毛利下滑业绩承压，重启拿地聚焦核心

江宇辉地产行业首席分析师执业编号：S1500522010002 联系电话：18621759430 邮箱：jiangyuhui@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 金地集团(600383) 毛利下滑业绩承压，重启拿地聚焦核心 ——金地集团（600383.SH）2023年中报点评 2023年8月31日 营收规模保持正增，毛利下滑业绩承压。公司2023H1实现营业总收入368.6亿元，同比增长31.1%，营收规模保持正增；实现归母净利润15.3亿元，同比下降22.2%。公司净利润下降主要原因为：1）受市场下行影响，2023H1公司结转毛利率下滑至14.87%；2）对联合营企业的投资收益减少，2023H1由于房地产市场及行业生存环境尚未修复，公司合作项目受到一定负面冲击，投资收益减少15.5亿元降至7.1亿元，同比下降68.59%；3）受行业环境影响，销售费用较去年同期增加1.1亿元，同比增加12.49%。我们认为一方面公司此前获取高价低利润项目正逐步结算完毕，另一方面随松绑政策持续落地，房地产市场有望企稳修复，因此我们预计公司当前的毛利率水平已处底部，后续有望通过结算结构和结算周期的调整，保持结算规模的稳定。随行业信用风险事件逐步化解，公司融资渠道逐步修复，叠加放松政策持续出台，市场整体销售表现逐步企稳，我们认为公司有望积极重启扩储，进一步修复销售增速和业绩表现。 受限于可售货值承压，2023H1公司销售排名和销售规模均有所下滑，亟待补充新增土储。2023H1公司实现全口径销售规模858.2亿元，同比下滑14.7%，全口径销售面积471.1万方，同比提升12.4%。销售金额下滑的核心原因在于2022年公司投资强度大幅缩减，新增土储不足。随松绑政策持续落地，市场逐步企稳复苏，公司有望凭借核心城市的品牌影响力不断强化深耕优势，积极重启扩储充分展现销售弹性。今年以来，尽管由于公司在高能级城市的可售货值承压，造成其在上海、南京、深圳等热点城市的销售排名有所下滑，但公司销售规模仍屹立于此类城市的第一梯队。我们认为平稳度过行业低谷期后，公司有望凭借此前积累的品牌优势和产品能力，充分把握市场复苏带来的销售弹性，重回销售增长快车道。 2023年公司继续严控投资标准，回归一二线核心城市。受行业深度调整影响，公司投资态度回归谨慎，量入为出开展投资工作，聚焦核心高能级城市，加强在上海、杭州等热点城市的深耕力度。2023H1公司新获取项目投资额约119亿元，同比减少约33.5%，新增总土地储备约85万方，同比减少约45.5%。截至2023H1，公司总土地储备4878万方，权益土地储备约2194万方，其中一二线城市占比约73%。今年以来，公司在土地市场的参拍积极性明显提升，上半年新增上海、杭州、南京、西安、东莞等地合计9宗项目。随行业信用风险事件逐步告一段落以及行业融资困境有所缓解，公司有望在后续继续加大投资力度，积极补充土地储备。 财务表现稳健，融资成本保持合理水平。三道红线均为绿档，有息负债规模下降，融资成本保持合理水平。2023H1公司净负债率53.5%，剔除预收账款的资产负债率为62.9%，均处绿档。债务期限结构合理，长期负债占全部有息负债比重的62.9%。有息负债规模1095.9亿元，同比下降15.3%。债务融资加权平均成本为4.39%。 盈利预测与投资评级：随公司此前获取的高价低利润项目逐步结算完毕，我们认为公司当前的毛利率水平已处底部空间，后续有望通过结算结构和结算周期调整，保持结算规模的稳定。2020-2023H1受交付结构影响，公司房地产开发业务毛利率水平由33.56%下降至14.87%，我们预计房地产开发业务毛利率水平已处底部空间，后续有望逐步回升，我们预计2023-2025年房地产业务结算毛利率水平分别为17.3%/18.8%/21.7%。我们预计公司2023-2025年EPS为1.40/1.84/2.15元/股，8月31日股价对应2023-2025年PE估值分别为5.16/3.92/3.36倍，维持“买入”评级。 风险因素：地产调控政策收紧或放松不及预期；行业销售下行幅度超预期； 重要财务指标 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 99,232 120,208 124,578 125,989 127,267 同比(%) 18.2% 21.1% 3.6% 1.1% 1.0% 归属母公司净利润（百万元） 9,410 6,107 6,302 8,291 9,685 同比(%) -9.5% -35.1% 3.2% 31.6% 16.8% 毛利率(%) 21.2% 20.7% 17.6% 18.5% 20.5% 信达证券股份有限公司 ROE(%) 14.9% 9.4% 8.9% 10.5% 10.9% CINDASECURITIESCO.,LTD EPS（摊薄）（元） 2.08 1.35 1.40 1.84 2.15 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 P/E 3.45 5.32 5.16 3.92 3.36 邮编：100031 P/B 0.52 0.50 0.46 0.41 0.37 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年8月31日收盘价 目录 1业绩：营收规模保持正增，毛利下滑业绩承压3 2销售：销售表现有待修复，可售货值亟待补充4 3土地：严控投资标准，回归核心城市5 4融资：财务表现稳健，融资成本保持合理水平6 预计公司2023-2025年EPS为1.40/1.84/2.15元/股，维持“买入”评级7 风险因素7 图表目录 图表1：金地集团历年营业收入及同比增速3 图表2：金地集团历年归母净利润及同比增速3 图表3：金地集团历年结算均价及同比增速3 图表4：金地集团开竣工面积及同比增速3 图表5：公司全口径销售金额及同比增速4 图表6：公司全口径销售面积及同比增速4 图表7：公司历年市占率情况4 图表8：公司销售均价及同比增速4 图表9：金地集团全口径新增土地储备-建面口径5 图表10：金地集团全口径新增土地储备-金额口径5 图表11：金地集团新增土储投资强度5 图表12：金地集团总土储情况5 图表13：金地集团有息负债规模6 图表14：金地集团债务期限结构6 图表15：金地集团有息负债融资渠道6 图表16：金地集团境外债内/境外债占比6 图表17：公司主要业务盈利预测7 1业绩：营收规模保持正增，毛利下滑业绩承压 营收规模保持正增，毛利下滑业绩承压。