盈利能力持续提升，C端业务值得期待

核心观点与关键数据

• 业绩符合预期，盈利能力持续提升：2025年前三季度，公司实现营业收入22.8亿元（+11.48%），归母净利润5.1亿元（+21.00%），扣非净利润5.09亿元（+22.51%）。Q1-Q3毛利率为62.03%（+0.42pct），归母净利率为22.37%（+1.76pct），扣非净利率为22.31%（+2.01pct）。费用率呈下降趋势，销售费用率-2.46pct，管理费用率-0.37pct，研发费用率-0.65pct。
• 业务表现突出：乌灵系列营收同比增长6.98%，百令系列同比增长29.58%，中药配方颗粒同比增长57.41%，中药饮片同比减少13.68%。佐力医药公司商业销售收入同比增长113.68%。
• 深化C端布局：外拓市场（乌灵胶囊推出108粒包装，与头部连锁合作，拓展电商平台），内强根基（OTC事业部组织升级，开展培训），院外市场有望走出新成长曲线。

研究结论

• 盈利预测：预计2025-2027年营收分别为28.95、34.84、41.14亿元，归母净利润分别为6.58、8.24、10.01亿元，对应PE分别为20、16、13倍。
• 投资建议：维持“买入”评级。
• 风险提示：集采下放量速度不及预期，院外渠道拓展不及预期。