Q2业绩符合预期，荆州基地保障长期成长

2023年9月1日 费倩然 H70507@capital.com.tw 目标价(元)38.00 公司基本资讯 产业别化工 A股价(2023/8/31)33.10 上证指数(2023/8/31)3119.88 股价12个月高/低37.55/25.49 总发行股数(百万)2123.32 A股数(百万)2111.88 A市值(亿元)699.03 主要股东山东华鲁恒升集团有限公司 (32.06%) 每股净值(元)12.71 股价/账面净值2.60 一个月三个月一年股价涨跌(%)-1.211.416.5 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2023.4.27 31.05 区间操作 2023.7.13 33.14 区间操作 产品组合 新材料相关产品 57.6% 肥料 21.4% 有机胺 10.9% 机构投资者占流通A股比例 基金25.0% 一般法人39.5% 股价相对大盘走势 华鲁恒升(600426.SH)Buy买进 Q2业绩符合预期，荆州基地保障长期成长 事件：公司发布2023年半年报，上半年实现营收123.59亿，yoy-25.25%；实现归母净利润16.92亿元，yoy-62.09%，处于业绩预告范围中值。Q2单季公司实现营收63.05亿元，yoy-25.10%,qoq+4.17%；实现归母净利润9.27亿元， yoy-55.40%,qoq+18.71%，符合预期。 结论与建议：2023上半年受化工品价格下滑影响，公司业绩同比下滑，但受益于销量增长和原材料成本下降，Q2公司业绩环比增长。Q3以来公司产品价格回暖，步入“金九银十”旺季，看好公司业绩持续修复。荆州基地一期项目建设完成，投产在即，看好新项目带来的业绩增长。公司长期成长潜力大，给予“买进”评级。 新材料销量提升，Q2业绩实现环比增长：公司Q2单季营收和业绩环比增长，主要受益于新材料板块销量增长。Q2单季公司新材料板块销量达96万吨，yoy+9%，qoq+21%；虽然板块产品均价环比降低2%，但总营收环比增加18%达38亿元。板块内德州基地DMC和草酸新装置贡献销售增量，拉动版块营收增长。醋酸板块产品Q2均价环比持平，销量环比微增3%，板块整体营收环比微增2%到4.2亿元。有机胺板块均价环比降12%，销量环比增加4%，营收下滑8%到6.4亿元。肥料版块均价环比下滑21%，销量环比增3%，营收环比下降18%到11.7亿元。公司业绩环比增长还受益于原材料和能源价格环比下降，据百川盈孚，Q2动力煤均价为837元/吨，qoq-18%，纯苯均价为6845元/吨，qoq-3%,丙烯均价为6637元/吨，qoq-8%。 Q3价格回暖，看好业绩逐季修复：Q3以来，公司大部分主营产品价格进一步回暖，7、8月尿素均价为2367元/吨，较Q2均价提高3%;醋酸均价为3215元/吨，较Q2均价提高3%;甲醇均价为2092元吨，较Q2均价提高1%;DMF均价为5034元/吨，较Q2均价下降3%;己二酸均价为9262元/吨,较Q2均价下降3%;辛醇均价为10906元/吨，较Q2均价提高16%;DMC市场均价为4408元/吨，较Q2均价下降6%。成本端，原材料价格持续下降，7、8月动力煤均价为711元/吨,较Q2均价下降15%；纯苯均价为7231元/吨，较Q2均价提高6%；丙烯均价为6437元/吨，较Q2均价下降3%。步入“金九银十”化工旺季，看好Q3公司业绩进一步提升。 毛利环比提高，费用控制合理：2023H1公司毛利为28.43%,同比下降7.22pct；Q2单季毛利率为21.51%，yoy-10.87%，qoq+1.33%。上半年公司费用整体控制合理，管理和财务费用同比下降，但由于营收降低，整体费用率增加0.65pct到3.60%。其中研发费用率同比增加0.30pct到1.88%,销售费用率同比增加0.01pct到0.16%，管理费用率同比增加0.40pct到1.34%，财务费用率同比降低0.07pct到0.21%,主要是本期费用化利息支出减少。 荆州基地安装完成，新晋产能保障成长：公司荆州基地一期项目主体安装基本完成，水电汽等公用工程管线相继投用，部分工序进入试车、调试阶段。荆州一期项目将为公司带来100万吨/年尿素、100万吨/年醋酸、15万吨/年DMF、15万吨/年混甲胺等产品。后续，公司在荆州基地还规划了 16万吨NMP、20万吨BDO、3万吨PBTA、10万吨醋酐，16万吨蜜胺树脂单体材料、80万吨碳酸氢铵、52万吨尿素（中间原料）等产能，总投资达50.54亿元，全部建设完成后预计将为公司带来73.55亿/年的营收增长，保障公司长期成长。 