Q2业绩环比改善，锰系材料持续扩产

事件 公司8月29日发布2023年半年报，1H23实现营收14.09亿元，同降1.69%；实现归母净利润1.7亿元，同降13.93%；实现扣非归母净利润1.38亿元，同降15.68%。2Q23实现营收8.02亿元，环增32.13%，实现归母净利润1.14亿元，环增103.57%，实现扣非归母净利润0.94亿元，环增113.64%。 评论 Q2业绩环比翻倍，投资收益减少。上半年公司工业原料实现营收 3.68亿元，同降28.32%，芴酮需求下滑，锰系材料企稳；电子元件（磁材）实现营收3.38亿元，同降0.38%，毛利率同增3.44pcts， 人民币(元)成交金额(百万元) 盈利能力提升；金属制品和检验检测业务分别实现营收2.28亿元、 3.21亿元，分别同增10.99%、30.39%，毛利率分别达21.51%和57.93%，实现稳步增长。上半年公司参股公司磷酸铁业务盈利能力下滑，公司投资收益同降63%至0.17亿元。 磁材产能稳步扩张，宝武有望赋能。公司磁性材料覆盖永磁和软 磁，目前永磁铁氧体产能2万吨/年；稀土永磁产能2000吨/年； 软磁铁氧体产能5000吨/年；通过改扩建金属磁粉芯达到产能 公司基本情况（人民币） 5000吨/年，配套软磁粉产能8000吨/年。23上半年原料价格上涨、产品同质化竞争加剧等原因导致公司磁材板块利润空间被压缩。随着磁材应用场景的扩张，根据公司产能规划，预计公司23-25 年磁材出货量维持15%的增长，中国宝武在23年7月正式与中钢集团实施重组，宝武将间接持股公司32.85%的股份，实现对公司的管控，宝武有望在原料铁红、市场拓展、成本管控等方面的赋能，公司磁材板块利润率将不断提升。 四氧化三锰持续放量，电池正极材料打开增长空间。公司作为四 氧化三锰的龙头企业，上半年电池级四锰产销两旺，目前电子级四锰产能5万吨/年，用于锰锌软磁铁氧体的制造；电池级四锰产 能1.5万吨/年，用于锰酸锂、磷酸锰铁锂和钠电正极材料制造。 受益需求增长，公司预计再扩建1万吨电池级四锰产能，预计三 13.00 12.00 11.00 10.009.008.00 220829 成交金额中钢天源沪深300 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,613 2,762 3,701 4,759 5,844 营业收入增长率 56.29% 5.70% 33.98% 28.60% 22.78% 归母净利润(百万元) 216 390 402 515 642 归母净利润增长率 24.69% 80.75% 3.02% 28.20% 24.74% 摊薄每股收益(元) 0.289 0.514 0.529 0.678 0.846 每股经营性现金流净额 0.16 0.23 0.71 0.80 0.91 ROE(归属母公司)(摊薄) 8.00% 13.13% 12.32% 14.42% 16.24% P/E 31.83 20.45 16.77 13.08 10.49 P/B 2.55 2.69 2.07 1.89 1.70 季度末投产。 盈利预测&投资建议 根据上半年业绩情况，下调23年归母净利率11%，预计公司23-25年归母净利润分别为4.02亿元、5.15亿元、6.42亿元，对应EPS分别为0.53元、0.68元、0.85元，对应PE分别为17倍、13倍、10倍，维持“买入”评级。 风险提示 产能扩张不及预期风险、原材料价格波动风险等。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 1,672 2,613 2,762 3,701 4,759 5,844 货币资金 561 1,051 1,161 1,646 2,033 2,386 增长率 56.3% 5.7% 34.0% 28.6% 22.8% 应收款项 913 1,489 1,489 1,888 2,298 2,798 主营业务成本 -1,241 -2,025 -2,107 -2,817 -3,613 -4,410 存货 227 449 395 529 679 829 %销售收入 74.2% 77.5% 76.3% 76.1% 75.9% 75.5% 其他流动资产 45 443 262 272 288 304 毛利 431 588 655 884 1,147 1,433 流动资产 1,747 3,432 3,307 4,336 5,298 6,317 %销售收入 25.8% 22.5% 23.7% 23.9% 24.1% 24.5% %总资产 62.0% 70.1% 66.4% 70.5% 73.1% 75.3% 营业税金及附加 -12 -13 -17 -23 -30 -36 长期投资 171 221 203 203 203 203 %销售收入 0.7% 0.5% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 687 915 1,039 1,159 1,269 1,369 销售费用 -19 -54 -51 -68 -88 -108 %总资产 24.4% 18.7% 20.9% 18.8% 17.5% 16.3% %销售收入 1.2% 2.1% 1.8% 1.8% 1.8% 1.8% 无形资产 168 232 298 321 344 366 管理费用 -97 -140 -156 -196 -252 -310 非流动资产 1,070 1,465 1,672 1,817 1,949 2,071 %销售收入 5.8% 5.4% 5.7% 5.3% 5.3% 5.3% %总资产 38.0% 29.9% 33.6% 29.5% 26.9% 24.7% 研发费用 -95 -150 -152 -196 -252 -310 资产总计 2,817 4,896 4,979 6,154 7,248 