2023年中报点评：Q2业绩符合市场预期，2H镍锂逐步起量贡献盈利

华友钴业（603799） 证券研究报告·公司点评报告·能源金属 2023年中报点评：Q2业绩符合市场预期， 2H镍锂逐步起量贡献盈利 买入（维持） 2023年08月27日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师阮巧燕 执业证书：S0600517120002 021-60199793 ruanqy@dwzq.com.cn 证券分析师岳斯瑶 执业证书：S0600522090009 yuesy@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 63,034 83,457 107,969 139,981 同比 78% 32% 29% 30% 归属母公司净利润（百万元） 3,910 5,538 7,505 10,106 同比 0.32% 42% 36% 35% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.30 3.26 4.42 5.95 P/E（现价&最新股本摊薄） 19.77 13.96 10.30 7.65 关键词：#业绩符合预期投资要点 股价走势 华友钴业沪深300 2023年H1公司实现归母净利润20.85亿元，同比下降7.56%，业绩符合市场预期。2023年H1公司营收333.46亿元，同比增长7.5%;归母净利润20.85亿元，同比下降7.56%;扣非净利润18.39亿元，同比下降16.11%。2023年O2公司实现营收142.35亿元，同比下降20.05%，环比下降25.51%;归母净利润10.61亿元，同比增长1.12%，环比增长3.6%。 前驱体Q2出货3万吨，市占率逐步提升。公司上半年前驱体出货5.3万吨（含内部自供），同比增长42%，其中Q2出货3万吨左右，环比增长30%以上；公司前驱体业务市占率提升明显，同比增速好于行业，我们预计公司23年前驱体出货15万吨，同比增长76%。盈利方面，公司 23H1子公司华友新能源衢州净利润2.5亿元，其中Q2预计贡献1.2亿元左右利润，公司硫酸镍还未实现完全自供，随着后续一体化比例逐渐提升，公司前驱体单位净利有望进一步提升。 2% -3% -8% -13% -18% -23% -28% -33% -38% -43% 2022/8/292022/12/272023/4/262023/8/24 市场数据 收盘价(元)45.49 一年最低/最高价43.84/79.60 市净率(倍)2.68 正极材料Q2出货2.6万吨，终端需求稳定。公司上半年正极材料出货 4.6万吨，三元正极出货4.1万吨，同比增长23%；其中Q2正极材料出 流通A股市值(百万元) 76,711.29 货2.6万吨，环比增长30%，我们预计23年正极出货12万吨左右，同比增长30%+。盈利方面，23H1成都巴莫净利润3.87亿元，对应三元正极单吨净利0.94万元/吨，天津巴莫净利-0.5亿元，主要系钴酸锂需求减弱所致。后续巴莫收入改为仅计入加工费，原材料波动对公司影响较小，预计盈利基本可维持稳定。 镍冶炼项目开始放量，Q2电解镍出货增加增厚利润。镍产品上半年出货5.37万吨，同比增长237%，我们预计23年镍冶炼出货有望达13-15万金吨（权益8-9万金吨）。公司23H1华越公司净利润8.3亿元（权益 4.7亿元），华科公司净利润5.6亿元（权益3.9亿元），合计8.6亿元归母净利。 锂盐厂实现投产，铜业务贡献稳定利润。上半年锂产品贡献6.6亿元收入，津巴布韦Arcadia锂矿项目3月底投料并产出锂精矿，广西锂盐厂5万吨项目7月实现首批锂盐产品下线，23年下半年我们预计出货2万吨以上LCE，全成本13万元左右，Q3起开始贡献利润。铜产品Q2出货我们预计2万吨，单吨毛利预计4000美金，Q2贡献5-6亿元毛利。 盈利预测与投资评级：考虑铜、镍等金属价格下跌，我们下修公司23-25年归母净利润至55/75/101亿元（原预期为66/86/112亿元），同比增长42%/36%/35%，对应PE为14x/10x/8x，考虑公司一体化优势显著，给予2023年22xPE，对应目标价71.7元，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。 总市值(百万元)77,308.68 基础数据 每股净资产(元,LF)16.97 资产负债率(%,LF)68.41 总股本(百万股)1,699.47 流通A股(百万股)1,686.33 相关研究 《华友钴业(603799)：Q1业绩略好于市场预期，镍冶炼逐步贡献利润增量》 2023-05-21 《华友钴业(603799)：与浦华、浦项化学签订17.5万吨协议，支撑销量高增长》 2023-01-06 1/7 东吴证券研究所 2023年H1公司实现归母净利润20.85亿元，同比下降7.56%，业绩符合市场预期。 2023年H1公司营收333.46亿元，同比增长7.5%;归母净利润20.85亿元，同比下降 7.56%;扣非净利润18.39亿元，同比下降16.11%;23H1毛利率为14.91%，同比下降4.3pct; 销售净利率为8.84%，同比下降0.91pct。 2023年Q2归母净利润10.61亿元，同比增长1.12%，业绩符合市场预期。2023年O2公司实现营收142.35亿元，同比下降20.05%，环比下降25.51%，主要系会计准则调整所致（巴莫代工部分收入由正极总价改为加工费）；归母净利润10.61亿元，同比增长1.12%，环比增长3.6%，扣非归母净利润8.44亿元，同比下降15.86%，环比下降15.28%。盈利能力方面，23Q2毛利率为13.16%，同比下降6.61pct，环比下降3.05pct; 归母净利率7.45%，同比增长1.56pct，环比增长2.09pct；扣非净利率5.93%，同比提升0.3pct，环比提升0.72pct。 