二季度单车盈利环比增长，维持全年300万辆销量目标

浦银国际研究 公司研究|新能源汽车行业 比亚迪股份（1211.HK）/比亚迪 （002594.CH）：二季度单车盈利环比增长，维持全年300万辆销量目标 我们重申比亚迪的“买入”评级。上调比亚迪2023-2025年利润预测 2%-7%。同时，略微下调2023-2025年营收预测，下调比亚迪股份 （1211.HK）目标价至280.4港元，潜在升幅25%；下调比亚迪 （002594.CH）目标价至人民币302.9元，潜在升幅29%。 比亚迪二季度业绩符合预期，重申“买入”评级：虽然，二季度比亚迪汽车平均价格环比同比小幅下降，但是汽车相关业务毛利率同比增长3.8个百分点，环比增长0.9个百分点。这推动比亚迪二季度单车盈利环比大幅提升。我们认为稳健的单车盈利能力可以为公司提供更加强劲的抵御需求波动的基础。随着中国新能源车渗透率提升、比亚迪持续的高端化品牌战略以及快速增长的出口销量，我们维持比亚迪今年300万辆的新能源车销量预测。比亚迪作为中国乃至全球的新能源龙头车企之一，是我们在新能源车行业的首选。这个判断与此前新能源车投资手册中的判断一致。 比亚迪在中国新能源乘用车市场份额不断增长：我们维持中国新能源乘用车850万辆的预测。比亚迪今年的新能源车销量有望向300万辆及以上的目标冲击。因此，比亚迪在中国新能源车市场份额有望从2022年的28%增长到2023年的35%。我们看好比亚迪借助冠军版获得稳定的单车盈利以及获取市场份额的能力。 估值：我们采用分部加总法估值，分别给予比亚迪2024年新能源汽车、手机等电子业务和其他业务22x、16x和13x的市盈率，得到比亚迪股份（1211.HK）目标价为280.4港元，以及比亚迪（002594.CH）目标价为人民币302.9元，分别对应18.6x和21.6x目标市盈率。比亚迪股份的当前市盈率为19.6x，较年初的28.7x有较大调整，估值具有吸引力。在目标价估算中，我们的预测并未反映比亚迪电子收购Jabil相关资产和业务带来的合并报表的影响。 投资风险：国内和海外新能源汽车行业需求增长不及预期。行业竞争持续加剧，公司新系列车型的订单不及预期。上游成本压力拖累公司 沈岱 浦银国际 科技分析师tony_shen@spdbi.com(852)28086435 黄佳琦 科技助理分析师sia_huang@spdbi.com(852)28090355 2023年8月29日 比亚迪股份（1211.HK） 公司研究 目标价（港元）280.4 潜在升幅/降幅+25% 目前股价（港元）225.20 52周内股价区间（港元）161.7-280.6 总市值（百万港元）706,596 近90日均成交额（百万港元）1,719 注：股价截至2023年8月28日收盘 市场预期区间 225.2 HKDHKD240.0HKD602.0 HKD280.4 比亚迪股份（1211.HK）/比亚迪（002594.CH） SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源：Bloomberg、浦银国际 比亚迪（002594.CH） 目标价（人民币）302.9 潜在升幅/降幅+29% 目前股价（人民币）235.53 52周内股价区间（人民币）230.0-318.5 总市值（百万人民币）656,939 近90日均成交额（百万人民币）2,752 注：股价截至2023年8月28日收盘 市场预期区间 毛利率表现。公司高端车型进展较慢，或者高端车型需求较弱。自动驾驶落地速度较慢，或用户体验提升不明显。 图表1：盈利预测和财务指标（2021-2025E） CNY230.0CNY318.5 CNY235.5CNY302.9 营收216,142424,061613,822746,268864,552 营收同比增速38%96%45%22%16% 毛利率13.0%17.0%18.4%19.1%19.6% 净利润3,04516,62226,70640,76453,557 净利润增速(28%)446%61%53%31% A股综合市销率(x)4.02.11.41.21.0 港股综合市销率(x)3.41.81.21.00.9 E=浦银国际预测资料来源：公司报告、浦银国际 SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源：Bloomberg、浦银国际 人民币百万 2021 2022 2023E 2024E 2025E 扫码关注浦银国际研究 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 目录 比亚迪业绩回顾及展望4 2Q23业绩回顾4 比亚迪业绩会要点6 分部加总估值7 SPDBI乐观与悲观情景假设：港股10 SPDBI乐观与悲观情景假设：A股11 图表目录 图表1：盈利预测和财务指标（2021-2025E）1 图表2：比亚迪2Q23业绩详情5 图表3：比亚迪单车盈利能力测算表5 图表4：比亚迪财务预测：新预测vs前预测6 图表5：比亚迪分部加总估值法：2024年7 图表6：比亚迪股份历史市销率：当前估值0.9xvs2010年以来均值1.4x8 图表7：比亚迪股份历史市盈率：当前估值19.6xvs2010年以来均值38.6x8 图表8：浦银国际目标价：比亚迪股份（1211.HK）9 图表9：浦银国际目标价：比亚迪（002594.CH）9 图表10：比亚迪股份（1211.HK）市场普遍预期10 图表11：比亚迪股份（1211.HK）SPDBI情景假设10 图表12：比亚迪（002594.CH）市场普遍预期11 图表13：比亚迪（002594.CH）SPDBI情景假设11 图表14：SPDBI科技行业覆盖公司12 2023-08-292 . 