毛利下滑、业绩承压，拿地渠道畅通

2024年8月28日公司发布2024半年度业绩公告，1H24实现营业收 入353.4亿元，同比+10.1%；实现归母净利润18.3亿元，同比-15.9%；中期每股派息0.173元，派息比例40%（核心净利润口径）。 毛利率下行，导致归母净利润下滑：公司1H24房地产开发、物业管理、持有物业租金收入均同比增长，而整体归母净利润下滑主要原因 为：受房地产市场下行影响，1H24公司毛利率13.7%，同比下降4.1pct，毛利润同比下滑15.0%。 销售巩固优势区域，广州市场稳居榜首：公司1H24合同销售金额554 亿元，同比-34%（TOP100房企平均同比-42%），居行业第9（2023年居第12）。1H24公司在大湾区实现销售261亿元，占全公司47.1%， 港币(元)成交金额(百万元) 其中广州实现销售230.5亿元，占全公司41.6%，据中指数据，稳居 广州销售榜单第一。 投资聚焦高能级城市，多元模式增储：公司1H24通过“6+1”多元增储模式在7个城市新增12个项目，总建面172万方，88%位于一线和 重点二线省会城市，57%位于大湾区；新增广州琶州南TOD二期项目，总建面58万方。截至1H24，公司总土储2503万方，分布于27个城市，一二线城市占比94%，大湾区占比41%。 财务状况稳健安全，融资成本持续优化：截至1H24，公司三道红线 指标维持绿档，剔除预收款后的资产负债率、净负债率和现金短债比分别为68.3%、58.6%和1.53倍。新增发行境内公司债15亿元，境外人民币点心债23.9亿元，期内加权融资成本3.57%，同比下降41BP，期末平均融资成本3.47%。 公司销售有韧性，拿地渠道畅通，预计未来业绩能实现增长。考虑市场下行对毛利率的压力，我们调整公司2024/2025/2026年归母净利润至32.0/34.9/38.1亿元（原为35.7/39.3/43.1亿元），同比增速分别为0.4%、9.3%和9.1%。公司股票现价对应PE估值为4.4/4.0/3.7倍，维持“买入”评级。 政策对市场提振不佳；广州市场持续下行；其他房企出现违约。 11.00 9.00 7.00 5.00 3.00 230828 231228 240428 成交金额越秀地产 800 700 600 500 400 300 200 100 240828 0 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入57,379 72,416 80,222 89,588 97,115 103,616 货币资金32,766 21,846 29,265 33,569 36,484 26,261 增长率24.1% 26.2% 10.8% 11.7% 8.4% 6.7% 应收款项39,927 37,108 50,859 54,400 54,385 57,744 主营业务成本44,896 57,610 67,964 76,777 83,033 88,281 存货180,360 209,744 238,949 240,908 247,524 271,774 %销售收入78.2% 79.6% 84.7% 85.7% 85.5% 85.2% 其他流动资产9,750 15,276 19,092 19,055 20,561 21,895 毛利12,482 14,806 12,258 12,811 14,082 15,335 流动资产262,804 283,974 338,164 347,932 358,954 377,674 %销售收入21.8% 20.4% 15.3% 14.3% 14.5% 14.8% %总资产83.7% 82.0% 84.3% 84.0% 83.8% 83.8% 营业税金及附加0 0 0 0 0 0 长期投资18,365 25,444 25,605 26,885 28,230 29,641 %销售收入0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产9,081 13,426 11,542 11,939 12,318 12,677 销售费用1,590 2,041 2,451 2,353 2,685 2,998 %总资产2.9% 3.9% 2.9% 2.9% 2.9% 2.8% %销售收入2.8% 2.8% 3.1% 2.6% 2.8% 2.9% 无形资产1,279 1,388 1,283 1,568 1,851 2,131 管理费用1,623 1,769 1,799 1,908 2,147 2,276 非流动资产51,051 62,378 63,014 66,150 69,443 72,846 %销售收入2.8% 2.4% 2.2% 2.1% 2.2% 2.2% %总资产16.3% 18.0% 15.7% 16.0% 16.2% 16.2% 研发费用0 0 0 0 0 0 资产总计313,855 346,352 401,179 414,082 428,397 450,520 %销售收入0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款29,802 18,873 25,729 26,315 27,630 29,012 息税前利润（EBIT）9,269 11,081 8,138 8,681 9,393 10,220 应付款项1,613 1,642 1,331 1,740 1,581 1,950 %销售收入16.2% 15.3% 10.1% 9.7% 9.7% 9.9% 其他流动负债151,206 157,995 183,027 188,135 194,230 207,232 财务费用507 97 -119 795 774 788 流动负债182,621 178,510 