盈利预测：我们维持盈利预测，预计公司2023/2024/2025年分别实现净利润45/61/73亿元，yoy-29%/+35%/+20%，折合EPS为2.12/2.86/3.44元，目前A股股价对应的PE为16/12/10倍，估值合理，考虑“金九银十”旺季将至，给予“买进”评级。 风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等 年度截止12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 纯利(Netprofit) RMB百万元 7,271 6,289 4,496 6,065 7,303 同比增减 ％ 304.30% -13.50% -28.52% 34.90% 20.42% 每股盈余(EPS) RMB元 3.44 2.96 2.12 2.86 3.44 同比增减 ％ 211.41% -13.96% -28.52% 34.90% 20.42% A股市盈率(P/E) X 9.61 11.17 15.63 11.59 9.62 股利(DPS) RMB元 0.8 0.8 0.8 1 1 股息率(Yield) ％ 2.42% 2.42% 2.42% 3.02% 3.02% 评等定义 【投资评等说明】 强力买进（StrongBuy）首次评等潜在上涨空间≥35% 买进（Buy）15%≤首次评等潜在上涨空间<35% 区间操作（TradingBuy）5%≤首次评等潜在上涨空间<15% 无法由基本面给予投资评等 中立（Neutral） 预期近期股价将处于盘整建议降低持股 附一：合幷损益表 会计年度（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 26744 30245 28252 35699 42355 经营成本 17274 21491 21663 26978 31928 研发费用 368 611 559 692 805 营业税金及附加 135 217 203 257 305 销售费用 63 52 48 61 72 管理费用 276 262 244 309 366 财务费用 96 59 55 69 82 资产减值损失 -39 -27 -29 -29 -29 投资收益 30 38 31 25 20 营业利润 8526 7604 5518 7367 8826 营业外收入 19 28 29 31 32 营业外支出 1 221 221 221 221 利润总额 8543 7411 5297 7146 8605 所得税 1273 1123 803 1083 1304 少数股东损益 0 -2 -1 -2 -2 归属于母公司股东权益 7271 6289 4496 6065 7303 附二：合幷资产负债表 会计年度（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1884 1849 552 2247 4165 应收账款 76 39 46 56 67 存货 1039 1173 1314 1577 1892 流动资产合计 8391 8581 8083 10928 14202 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 16081 15591 20268 24322 29186 在建工程 1239 5026 6534 6207 5897 非流动资产合计 20262 26424 32790 36705 41458 资产总计 28653 35005 40873 47634 55659 流动负债合计 4219 3571 3936 4320 4763 非流动负债合计 1729 3514 4430 4517 4524 负债合计 5948 7085 8366 8836 9287 少数股东权益 450 998 1165 1390 1662 股东权益合计 22705 27921 32507 38797 46372 负债及股东权益合计 28653 35005 40873 47634 55659 附三：合幷现金流量表 会计年度（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动产生的现金流量净额 4906 6999 7139 8567 9424 投资活动产生的现金流量净额 -3629 -7292 -8021 -6417 -7059 筹资活动产生的现金流量净额 -556 276 -414 -456 -447 现金及现金等价物净增加额 717 -13 -1296 1694 1919 1 2023年9月1日 3 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之数据和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。