财务报表分析与预测 利润表 资产负债表 人民币百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 人民币百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 216,142 424,061 613,822 746,268 864,552 货币资金和受限制资金 50,457 51,471 41,796 47,609 64,309 销货成本 (187,998) (351,816) (501,077) (604,077) (695,096) 应收账款和应收票据 36,251 38,828 56,204 68,331 79,161 毛利润 28,145 72,245 112,744 142,192 169,456 存货 43,355 79,107 112,669 135,829 156,295 经营支出 (19,783) (43,722) (70,407) (82,726) (94,352) 其他流动负债 36,047 71,397 103,345 125,645 145,559 销售费用 (6,082) (15,061) (24,382) (28,690) (32,568) 流动资产合计 166,110 240,804 314,014 377,414 445,325 管理费用 (5,710) (10,007) (14,981) (17,805) (20,223) 物业、厂房及设备 81,499 176,502 285,940 375,765 463,600 研发费用 (7,991) (18,654) (31,044) (36,231) (41,561) 无形资产 17,171 23,289 16,373 11,511 8,092 经营利润 8,362 28,522 42,338 59,466 75,104 其他非流动资产 31,000 53,265 53,265 53,265 53,265 非经营收入 (3,844) (7,443) (9,308) (10,200) (10,295) 总资产 295,780 493,861 669,593 817,955 970,283 财务费用 (1,787) 1,618 1,504 810 826 短期借贷 10,204 5,153 7,459 9,068 10,506 投资收益 (57) (792) 169 169 169 应付账款和应付票据 80,492 143,766 214,998 272,152 328,816 公允价值变动损益 47 126 87 - - 其他流动负债 80,608 184,426 266,954 324,555 375,997 政府补助及补贴1,709 1,710 - - - 流动负债合计 171,304 333,345 489,410 605,775 715,319 其他(3,756) (10,105) (11,068) (11,179) (11,290) 短期借款 10,790 7,594 7,973 8,372 8,791 税前利润4,518 21,080 33,029 49,266 64,808 其他负债 9,442 31,533 31,533 31,533 31,533 税务费用 (551) (3,367) (5,275) (7,390) (9,721) 总负债 191,536 372,471 528,916 645,680 755,642 税后利润含少数股东权益 3,967 17,713 27,755 41,876 55,087 股本 2,911 2,911 2,911 2,911 2,911 少数股东权益 922 1,091 1,049 1,112 1,530 储备 65,816 68,544 88,120 119,719 162,084 净利润 3,045 16,622 26,706 40,764 53,557 未分配利润 26,456 40,943 40,943 40,943 40,943 基本股数（百万） 2,854 2,908 2,911 2,911 2,911 少数股东权益 9,175 10,361 10,361 10,361 10,361 摊销股数（百万） 2,854 2,908 2,911 2,911 2,911 其他综合收益 (114) (1,370) (1,370) (1,370) (1,370) 基本每股收益（元） 1.06 5.71 9.17 14.00 18.40 股东权益总额 104,244 121,390 140,965 172,564 214,930 摊销每股收益（元） 1.06 5.71 9.17 14.00 18.40 负债和股东权益总计 295,780 493,861 669,881 818,244 970,572 现金流量表 主要财务比率 人民币百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 65,467 140,838 136,126 154,037 181,209 营运指标增速 税前利润 4,518 21,080 33,029 49,266 64,808 营业收入增速 38% 96% 45% 22% 16% 折旧 10,880 14,605 31,630 51,242 67,339 毛利润增速 (7%) 157% 56% 26% 19% 摊销 2,928 5,099 6,916 4,862 3,418 营业利润增速 (38%) 241% 48% 40% 26% 其他营业活动现金流 (3,098) 8,390 (2,553) (1,922) (2,357) 净利润增速 (28%) 446% 61% 53% 31% 营运资金变动 52,577 93,413 70,874 57,169 56,895 应收账款减少（增加） 4,965 (2,577) (17,375) (12,127) (10,830) 盈利能力 库存减少（增加） (11,958) (35,752) (33,562) (23,160) (20,466) 净资产收益率(平均) 3.6% 14.7% 20.4% 26.0% 27.6%