2023年半年报点评：Q2业绩符合预期，合资品牌盈利承压

上汽集团（600104） 证券研究报告·公司点评报告·乘用车 2023年半年报点评：Q2业绩符合预期，合资品牌盈利承压 买入（维持） 2023年09月01日 证券分析师黄细里 执业证书：S0600520010001 021-60199793 huangxl@dwzq.com.cn 证券分析师杨惠冰 执业证书：S0600523070004 yanghb@dwzq.com.cn 研究助理孟璐 执业证书：S0600122080033 mengl@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 744,063 725,471 740,858 798,868 同比 -5% -2% 2% 8% 归属母公司净利润（百万元） 16,118 13,417 16,617 22,709 同比 -34% -17% 24% 37% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.38 1.15 1.42 1.94 P/E（现价&最新股本摊薄） 10.41 12.50 10.10 7.39 关键词：#业绩符合预期投资要点 股价走势 上汽集团沪深300 公告要点：公司公布2023年半年报，2023H1公司实现营业总收入326 5.55亿元，同比+3.34%；投资净收益为62.39亿元，同比-6.98%；归母 净利润为70.85亿元，同比+2.54%；扣非净利润56.69亿元，同比-7.19%。2023Q2公司营业总收入1,806.38亿元，同环比分别+35.29%/+23. 80%；投资净收益31.89亿元，同环比分别+259.27%/+4.60%；归母净利 润43.02亿元，同环比分别+208.63%/+54.61%；扣非后归母净利润35.0 6亿元，同环比分别为+203.53%/+62.05%。 销量改善+控费显著+投资收益保持增长下公司Q2业绩同环比均改善。 1）营收：2023Q2集团销量为118.05万辆，同环比分别+16.45%/+32.46%， 各细分品牌同环比均实现改善，其中上汽通用�菱/上汽通用环比改善 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% -12% -14% 2022/9/12022/12/312023/5/12023/8/30 市场数据 收盘价(元)14.54 一年最低/最高价13.09/15.72 市净率(倍)0.60 幅度最为明显。集团ASP为15.30万元，同环比分别+16.18%/-6.54%，环比下滑主要原因为Q2�菱销量占比提升6.15pct以及终端竞争较为 流通A股市值(百 万元) 169,877.53 激烈背景下部分车型优惠力度有一定加大。2）毛利率：2023Q2毛利率为9.54%，同环比分别为-0.02/-0.29pct。3）费用率：2023Q2销售/管理 /研发/财务费用率分别为3.82%/2.98%/2.29%/-0.23%，同比分别-0.53/+0.10/-0.59/-0.01pct，环比分别-0.14/-0.80/-0.32/-0.44pct。4）投资收益：2023H1上汽大众/通用归属于母公司净利润分别为5.34/5.28亿元，同比分别-81.0%/-76.8%，环比分别-91.0%/-84.0%，同环比下滑的主要原 因为大众/通用加快新能源战略转型，加大新产品市场推广。上市公司层面投资收益未受明显影响，核心原因为销售公司促消费、降库存等积极因素的贡献。5）其他收益：2023Q2为13.42亿元，同环比分别 +316.40%/+105.18%，主要来自政府补助的增加。6）销量改善+控费显 著+投资收益保持增长三方面因素综合影响下公司Q2实现归母净利润 43.02亿元，同环比分别+208.63%/+54.61%。 盈利预测与投资评级：公司核心技术新能源三电系统+智能化软硬件全栈布局。飞凡+智己推动自主品牌高端化，同时公司出口表现持续亮眼。我们维持公司2023-2025年归母净利润预期为134.17/166.17/227.09亿元，对应EPS为1.15/1.42/1.94元，对应PE为13/10/7倍，维持公司“买 入”评级。 风险提示：乘用车需求复苏低于预期；行业价格战超预期。 总市值(百万元)169,877.53 基础数据 每股净资产(元,LF)24.13 资产负债率(%,LF)64.14 总股本(百万股)11,683.46 流通A股(百万股)11,683.46 相关研究 《上汽集团(600104)：7月批发环比-1.4%，出口持续亮眼》 2023-08-13 《上汽集团(600104)：与奥迪签署谅解备忘录，开启合资合作新篇章》 2023-07-28 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 上汽集团三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 582,165 528,697 573,410 630,221 营业总收入 744,063 725,471 740,858 798,868 货币资金及交易性金融资产 200,387 194,582 255,270 317,956 营业成本(含金融类) 656,308 647,120 657,882 704,602 经营性应收款项 102,516 98,943 97,595 