图1：公司季度经营情况（百万元） 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 图2：公司季度盈利能力（%） 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 2/7 东吴证券研究所 分业务看，镍产品同比高增长，钴产品受跌价影响盈利下滑：1）钴产品2023年H1营收23.19亿元，同比下降58.04%；2）铜产品2023年H1营收25.19亿元，同比上升1.37%；3）镍产品2023年H1营收31.32亿元，同比大幅上升354.57%；4）三元前驱体 2023年H1营收49.82亿元，同比上升20.05%；5）正极材料2023年H1营收107.20亿元，同比下降2.94%；6）镍中间品2023年H1营收38.20亿元；7）锂产品2023年H1营收6.59亿元；8）贸易及其他2023年H1营收51.89亿元，同比下降17.21%。 图3：公司分业务拆分情况 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 图4：公司控股子公司拆分情况 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 图5：公司非全资子公司拆分情况 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 3/7 东吴证券研究所 前驱体Q2出货3万吨，市占率逐步提升。公司上半年前驱体出货5.3万吨（含内部自供），同比增长42%，均价9.4万元/吨，其中Q2出货3万吨左右，环比增长30% 以上；公司前驱体业务市占率提升明显，同比增速好于行业，我们预计公司23年前驱体出货15万吨，同比增长76%。盈利方面，公司23H1子公司华友新能源衢州净利润 2.5亿元，持股比例84%，其中Q2预计贡献1.2亿元左右利润，公司硫酸镍还未实现完全自供，随着后续一体化比例逐渐提升，公司前驱体单位净利有望进一步提升。 正极材料Q2出货2.6万吨，终端需求稳定。公司上半年正极材料出货4.6万吨，三元正极出货4.1万吨，同比增长23%，高镍出货3.4万吨，占比83%，超高镍出货1.8万吨；其中Q2正极材料出货2.6万吨，环比增长30%，我们预计23年正极出货12万吨左右，同比增长30%+。盈利方面，23H1成都巴莫净利润3.87亿元，对应三元正极单 吨净利0.94万元/吨左右，天津巴莫净利-0.5亿元，主要系钴酸锂需求减弱所致。公司为头部车企代工，下游需求稳定，后续巴莫收入改为仅计入加工费，原材料波动对公司影响较小，预计盈利基本可维持稳定。 镍冶炼项目开始放量，Q2电解镍出货增加增厚利润。镍产品上半年出货5.37万吨，同比增长237%，其中华越6万吨满产，我们预计出货3-3.5万吨左右（权益2万吨）， 华科4.5万吨火法项目Q1末达产，我们预计出货2万吨左右（权益1.4万吨），华飞12 万吨湿法项目于6月投料试产，23年预计贡献3万吨以上，我们预计23年镍冶炼出货 有望达13-15万金吨（权益8-9万金吨）。公司23H1华越公司净利润8.3亿元（权益4.7 亿元），华科公司净利润5.6亿元（权益3.9亿元），合计8.6亿元归母净利。 锂盐厂实现投产，铜业务贡献稳定利润。上半年锂产品贡献6.6亿元收入，津巴布 韦Arcadia锂矿项目3月底投料并产出锂精矿，广西锂盐厂5万吨项目7月实现首批锂盐产品下线，23年下半年我们预计出货2万吨以上LCE，全成本13万元左右，我们预计Q3起开始贡献利润增量。铜产品Q2出货我们预计2万吨，单吨毛利预计4000美金，Q2贡献5-6亿元毛利，钴产品上半年出货2.05万吨（含受托加工和内部自供），同比增长11%，其中Q2出货1万吨左右，钴价格逐步企稳，预计Q2实现盈亏平衡。 公司期间费用控制良好，Q2汇兑收益推动财务费用下降。2023年H1公司期间费用合计24.78亿元，同比增长24.77%，费用率为7.43%，同比增长1.03pct。公司2023 年H1计提资产减值损失0.2亿元;计提信用减值损失0.71亿元。2023Q2期间费用合计 7.29亿元，同比降40.99%，环比降58.33%，期间费用率为5.12%，同比降1.82pct，环比降4.03pct;销售费用0.35亿元，销售费用率0.25%，同比增0.13pct，环比增0.09pct;管理费用5.49亿元，管理费用率3.86%，同比增1.71pct，环比增0.89pct;财务费用-2.08亿元，财务费用率-1.46%，同比降2.65pct，环比降5.36pct，主要系汇兑损益影响，上半年汇兑收益4.4亿;研发费用3.52亿元，研发费用率2.47%，同比降1pct，环比增0.34pct。公司2023Q2计提资产减值损失0.2亿元;计提信用减值损失0.06亿元。 4/7 东吴证券研究所 图6：公司费用率情况 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 经营性现金流同比高增，存货较Q1末上升。2023年H1末公司存货为176.64亿 元，较年初下降0.16%，较Q1末上升7%;应收账款88.11亿元较年初增长9.64%;期末公司合同负债22.41亿元，较年初下降5.02%。23H1公司经营活动净现金流净额为17.94亿元，同比上升269.7%;投资活动净现金流净额为-89.38亿元，同比上升25.98%;资本开支为37.39亿元，同比上升6.19%;账面现金为154.31亿元，较年初下降0.03%，短期借款149.12亿元，较年初增长24.06%。 投资建议：考虑铜、镍等金属价格下跌，我们下修公司23-25年归母净利润至 55/75/101亿元（原预期为66/86/112亿元），同比增长42%/36%/35%，对应PE为14x/10x/8x，考虑公司一体化优势显著，给予2023年22xPE，对应目标价71.7元，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。 5/7 东吴证券研究所 华友钴业三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E