25元），按23年PE估值，可比公司23年PE平均估值50 倍，对应目标价为58.5元，维持买入评级。 风险提示 车载扬声器业务配套量低于预期、车载功放业务、AVAS业务配套量低于预期、原材料价格波动风险。 国家/地区中国 行业电子 核心观点 报告发布日期2023年09月03日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 2.8 -10.71 -3.51 -30.05 相对表现% 0.58 -5.54 -3.11 -23.81 沪深300% 2.22 -5.17 -0.4 -6.24 姜雪晴jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 蒯剑021-63325888*8514 kuaijian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050005香港证监会牌照：BPT856 袁俊轩yuanjunxuan@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,302 1,769 2,393 3,131 3,827 同比增长(%) 19.7% 35.9% 35.3% 30.9% 22.2% 营业利润(百万元) 67 97 214 301 385 同比增长(%) -23.3% 45.9% 119.9% 40.6% 28.2% 归属母公司净利润(百万元) 61 87 188 264 338 同比增长(%) -19.7% 43.7% 115.4% 40.5% 28.2% 每股收益（元） 0.38 0.54 1.17 1.65 2.11 毛利率(%) 26.7% 20.3% 24.1% 25.2% 25.1% 净利率(%) 4.7% 4.9% 7.8% 8.4% 8.8% 净资产收益率(%) 7.0% 8.2% 15.7% 18.6% 19.7% 市盈率 109.5 76.2 35.4 25.2 19.6 市净率 6.5 6.0 5.2 4.3 3.5 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值比较 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023年9月1日 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 华阳集团 002906 29.6 0.73 0.95 1.31 1.71 40.75 31.08 22.65 17.27 德赛西威 002920 142.98 2.13 2.77 3.87 5.08 67.05 51.55 36.96 28.15 中科创达 300496 79.83 1.68 1.98 2.63 3.56 47.61 40.23 30.35 22.42 用友网络 600588 17.97 0.06 0.13 0.26 0.39 281.66 136.55 69.68 45.78 经纬恒润-W 688326 140.51 1.96 2.37 3.31 4.63 71.87 59.22 42.45 30.37 调整后平均 62.18 50.33 36.59 26.98 数据来源：Wind、东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 327 544 837 1,096 1,339 营业收入 1,302 1,769 2,393 3,131 3,827 应收票据、账款及款项融资 418 678 820 1,093 1,372 营业成本 954 1,410 1,815 2,342 2,865 预付账款 11 7 15 20 21 营业税金及附加 9 10 14 19 23 存货 258 340 454 595 711 销售费用 25 26 43 56 69 其他 182 42 87 108 86 管理费用及研发费用 219 236 347 448 517 流动资产合计 1,197 1,611 2,213 2,912 3,530 财务费用 30 (22) (36) (27) (24) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 11 38 12 9 7 固定资产 305 330 363 331 247 公允价值变动收益 0 0 4 4 4 在建工程 45 158 158 164 166 投资净收益 9 7 (3) (3) (3) 无形资产 42 70 64 57 51 其他 4 19 15 15 15 其他 33 66 42 49 52 营业利润 67 97 214 301 385 非流动资产合计 425 624 628 601 516 营业外收入 3 1 2 2 2 资产总计 1,622 2,235 2,840 3,513 4,046 营业外支出 3 3 3 3 3 短期借款 254 434 793 1,069 1,102 利润总额 66 95 213 300 384 应付票据及应付账款 224 364 475 589 737 所得税 6 8 26 36 46 其他 107 186 136 155 168 净利润 61 87 187 264 338 流动负债合计 585 984 1,404 1,813 2,007 少数股东损益 (0) (0) (1) (0) (0) 长期借款 0 138 138 138 138 归属于母公司净利润 61 87 188 264 338 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.38 0.54 1.17 1.65 2.11 其他 7 10 9 10 10 非流动负债合计 7 148 148 148 148 主要财务比率 负债合计 592 1,132 1,552 1,961 2,155 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 1 2 1 1 1 成长能力 实收资本（或股本） 160 160 160 160 160 营业收入 19.7% 35.9% 35.3% 30.9% 22.2% 资本公积 699 699 699 699 699 营业利润 -23.3% 45.9% 119.9% 40.6% 28.2% 留存收益 181 249 436 700 1,038 归属于母公司净利润 -19.7% 43.7% 115.4% 40.5% 28.2% 其他 (10) (6) (8) (8) (7) 获利能力 股东权益合计 1,031 1,103 1,289 1,552 1,891 毛利率 26.7% 20.3% 24.1% 25.2% 25.1% 负债和股东权益总计 1,622 2,235 2,840 3,513 4,046 净利率 4.7% 4.9% 7.8% 8.4% 8.8% ROE 7.0% 8.2% 15.7% 18.6% 19.7% 现金流量表 ROIC 7.6% 4.6% 7.9% 9.6% 10.8% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 61 87 187 264 338 资产负债率 36.5% 50.6% 54.6% 55.8% 53.3% 折旧摊销 287 45 149 202 257 净负债率 0.0% 4.5% 8.1% 8.0% 0.0% 财务费用 30 (22) (36) (27) (24) 流动比率 2.05 1.64 1.58 1.61 1.76 投资损失 (9) (7) 3 3 3 速动比率 1.59 1.29 1.23 1.26 1.38 营运资金变动 (144) (147) (209) (303) (253) 营运能力 其它 (248) 9 29 (2) 1 应收账款周转率 4.2 3.8 3.7 3.9 3.7 经营活动现金流 (22) (35) 123 137 323 存货周转率 4.3 4.7 4.4 4.2 4.1 资本支出 (625) (209) (159) (169) (169) 总资产周转率 0.9 0.9 0.9 1.0 1.0 长期投资 0 0 0 0 0 每股指标（元） 其他 410 156 (55) (15) 30 每股收益 0.38 0.54 1.17 1.65 2.1