100,202 税金及附加 5,289 5,151 5,260 5,592 存货 88,535 62,053 63,085 67,565 销售费用 30,175 26,842 25,930 25,404 合同资产 0 0 0 0 管理费用 25,641 22,417 20,744 20,371 其他流动资产 190,728 173,118 157,461 144,497 研发费用 18,031 17,774 16,966 17,176 非流动资产 407,942 400,360 398,392 398,296 财务费用 (764) 1,945 2,527 1,962 长期股权投资 64,645 63,645 64,145 64,745 加:其他收益 3,629 3,990 4,075 4,154 固定资产及使用权资产 89,836 86,126 83,697 82,767 投资净收益 14,703 13,566 11,113 8,788 在建工程 15,736 13,736 12,736 12,236 公允价值变动 (77) 0 0 0 无形资产 18,923 18,745 19,725 20,915 减值损失 (3,541) (330) (220) (90) 商誉 1,228 1,228 1,228 1,228 资产处置收益 1,907 725 1,037 1,118 长期待摊费用 2,428 2,483 2,614 2,707 营业利润 26,022 22,174 27,554 37,731 其他非流动资产 215,146 214,397 214,248 213,698 营业外净收支 2,049 177 145 123 资产总计 990,107 929,056 971,802 1,028,517 利润总额 28,071 22,351 27,699 37,854 流动负债 543,975 456,888 468,084 485,364 减:所得税 5,228 3,788 4,709 6,435 短期借款及一年内到期的非流动负债 77,881 77,881 77,881 77,881 净利润 22,843 18,563 22,990 31,419 经营性应付款项 244,281 164,893 173,320 183,036 减:少数股东损益 6,725 5,146 6,373 8,709 合同负债 25,344 16,382 17,186 18,046 归属母公司净利润 16,118 13,417 16,617 22,709 其他流动负债 196,469 197,732 199,697 206,402 非流动负债 109,832 117,306 125,865 133,881 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.38 1.15 1.42 1.94 长期借款 34,555 40,029 46,588 52,604 应付债券 15,122 17,122 19,122 21,122 EBIT 9,090 6,167 14,076 25,724 租赁负债 10,747 10,747 10,747 10,747 EBITDA 27,320 23,244 28,826 38,893 其他非流动负债 49,408 49,408 49,408 49,408 负债合计 653,807 574,194 593,949 619,245 毛利率(%) 11.79 10.80 11.20 11.80 归属母公司股东权益 279,234 292,651 309,268 331,977 归母净利率(%) 2.17 1.85 2.24 2.84 少数股东权益 57,067 62,212 68,585 77,294 所有者权益合计 336,300 354,863 377,853 409,272 收入增长率(%) (4.59) (2.50) 2.12 7.83 负债和股东权益 990,107 929,056 971,802 1,028,517 归母净利润增长率(%) (34.30) (16.76) 23.85 36.66 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 9,505 (13,360) 57,898 63,395 每股净资产(元) 23.90 25.05 26.47 28.41 投资活动现金流 (6,779) 4,643 (707) (3,135) 最新发行在外股份（百万股 11,683 11,683 11,683 11,683 筹资活动现金流 9,135 2,912 3,496 2,426 ROIC(%) 1.62 1.05 2.26 3.87 现金净增加额 12,683 (5,804) 60,688 62,687 ROE-摊薄(%) 5.77 4.58 5.37 6.84 折旧和摊销 18,229 17,078 14,749 13,170 资产负债率(%) 66.03 61.80 61.12 60.21 资本开支 (20,516) (9,098) (9,818) (10,259) P/E（现价&最新股本摊薄） 10.41 12.50 10.10 7.39 营运资本变动 (21,530) (58,296) 9,549 3,487 P/B（现价） 0.60 0.57 0.54 0.51 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损