210,087 216,190 223,442 238,194 %销售收入0.9% 0.1% -0.1% 0.9% 0.8% 0.8% 长期贷款45,732 72,554 81,395 85,465 89,738 94,225 其他长期负债11,135 10,496 7,488 7,863 8,256 8,669 负债239,488 261,559 298,970 309,517 321,436 341,087 投资收益415 -97 752 541 571 581 普通股股东权益46,236 47,430 55,629 56,410 57,086 57,679 %税前利润3.8% n.a 9.7% 6.6% 6.4% 5.9% 其中：股本18,035 18,035 25,545 25,545 25,545 25,545 营业利润8,727 10,984 8,257 7,886 8,620 9,432 未分配利润28,783 30,371 31,015 31,797 32,473 33,066 营业利润率15.2% 15.2% 10.3% 8.8% 8.9% 9.1% 少数股东权益28,131 37,363 46,580 48,154 49,875 51,753 营业外收支 负债股东权益合计313,855 346,352 401,179 414,082 428,397 450,520 税前利润10,842 10,830 7,721 8,226 8,991 9,813 利润率18.9% 15.0% 9.6% 9.2% 9.3% 9.5% 比率分析 所得税5,569 4,692 3,146 3,455 3,776 4,121 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率51.4% 43.3% 40.7% 42.0% 42.0% 42.0% 每股指标 净利润5,274 6,137 4,575 4,771 5,215 5,691 每股收益1.16 1.28 0.79 0.79 0.87 0.95 少数股东损益1,685 2,184 1,390 1,575 1,721 1,878 每股净资产14.93 15.32 13.82 14.01 14.18 14.33 归属于母公司的净利润3,589 3,953 3,185 3,197 3,494 3,813 每股经营现金净流-1.51 1.20 2.13 1.61 1.18 -2.00 净利率6.3% 5.5% 4.0% 3.6% 3.6% 3.7% 每股股利0.54 0.55 0.35 0.60 0.60 0.60 现金流量表(人民币百万) 回报率净资产收益率7.76% 8.34% 5.73% 5.67% 6.12% 6.61% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率1.14% 1.14% 0.79% 0.77% 0.82% 0.85% 净利润3,589 3,953 3,185 3,197 3,494 3,813 投入资本收益率3.01% 3.56% 2.30% 2.33% 2.43% 2.55% 少数股东损益1,685 2,184 1,390 1,575 1,721 1,878 增长率 非现金支出-1,238 -1,952 -4,981 2,614 2,795 3,015 主营业务收入增长率24.10% 26.21% 10.78% 11.68% 8.40% 6.69% 非经营收益 EBIT增长率2.04% 19.55% -26.56% 6.66% 8.21% 8.80% 营运资金变动-7,370 1,291 9,973 54 -2,171 -15,538 净利润增长率-15.51% 10.15% -19.43% 0.37% 9.29% 9.14% 经营活动现金净流-4,676 3,719 8,562 6,481 4,757 -8,049 总资产增长率19.25% 10.35% 15.83% 3.22% 3.46% 5.16% 资本开支-1,272 -1,166 -343 -1,300 -1,300 -1,300 资产管理能力 投资-3,184 -7,775 -464 -2,115 -2,278 -2,426 应收账款周转天数0.9 1.7 3.2 3.0 3.0 3.0 其他-2,063 1,883 1,027 378 410 422 存货周转天数1,328.5 1,218.9 1,188.3 1,125.0 1,058.8 1,058.8 投资活动现金净流-6,519 -7,058 220 -3,037 -3,168 -3,304 应付账款周转天数15.5 10.2 7.9 7.2 7.2 7.2 股权募资1,632 0 7,510 0 0 0 固定资产周转天数58.4 55.9 56.0 47.2 45.0 43.4 债权募资10,566 -5,254 -7,824 4,655 5,589 5,868 偿债能力 其他3,596 -2,459 -1,061 -3,795 -4,263 -4,738 净负债/股东权益72.48% 94.44% 83.28% 82.10% 83.12% 96.30% 筹资活动现金净流15,793 -7,714 -1,375 860 1,326 1,131 EBIT利息保障倍数18.3 114.3 -68.6 10.9 12.1 13.0 现金净流量4,553 -10,920 7,419 4,304 2,915 -10,223 资产负债率76.31% 75.52% 74.52% 74.75% 75.03% 75.71% 来源：公司年报、国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以