公司事件点评报告：Q3业绩环比改善，绿建扩产+行业扩容促进成长

证 券 研2022年10月29日 究 报Q3业绩环比改善，绿建扩产+行业扩容促进成长 告—东方雨虹（002271.SZ）公司事件点评报告 买入(维持)事件 基本数据2022-10-28 东方雨虹发布三季报：2022Q3营业收入80.72亿元，同比减 分析师：黄俊伟S1050522060002huangjw@cfsc.com.cn 4.51%；归母净利润/扣非净利润为6.88/6.32亿元，同比减 39.65%/减38.15%；前三季度实现营业收入233.79亿元，同比增3.07%，归母净利润/扣非净利润16.55/15.22亿元，同比减38.2%/减38.34%。 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 25.88 652 2520 1987 23.25-52.68 1242.34 投资要点 市场表现 (%)东方雨虹沪深300 40 20 0 -20 -40 -60 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《东方雨虹（002271）：短期承压不改增长趋势，多品类零售点燃发展新引擎》2022-09-22 公司研究 ▌Q3业绩同比下滑收窄、环比改善，为Q4企稳回升信号 Q3业绩不及去年同期，但环比有所改善。公司前三季度营收 /扣非净利润233.79/15.22亿元，同比+3.07%/-38.34%，主要系Q2疫情影响下防水需求低迷、Q3市场回暖不足且沥青等原材料价格维持高位所致。其中Q3单季营收/扣非净利润80.72/6.32亿元，同比-4.51%/-38.15%，扣非净利润同比降幅较Q2的-47.68%有所收窄；环比+10.29%/+6.4%，营收、盈利水平已现边际改善，但距公司完成全年股权激励目标仍存在一定压力。 毛利率下探至谷底，净利率缓慢修复。1）自2022Q1以来，公司单季毛利率持续下行（28.28%→25.94%→23.81%），Q3达历史低位23.81%，主因沥青等原材料成本持续高企（7月以来上期所沥青主力合约BU2212虽经历波动，但基本均收3400元/吨以上）。2）单季扣非净利率则不断升高（4.71% →6.60%→7.83%），但仍低于2021年同期水平，呈现以提高管理效率、降低期间费用率等手段对冲成本费用上升的修复态势。原因一是2022年公司期间费用率逐季下行（19.06%→14.45%→14.18%），但Q2,Q3均仍高于去年同期。二是公司计提信用减值损失额大幅下降，由Q2的3.46亿元（占营收高达3.8%）降67%至Q3的1.13亿元（占营收1.4%），对Q3扣非净利率起到拉动作用。 经营性现金流扭负为正，收入和盈利质量稳步提高。1）2022Q3经营性现金流量净额1.6亿元，环比扭负为正，现金流情况得到边际显著改善。2）Q3收现比/净现比分别为0.86/0.92，同比+0.26/+0.67，环比-0.016/+1.19，收入和盈利质量提升。3）但公司应收账款规模仍在扩大，Q3应收账款13.58亿元，较2022年6月底增加9.98%，高于营收增速-4.51%。总体看，通过销售端提升集采客户的央国企比例及大力发展小B、C端客户，管理端将应收账款考核纳入股权 激励考核目标等多种手段，公司已逐渐走出2021年房企暴雷前后资金链紧张的“至暗时刻”，在加强回款、盘活现金流方面取得一定成效。 综上，公司收入和盈利指标呈现同比下滑收窄、环比持续改善态势，现金流情况趋于好转，我们认为这释放了公司业绩或将随行业β修复而企稳回升的积极信号，且再次印证公司面对地产需求下行、行业重新洗牌的环境变化，能因时因势采取有力措施、调整战略布局的超强执行力和管理能力。 ▌大力扩产抓绿色建材发展机遇，政府采购增量需求保障产能消化 截至报告日，公司多个绿色建材相关项目均已投产。绿色建材符合双碳目标，为国家大力鼓励的建材发展方向，10月25日三部门发布《关于扩大政府采购支持绿色建材促进建筑品质提升政策实施范围的通知》，在此前6个城市试点基础上 进一步扩大政府采购绿色建材实施范围为22个省（市、自治 区）的48个城市（区）。公司相关人士对此回应，其主营的防水、建材等产品基本上都获得了相关绿色建材认证。预计对绿色建材的政府采购增量需求将为公司新释放产能的顺利消化提供保障。 ▌行业利好频出，基建回暖+新规扩容+建筑节能率先利好头部企业 近期，防水行业利好频出：1）基建投资持续回暖。前三季度基础设施投资同比增8.6%，增速比1—8月份加快0.3pct,连续五个月回升。而8月以来促进基建投资转化为实物工作量的政策密集出台，预计充足的基建投资将于Q4大量转化，从而提振防水市场需求。2）10月24日，《建筑与市政工程防水通用规范》正式落地，一方面大幅提高防水设计年限要求，预计其将推动防水市场扩容40%-60%左右（测算过程见 《提标终落地，防水高品质发展新时代到来》）；另一方面明确了对材料质量和施工标准化程度的要求（如规定了不同防水等级建筑的最低防水道数），有望加速非标企业出清，推动公司市占率提升。3）多地公布明确的“十四五”被动式超低能耗建筑发展目标，而防水隔汽膜和透汽膜作为保障建筑气密性的关键部品，长期以来是我国节能建筑普及中重要的卡脖子问题。近期，公司自研的自粘改性沥青隔汽膜（含N60、G60两种类型）获得国家专利认可。作为防水龙头，公司在隔汽膜等高技术产品上具有小企业无法比拟的规模优势和品牌优势，我们预计隔汽膜等低能耗建筑专用气密性产品的放量，将为公司新开辟一个稳定而持续性强的利润增长点。 ▌盈利预测 预测公司2022-2024年收入分别为341.31、386.29、443.55 亿元，EPS分别为1.02、1.83、2.23元，当前股价对应PE分别为25.29、14.17、11.6倍，公司业绩在原材料和地产因素影响下短期承压，但其发力C端、扩展多品类有望打造第二成长曲线，我们仍看好公司优秀的经营能力和长期成长性，故维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 1）原材料价格上涨超预期；2）应收账款回收不及预期；3）防水行业竞争格局恶化；4）下游需求不及预期；5）投产不及预期；6）新品类不及预期；7）政策实施效果不及预期等。