基石业务稳健增长，社区增值有待复苏

事件：碧桂园服务2023年中期营收同比+3.4%，归母净利润同比-8.7% 碧桂园服务发布2023年中期业绩，实现收入207亿元，同比增长3.4%，毛利51.6亿元，同比减少4.3%，归母净利润23.5亿元，同比减少8.7%。截至2023年6月30日，公司除三供一业外在管面积/合约面积分别为9.2/16.5亿平方米，分别较2022年底净增加4690/4470万平方米。 点评：基石业务稳健增长，社区增值有待复苏，管理费用率明显优化 1)基石业务稳健增长，非业主增值业务占比降低。上半年，公司基石业务稳健增长，地产关联业务占比明显降低。上半年，公司物业管理和三供一业业务分别实现收入122/27亿元，同比增长11%/21%，合计收入占比71.8%，毛利占比65.4%；另一方面，非业主增值服务收入约10亿元，占总收入比重由上年同期7.1%降低至4.7%，毛利占比由上年同期7.2%降低至2.5%。 2)需求释放缓慢，社区增值有待复苏。截至2023年6月底，公司一二线城市在管面积占比43%，合计管理6986项物业，覆盖885.3万户业主，规模庞大，具备良好的增值服务培育基础，公司增值服务条线契合业主社区消费与资产管理需求，但2023年上半年，由于外部经济环境和消费趋势影响，增值服务增速下滑，仅有偏刚需的到家服务和房屋经纪业务收入实现正增长（分别同比增长22.4%和16.1%），家装中介和本地生活等业务不及预期，需求仍有待进一步释放。 3)推动项目改造升级，提升服务品质和业主满意度。期内，公司推动项目的品质提升及环境改造，共覆盖497个项目，包含对游乐健身设施、智能化系统、地下车库节能照明系统等1557项改造升级，改造金额约为人民币1.5亿元，同时推动管家服务及管理数字化，绿化机械化等工作，提升管理效能及客户服务体验，以期获得更高的业主满意度，提升业主支付意愿，促进收缴率和服务渗透率提升。 4)管理费用率明显优化。2023H1公司基础物管毛利率为26%，较上年同期小幅提升0.1pct；管理费用率为8.8%，较上年同期的9.7%有明显优化；在具备全国化布局以及规模优势的基础上，未来经营效率的提升有望释放更多利润空间。 盈利预测、估值与评级：公司作为物管龙头，具备品牌优势和规模优势，2023年上半年公司重整经营，未来有望重回高质量增长轨道。考虑公司商誉账面净值较大，具有一定的不确定性，且公司在2022年计提大额商誉减值；关联方流动性仍需进一步观察，应收款回款情况需要进一步跟踪，年末减值拨备比例或有提升可能，出于谨慎性原则，我们预测公司2023-2025年归母净利润预测为27/33/39亿元，对应EPS分别为0.81（原0.80）/0.97（原1.00）/1.14元（原1.15），当前股价对应PE为10/9/7倍，维持“增持”评级。 风险提示：增值服务开展不及预期，商誉减值具有不确定性。 公司盈利预测与估值简表