Q2实现弹性高增，业绩表现超预期

泸州老窖（000568） 公司研究/公司点评 Q2实现弹性高增，业绩表现超预期 2023-08-28 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）228.29 近12个月最高/最低（元255.85/153.09 总股本（百万股）1,472 流通股本（百万股）1,465 流通股比例（%）99.49 总市值（亿元）3,360 流通市值（亿元）3,343 公司价格与沪深300走势比较 10% -7%8/2211/222/235/23 24% 40% 26% - - 泸州老窖沪深300 分析师：刘略天 执业证书号：S0010522100001邮箱：liult@hazq.com 分析师：万鹏程 执业证书号：S0010523040002邮箱：wanpengcheng@hazq.com 主要观点： 事件描述 8月28日，泸州老窖发布2023年中报。公司23H1/23Q2实现营业收入145.93亿元/69.83亿元，同比变动+25.11%/+30.46%；公司23H1/23Q2实现归母净利润70.90亿元/33.78亿元，同比变动 +28.17%/+27.16%。业绩表现略超市场预期。 停货提价拉动吨价上行，尾部白酒实现量价齐升 分产品来看，公司上半年中高档酒（含税价150元/瓶及以上，包括1573、特曲、窖龄酒等）营收增长25.24%，其他酒类（税价150元/瓶及以下，包括头曲、黑盖等）营收增长29.23%，其中中高档酒呈量减价升（销量-3.0%、吨价+29.1%），上半年低度国窖提价停货、1952/老字号特曲提价等措施有效保证了公司高线产品的价值链体系；其他酒类呈量价齐升（量+21.2%、价+6.6%），公司继续优化尾部产品结构，实现了普通酒类的吨价上升。 其他方面，2023年上半年传统渠道/新兴渠道营收分别 +28.82%/-22.73%。截止2023年6月末，经销商数量共计1812家，境内/境外分别净减少2/15家。 产品结构拉动毛利率提升，上半年盈利能力提升 盈利能力部分，公司23H1/23Q2毛利率分别为88.35%/88.63%，同比分别变化+2.43pct/+3.31pct，头部产品提价+尾部产品结构优化为主要因素。税金及附加率23H1/23Q2提升2%左右，预计与生产节奏季度间调节有关。费用方面，公司23H1/23Q2期间费用率有一定改善，其中管理费用率分别下降1.16pct/1.13pct，为主要贡献。综合来看，公司23H1/23Q2归母净利率分别为48.59%/48.37%，同比 +1.16pct/-1.25pct（受所得税增加影响），盈利能力持续提升。 其他方面，公司23H1/23Q2经营活动净现金流分别为56.48亿元 /41.39亿元，其中销售收现分别增长16.56%/25.75%，现金流情况良好。6月末合同负债19.34亿元，环比3月末增加2.08亿元，同比去 年6月末减少3.96亿元。 投资建议 公司上半年迎来红火开局，我们认为公司在高度国窖结算价提升、下半年国庆中秋旺季刺激等因素作用下，全年15%的营收增长目标可轻松实现。预计公司2023年-2025年实现营业收入增长21.5%、20.6%、18.7%，归母净利润增长27.2%、23.5%、21.0%，对应EPS预测为8.96、11.06、13.39元，对应8月28日PE分别25、21、17倍。维持公司“买入”评级。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 （1）风险提示 （2）宏观经济波动风险； （3）行业竞争加剧； （4）食品安全问题。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 25124 30533 36838 43737 收入同比（%） 21.7% 21.5% 20.6% 18.7% 归属母公司净利润 10365 13190 16285 19710 净利润同比（%） 30.3% 27.2% 23.5% 21.0% 毛利率（%） 86.6% 87.3% 88.0% 88.6% ROE（%） 30.3% 32.0% 31.4% 30.5% 每股收益（元） 7.06 8.96 11.06 13.39 P/E 31.77 25.48 20.64 17.05 P/B 9.65 8.16 6.48 5.20 EV/EBITDA 22.61 17.56 14.26 11.17 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测（单位：百万元） 资产负债表 单位：百万元 利润表 单位：百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 33552 41055 48292 61362 营业收入 25124 30533 36838 43737 现金 17758 26720 26663 41652 营业成本 3370 3888 4410 4989 应收账款 6 0 0 0 营业税金及附加 3524 4061 4789 5467 其他应收款 23 231 76 289 销售费用 3449 4275 5157 6123 预付账款 114 233 265 299 管理费用 1162 1313 1584 