8,387 %销售收入 5.7% 5.8% 5.5% 5.3% 5.3% 5.3% 短期借款 110 192 100 346 529 650 息税前利润（EBIT） 208 231 279 401 525 670 应付款项 710 1,200 1,104 1,611 2,066 2,522 %销售收入 12.4% 8.8% 10.1% 10.8% 11.0% 11.5% 其他流动负债 87 314 192 285 394 533 财务费用 -13 -10 1 16 11 9 流动负债 906 1,705 1,396 2,241 2,989 3,705 %销售收入 0.8% 0.4% 0.0% -0.4% -0.2% -0.2% 长期贷款 217 64 139 139 139 139 资产减值损失 -34 -38 -11 -11 -3 -3 其他长期负债 61 83 101 98 95 93 公允价值变动收益 0 -1 0 0 0 0 负债 1,184 1,853 1,636 2,478 3,223 3,938 投资收益 10 39 128 53 59 66 普通股股东权益 1,604 2,697 2,968 3,260 3,569 3,954 %税前利润 5.0% 14.6% 28.0% 10.2% 9.1% 8.3% 其中：股本 575 746 759 772 772 772 营业利润 199 253 456 519 653 803 未分配利润 571 686 945 1,186 1,495 1,880 营业利润率 11.9% 9.7% 16.5% 14.0% 13.7% 13.7% 少数股东权益 29 347 375 415 455 495 营业外收支 -2 17 0 0 0 0 负债股东权益合计 2,817 4,896 4,979 6,154 7,248 8,387 税前利润利润率 19711.8% 27010.3% 45616.5% 51914.0% 65313.7% 80313.7% 比率分析 所得税 -22 -25 -27 -78 -98 -120 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 11.2% 9.2% 5.8% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 175 245 429 442 555 682 每股收益 0.301 0.289 0.514 0.529 0.678 0.846 少数股东损益 2 29 40 40 40 40 每股净资产 2.787 3.614 3.910 4.295 4.702 5.210 归属于母公司的净利润 173 216 390 402 515 642 每股经营现金净流 0.295 0.164 0.231 0.712 0.802 0.907 净利率 10.3% 8.3% 14.1% 10.8% 10.8% 11.0% 每股股利 0.070 0.100 0.139 0.208 0.267 0.333 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 10.78% 8.00% 13.13% 12.32% 14.42% 16.24% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 6.14% 4.40% 7.83% 6.53% 7.10% 7.66% 净利润 175 245 429 442 555 682 投入资本收益率 9.42% 6.35% 7.31% 8.16% 9.48% 10.84% 少数股东损益 2 29 40 40 40 40 增长率 非现金支出 84 124 104 98 100 111 主营业务收入增长率 21.04% 56.29% 5.70% 33.98% 28.60% 22.78% 非经营收益 4 -11 -105 -34 -22 -20 EBIT增长率 38.76% 11.11% 20.77% 43.62% 30.97% 27.59% 营运资金变动 -94 -236 -253 45 -14 -73 净利润增长率 26.04% 24.69% 80.75% 3.02% 28.20% 24.74% 经营活动现金净流 169 122 175 550 619 700 总资产增长率 32.52% 73.83% 1.70% 23.58% 17.78% 15.73% 资本开支 -116 -138 -265 -228 -229 -229 资产管理能力 投资 -34 -473 110 0 0 0 应收账款周转天数 125.0 113.4 135.5 130.0 120.0 110.0 其他 1 11 71 53 59 66 存货周转天数 55.3 60.9 73.1 70.0 70.0 70.0 投资活动现金净流 -150 -600 -85 -175 -170 -163 应付账款周转天数 51.3 44.4 47.0 50.0 50.0 50.0 股权募资 25 1,170 54 52 0 0 固定资产周转天数 137.4 105.1 103.1 78.9 62.1 50.6 债权募资 146 -101 -82 246 183 121 偿债能力 其他 -158 -309 -136 -184 -243 -304 净负债/股东权益 -14.37% -26.13% -29.08% -32.95% -35.17% -37.02% 筹资活动现金净流 13 761 -164 114 -60 -183 EBIT利息保障倍数 15.7 23.1 -491.4 -24.8 -46.8 -74.0 现金净流量 33 283 -73 488 390 355 资产负债率 42.03% 37.84% 32.86% 40.27% 44.47% 46.95% 来源：