公司2023H1实现营业总收入368.6亿元，同比增长31.1%，营收规模保持正增；实现归母净利润15.3亿元，同比下降22.2%。公司净利润下降主要原因为：1）受市场下行影响，2023H1公司结转毛利率下滑至14.87%；2） 对联合营企业的投资收益减少，2023H1由于房地产市场及行业生存环境尚未修复，公司合作项目受到一定负面冲击，投资收益减少15.5亿元降至7.1亿元，同比下降68.59%；3）受行业环境影响，销售费用较去年同期增加1.1亿元，同比增加12.49%。 房地产开发业务毛利率或已触底，结算规模有望保持平稳。2022年公司房地产开发业务的毛利率为19.96%，已处历史相对低位区间，受结算结构的影响，2023H1公司房地产开发业务的毛利率水平进一步降至14.87%。我们认为一方面公司此前获取的高价低利润项 目正在逐步结算完毕，另一方面随松绑政策持续落地，房地产市场有望企稳修复，因此我们预计公司当前的毛利率水平已处底部位置，后续有望通过结算结构和结算周期的调整，保持结算规模的稳定。随行业信用风险事件逐步化解，公司融资渠道逐步修复，叠加放松政策持续出台，市场整体销售表现逐步企稳，我们认为公司有望积极重启扩储，进一步修复销售增速和业绩表现。 图表1：金地集团历年营业收入及同比增速图表2：金地集团历年归母净利润及同比增速 营业收入（亿元）同比（%）归母净利润（亿元）同比（%） 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 120 100 80 60 40 20 0 150% 100% 50% 0% -50% 资料来源：wind，公司年报，信达证券研发中心资料来源：wind，公司年报，信达证券研发中心 图表3：金地集团历年结算均价及同比增速图表4：金地集团开竣工面积及同比增速 20000 15000 10000 5000 0 结算均价（元/㎡）同比增速（%） 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 2000 1500 1000 500 0 开工面积（万方）竣工面积（万方） 开工面积同比增速（%）竣工面积同比增速（%） 150% 100% 50% 0% -50% -100% 资料来源：wind，公司年报，信达证券研发中心资料来源：wind，公司年报，信达证券研发中心 2销售：销售表现有待修复，可售货值亟待补充 受限于可售货值承压，2023H1公司销售排名和销售规模均有所下滑，亟待补充新增土储。2023H1公司实现全口径销售规模858.2亿元，同比下滑14.7%，全口径销售面积471.1万方，同比提升12.4%。销售金额下滑的核心原因在于2022年公司投资强度大幅缩减，造 成可售货值压力凸显。2022年公司新获取项目投资额约368亿元，同比下降约71.9%，新增总土地储备约248万方，同比减少约84.8%。受可售货值明显缩减的压力影响，公司半年度销售业绩虽仍然保持在行业第一梯队，但销售排名和销售规模均有所下滑。 松绑政策持续落地，市场或逐步企稳复苏，公司有望凭借核心城市的品牌影响力不断强化深耕优势，积极重启扩储并充分展现销售弹性。2022年以来，公司策略聚焦高能级热点城市，在多座核心城市销售市占率始终居前。2022年公司在深圳保持流量金额榜亚军席位， 在上海全口径销售排名位列前三，在南京销售全口径销售金额排名位列第二。今年以来，尽管受制于公司在高能级城市的可售货值承压，因此在上海、南京、深圳等热点城市的销售排名有所下滑，但公司销售规模仍屹立于此类城市的第一梯队。我们认为在平稳度过行业低谷期后，公司有望凭借此前积累的品牌优势和产品能力，充分把握市场复苏带来的销售弹性，重回销售增长快车道。 图表5：公司全口径销售金额及同比增速图表6：公司全口径销售面积及同比增速 全口径销售额（亿元）同比增速（%）全口径销售面积（万方）同比增速（%） 3500 80% 1600 60% 300025002000 60%40% 140012001000 40%20% 20% 800 15001000 500 0%-20% 600400200 0%-20% 0 -40% 0 -40% 资料来源：wind，公司年报，信达证券研发中心资料来源：wind，公司年报，信达证券研发中心 图表7：公司历年市占率情况图表8：公司销售均价及同比增速 销售金额市占率（%）销售金额市占率增速（%）销售均价（元/㎡）同比增速（%） 2.00% 30% 25000 30% 1.50% 25%20% 20000 20% 15% 10% 1.00% 10%5% 1500010000 0% 0% -10% 0.50% -5%-10% 5000 -20% 0.00% -15% 0 -30% 资料来源：公司年报，信达证券研发中心（2023年公司中报仅披露主要项目情况）资料来源：公司年报，信达证券研发中心（2023年公司中报仅披露主要项目情况） 3土地：严控投资标准，回归核心城市 2023年公司继续严控投资标准，回归一二线核心城市。受房地产行业深度调整影响，公司投资态度回归谨慎，量入为出开展投资工作，聚焦核心高能级城市，加强在上海、杭州等热点城市的深耕力度。2023H1公司