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 31,934 34,131 38,629 44,355 增长率（%） 47.0% 6.9% 13.2% 14.8% 归母净利润（百万元） 4,205 2,580 4,605 5,626 增长率（%） 24.1% -38.6% 78.5% 22.2% 摊薄每股收益（元） 1.67 1.02 1.83 2.23 ROE（%） 15.8% 9.0% 14.2% 15.3% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产: 营业收入 31,934 34,131 38,629 44,355 现金及现金等价物 16,446 16,560 18,623 21,121 营业成本 22,184 25,595 27,303 30,954 应收款 11,300 12,358 13,669 15,695 营业税金及附加 213 227 257 295 存货 1,421 1,724 1,689 1,915 销售费用 2,218 2,492 2,781 3,194 其他流动资产 6,429 6,864 7,754 8,888 管理费用 1,645 1,877 2,086 2,395 流动资产合计 35,595 37,506 41,736 47,619 财务费用 232 191 160 137 非流动资产: 研发费用 559 598 677 777 金融类资产 105 105 105 105 费用合计 4,653 5,157 5,704 6,502 固定资产 5,610 5,864 5,937 5,895 资产减值损失 -251 -500 -251 -251 在建工程 2,094 1,546 1,182 927 公允价值变动 -50 -50 -50 -50 无形资产 1,654 1,571 1,488 1,410 投资收益 21 21 21 21 长期股权投资 187 587 687 787 营业利润 5,098 3,117 5,579 6,817 其他非流动资产 4,594 4,594 4,594 4,594 加:营业外收入 20 30 25 25 非流动资产合计 14,138 14,161 13,888 13,613 减:营业外支出 18 18 18 18 资产总计 49,733 51,667 55,623 61,233 利润总额 5,100 3,129 5,586 6,824 流动负债: 所得税费用 887 544 971 1,187 短期借款 6,128 5,328 4,728 4,328 净利润 4,213 2,585 4,615 5,637 应付账款、票据 5,943 6,918 7,383 8,372 少数股东损益 9 5 9 12 其他流动负债 5,816 5,816 5,816 5,816 归母净利润 4,205 2,580 4,605 5,626 流动负债合计 21,111 21,507 21,827 22,993 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 成长性营业收入增长率 47.0% 6.9% 13.2% 14.8% 归母净利润增长率 24.1% -38.6% 78.5% 22.2% 盈利能力毛利率 30.5% 25.0% 29.3% 30.2% 四项费用/营收 14.6% 15.1% 14.8% 14.7% 净利率 13.2% 7.6% 11.9% 12.7% ROE 15.8% 9.0% 14.2% 15.3% 偿债能力资产负债率 46.3% 44.4% 41.8% 39.9% 净利润 4213 2585 4615 5637 营运能力 少数股东权益 9 5 9 12 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.7 折旧摊销 500 457 469 470 应收账款周转率 2.8 2.8 2.8 2.8 公允价值变动 -50 -50 -50 -50 存货周转率 15.6 15.0 16.3 16.3 营运资金变动 -558 -600 -1247 -1820 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 4115 2397 3797 4250 EPS 1.67 1.02 1.83 2.23 投资活动现金净流量 -5651 -106 191 196 P/E 15.52 25.29 14.17 11.6 筹资活动现金净流量 1650 -1848 -1578 -1594 P/S 2.0 1.9 1.7 1.5 现金流量净额 114 443 2,410 2,851 P/B 2.5 2.3 2.0 1.8 非流动负债:长期借款 1,104 604 604 604 其他非流动负债 835 835 835 835 非流动负债合计 1,939 1,439 1,439 1,439 负债合计 23,050 22,946 23,265 24,432 所有者权益股本 2,521 2,521 2,521 2,521 股东权益 26,684 28,721 32,358 36,801 负债和所有者权益 49,733 51,667 55,623 61,233 现金流量表 2021A 2022E 2023E 2024E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌建筑建材组介绍 黄俊伟：同济大学土木工程学士&复旦大学金融学硕士，超过5年建筑建材行业 研究经验和3年建筑建材实业从业经验。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