1749 存货 9841 5927 11958 8274 财务费用 -286 -355 -534 -533 其他流动资产 5810 7944 9331 10849 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 17834 22482 26824 30860 公允价值变动收益 -12 0 0 0 长期投资 2668 2914 3161 3408 投资净收益 105 299 361 429 固定资产 8856 13257 17352 21142 营业利润 13847 17462 21564 26099 无形资产 3083 3083 3083 3083 营业外收入 28 28 5 14 其他非流动资产 3227 3227 3227 3227 营业外支出 20 20 0 7 资产总计 51385 63537 75116 92222 利润总额 13855 17470 21569 26106 流动负债 10652 15833 16727 21024 所得税 3444 4280 5284 6396 短期借款 0 0 0 0 净利润 10411 13190 16285 19710 应付账款 2312 4168 3182 5133 少数股东损益 45 0 0 0 其他流动负债 8340 11665 13546 15891 归属母公司净利润 10365 13190 16285 19710 非流动负债 6405 6405 6405 6405 EBITDA 14092 17968 22136 26910 长期借款 3180 3180 3180 3180 EPS（元） 7.06 8.96 11.06 13.39 其他非流动负债 3225 3225 3225 3225 负债合计 17057 22238 23132 27428 主要财务比率 少数股东权益 121 121 121 121 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 1472 1472 1472 1472 成长能力 资本公积 4800 4800 4800 4800 营业收入 21.7% 21.5% 20.6% 18.7% 留存收益 27936 34906 45591 58401 营业利润 30.7% 26.1% 23.5% 21.0% 归属母公司股东权 34208 41178 51863 64673 归属于母公司净利 30.3% 27.2% 23.5% 21.0% 负债和股东权益 51385 63537 75116 92222 获利能力毛利率（%） 86.6% 87.3% 88.0% 88.6% 现金流量表 净利率（%） 41.3% 43.2% 44.2% 45.1% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE（%） 30.3% 32.0% 31.4% 30.5% 经营活动现金流 8263 20684 10985 27263 ROIC（%） 24.9% 26.7% 26.8% 26.7% 净利润 10411 13190 16285 19710 偿债能力 折旧摊销 644 1161 1467 1773 资产负债率（%） 33.2% 35.0% 30.8% 29.7% 财务费用 115 0 0 0 净负债比率（%） 49.7% 53.8% 44.5% 42.3% 投资损失 -105 -299 -361 -429 流动比率 3.15 2.59 2.89 2.92 营运资金变动 -2827 6640 -6400 6216 速动比率 2.20 2.19 2.15 2.50 其他经营现金流 13263 6541 22680 13487 营运能力 投资活动现金流 -1874 -5502 -5443 -5373 总资产周转率 0.53 0.53 0.53 0.52 资本支出 -969 -5554 -5557 -5555 应收账款周转率 6639.71 — — — 长期投资 -952 -247 -247 -247 应付账款周转率 1.42 1.20 1.20 1.20 其他投资现金流 47 299 361 429 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2078 -6219 -5600 -6900 每股收益 7.06 8.96 11.06 13.39 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流（摊 5.61 14.05 7.46 18.52 长期借款 3180 0 0 0 每股净资产 23.24 27.97 35.23 43.94 普通股增加 7 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1045 0 0 0 P/E 31.77 25.48 20.64 17.05 其他筹资现金流 -6310 -6219 -5600 -6900 P/B 9.65 8.16 6.48 5.20 现金净增加额 4326 8963 -58 14990 EV/EBITDA 22.61 17.56 14.26 11.17 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，