内容盈利能力持续提升，期待ARM增长

公司研究|季报点评 买入（维持） 爱奇艺IQ.O 股价（2023年08月30日）4.97美元 内容盈利能力持续提升，期待ARM增长 ——爱奇艺（IQ.O）23Q2季报点评 目标价格6.70美元 52周最高价/最低价7.99/1.65美元 总股本/流通股（亿股）8.61/5.22 美股市值（亿美元）42.81 23Q2营收78亿(yoy+17.21%,qoq-6.55%)，同比增长主要系会员收入增长驱动。我们预期Q3或达80.7亿。Q2毛利率26%(yoy+4.84pp,qoq-2.66pp)；销售及一般行政费用为9.8亿（yoy+22.3%，qoq-11.5%）；研发费用为4.4亿（yoy-9.0%，qoq+2.5%）；GAAP归母净利润3.65亿（yoy+270%，qoq-40.9%）；Non-GAAP归母净利润5.95亿（yoy+663%，qoq-36.7%）。我们预期随着内容成本持续优 化，剧集性价比提升，公司毛利率及利润有望持续优化。我们预期Q3Non-GAAP 营业利润或达8.4亿。 23Q2会员服务收入49.47亿(yoy+15.44%,qoq-10.83%)，主要系订阅会员总数的增加，以及不断细化业务以提高盈利能力。Q2付费会员总数为1.11亿 （yoy+12.92%,qoq-13.95%)；ARM14.85元（yoy+2.23%,qoq+3.63%)。Q3暑期档热播剧较多，《七时吉祥》、《莲花楼》、《不完美受害人》等预期驱动会员服务收入增长，以及会员定价公司会有更精细的价格策略，我们预期Q3收入或达 50.5亿。下半年还有《无忧渡》、《他从火光中走来》等待播。 23Q2广告收入14.95亿(yoy+25.26%,qoq+6.53%)，主要系品牌广告业务的增长。Q3预期品牌和效果广告都有所增长。品牌广告来看，增长驱动主要系1）暑期档头部内容供给增加，2）会员可见的广告产品受到广告主青睐；效果广告来看，增长主要系1）多行业复苏驱动，2）公司自身营销能力及算法能力提升，3）食品饮料等广告主暑期为投放旺季。 23Q2内容分发收入5.53亿(yoy+15.5%,qoq-23.9%)，主要系易货交易单价上涨。 公司内容制作及成本控制持续优化，会员付费持续提升。我们看好公司内容制作工业化程度持续提升。我们预计公司2023~2025年的GAAP归母净利润分别为20.67/27.49/37.22亿元（原预测值为18.18/29.76/38.94亿元，因23年成本控制优化我们上调23年盈利预测，因判断长期毛利率变化趋势会较为平滑而下调24、25年）。根据可比公司调整后2023年P/E均值22X（汇率USD/CNY=7.18），目标价为6.70美金/ADS，维持“买入”评级。 风险提示 内容行业政策监管，版权成本提升，收入增长不及预期，竞争格局变化等风险。 会员结构持续优化，利润稳固增长：—— 2023-07-03 爱奇艺（IQ.O）1Q23季报点评成本端持续优化,GAAP净利润转正：—— 2023-03-08 爱奇艺（IQ.O）22Q4季报点评 营业收入(百万元)3055428998331263638338661 国家/地区中国 行业传媒 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 5.97 -21.36 17.49 40 相对表现% 3.8 -19.28 9.79 22.02 纳斯达克 2.17 -2.08 7.7 17.98 报告发布日期2023年08月31日 证券分析师项雯倩 021-63325888*6128 盈利预测与投资建议 xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 证券分析师李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 证券分析师吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 证券分析师詹博 021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 同比增长(%)2.85%-5.10%14.24%9.83%6.26% 营业利润(百万元) -4479 1312 2879 3242 3753 同比增长(%) -25.85% -129.30% 119.39% 12.59% 15.77% 归属母公司净利润(百万元) -6190 -136 2067 2749 3722 同比增长(%)-12.14% -97.80% -1617.78% 32.98% 35.40% 每股收益（元） -6.47 -0.14 2.16 2.87 3.89 自由现金流首次转正,会员业务持续承压： 2022-12-06 毛利率(%) 9.95% 23.03% 26.83% 26.91% 27.70% ——爱奇艺（IQ.O）3Q22季报点评 净利率(%) -20.26% -0.47% 6.24% 7.56% 9.63% 净资产收益率(%) -85.71% -2.38% 28.38% 28.36% 28.79% 市盈率（倍） -6 -251 17 12 9 市净率（倍） 7 5 4 3 2 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：盈利预测 单位：百万/% 22A 23Q1A 23Q2A 23Q3E 23Q4E 23E 24E 25E 营业收入 28,998 8,349 7,802 8,073 8,903 33,126 36,383 38,661 yoy -5.10% 14.73% 17.21% 8.05% 17.25% 14% 10% 6% 营业成本 22,319 5,956 5,774 5,958 6,552 24,240 26,593 27,950 毛利 6,678 2,393 2,028 2,115 2,350 8,887 9,790 10,711 毛利率% 23.03% 28.66% 26.00% 26.20% 26.40% 26.83% 26.91% 27.70% 销售、行政及一般费用 3,506 1,106 979 999 1,101 4,185 4,500 4,782 研发费用1,909 428 439 454 501 1,823 2,047 2,175 营业利润（non-2,173 1,034 786 844 926 3,591 3,958 4,469 GAAP） 营业利润率%7.50% 10% 8% 8% 8% 11% 11% 12% GAAP归母净利润 -136 618 365 506 578 2,067 2,749 3,722 Non-GAAP归母净利 1,284 940 595 885 918 3,337 4,146 5,120 润 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表2：可比公司PE估值（单位：百万元，2023.8.30收盘价） 可比公司 股票代码 市值 营业收入 营业收入 23E 24E 2023E 2024E PE PE 腾讯音乐 1698.HK 83,870.32 4,797.13 5,303.00 17.48 15.82 阅文集团 0772.HK 29,428.35 1,160.17 1,367.47 25.37 21.52 芒果超媒 300413.sz 56,009.38 2,337.64 2,775.85 23.96 20.18 奈飞 nflx.o 1,383,338.45 37,618.19 47,538.88 36.77 29.10 哔哩哔哩 9626.HK 45,911.21 -4,459.45 -1,840.51 (10.30) (24.94) 调整后平均 22 19 数据来源：wind，东方证券研究所 资产负债表 利润表 附表：财务报表预测与比率分析（标准化报表） 单位:百万元单位:百万元 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 2,997 7,098 10,884 16,408 23,373 营业总收入 30,554 28,998 33,126 36,383 38,661 应收款项合计 6,170 5,110 5,837 6,411 6,813 主营业务收入 30,554 28,998 33,126 36,383 38,661 存货 0 0 0 0 0 其他营业收入 0 0 0 0 0 其他流动资产 1,009 760 836 919 1,011 营业总支出 35,034 27,685 30,247 33,141 34,908 流动资产合计 11,524 13,786 18,375 24,557 32,014 营业成本 27,513 22,319 24,240 26,593 27,950 固定资产净值 1,345 1,105 925 790 689 营业开支 7,520 5,366 6,007 6,548 6,958 权益性投资 0 0 0 0 0 营业利润 -4,479 1,312 2,879 3,242 3,753 其他长期投资 3,035 2,454 2,576 2,705 2,840 净利息支出 1,231 646 785 653 167 商誉及无形资产 11,692 11,103 11,437 11,277 11,332 权益性投资损益 -446 -213 -17 90 92 土地使用权 0 0 0 0 0 其他非经营性损益 144 -487 58 139 137 其他非流动资产 14,876 17,601 19,361 21,297 23,427 非经常项目前利润 -6,012 -34 2,135 2,817 3,815 非流动资产合计 30,948 32,263 34,300 36,069 38,288 非经常项目损益 0 0 0 0 0 资产合计 42,472 46,048 52,675 60,626 70,303 除税前利润 -6,012 -34 2,135 2,817 3,815 应交税金 0 0 0 0 0 所得税 97 84 49 46 63 短期借贷及长期借贷到期部分 4,118 11,653 12,818 14,100 15,510 少数股东损益 61 18 19 22 30 其他流动负债 9,462 10,484 12,580 15,096 18,116 持续经营净利润 -6,170 -136 2,067 2,749 3,722 流动负债合计 22,476 28,130 31,991 36,449 41,603 非持续经营净利润 0 0 0 0 0 长期借贷 12,652 9,568 10,047 10,549 11,076 净利润 -6,170 -136 2,067 2,749 3,722 其他非流动负债 1,670 2,007 2,207 2,428 2,671 优先股利及其他调整项 20 0 0 0 0 非流动负债合计 14,323 11,575 12,254 12,977 13,747 GAAP归母净利润 -6,190 -136 2,067 2,749 3,722 负债合计 36,799 39,705 44,245 49,426 55,350 Non-GAAP归母净利润 -4,487 1,284 3,337 4,146 5,120 归